11 月 25 日，阿里巴巴發佈最新財報，在雲業務增長和 AI 資本開支方面交出了超出預期的答卷，一度推動其股價在美股盤前上漲 4%。
但市場的樂觀情緒未能持續。在財報電話會後，股價掉頭向下，最終收跌超過 2%。
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據追風交易台消息，高盛在最新研報中分析，阿里巴巴股價 “高開低走” 主要歸因於投資者對電商業務新增的憂慮。報告寫道：
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我們認為，股價的負面反應歸因於：AI+ 雲業務板塊的超預期表現，強化了今年以來由 AI 驅動的敍事和估值重估；然而，投資者對電商業務的擔憂增加，因為管理層在電話會議上評論稱，由於更激烈的競爭和用户投資，客户管理收入（CMR）增長可能放緩，中國電商業務的 EBITA（息税前利潤）可能出現季度性波動。
</blockquote>
華爾街見聞文章寫道，在財報電話會上，阿里首席財務官徐宏表示，“可以預期客户管理收入和利潤會出現短期波動。”
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關於電商業務的客户管理收入，支付手續費和全站推廣的基數效應會產生影響。我們於去年 9 月開始收取支付手續費，因此從下個季度起，受此基數效應影響，增速預計會放緩。
但正如我們一貫強調的，我們的首要目標是確保中長期的市場份額。在此過程中，我們將繼續果斷投資消費者和商家，並堅決推進電商平台的業務模式升級。因此，在此過程中，可以預期客户管理收入和利潤會出現短期波動。
</blockquote>
高盛認為，這一表態是引發股價負面反應的關鍵。該行分析稱，市場擔憂的背後是 “更激烈的電商競爭和用户再投資”，以及去年同期軟件服務費帶來的高基數效應。
<h2 style="text-align: left">AI 敍事強化：3800 億資本開支目標 “可能小了”，雲業務前景樂觀</h2>
與電商業務的憂慮形成鮮明對比的是，阿里巴巴的 AI 與雲業務成為本次財報的最大亮點。
報告期內，阿里雲業務收入同比增長 34%，超出高盛 31% 的預期。其中，AI 相關收入已佔外部客户收入的 20%，並連續第九個季度實現三位數增長。
高盛特別指出，阿里巴巴在資本支出（CapEx）上的積極姿態，進一步強化了其 AI 戰略的決心。
報告顯示，阿里巴巴當季資本開支同比大增 80% 至 320 億元人民幣，而同期競爭對手騰訊的資本開支則同比下降。高盛將阿里 “更積極的資本開支計劃” 歸因於其 “AI 基礎設施能力和 AI 全棧產品”，並認為這與谷歌擁有專用 TPU 的全棧能力相似。
阿里管理層在電話會中甚至表示，此前宣佈的三年 3800 億元人民幣的投資目標 “可能偏小了”，暗示未來可能進一步追加投資。
基於強勁的 AI 需求，高盛維持對阿里雲未來增長的樂觀預測，預計其在 12 月和明年 3 月季度的增速將分別達到 38% 和 37%。
<h2 style="text-align: left">高盛維持買入評級，預計公司 AI 業務維持領先地位，即時零售業務虧損將收窄</h2>
綜合以上因素，高盛對阿里巴巴的估值進行了調整。報告稱，由於對中國電商業務的估值下調，決定將阿里巴巴 SOTP（分部估值法）下的 12 個月目標價從 205 美元/199 港元下調至 197 美元/192 港元。
儘管下調了目標價，高盛依然維持對阿里巴巴的 “買入” 評級。該行認為，公司的雲業務估值保持不變，並且 “由 AI 驅動的故事線仍然完好”。
該行在其基準情景中假設，“阿里巴巴的 AI+ 雲業務在中國將繼續保持領先地位，同時中國電商業務的基礎利潤將趨於穩定，即時零售業務的虧損將在未來幾個季度收窄”。
分析師表示，市場可能低估了其國際雲業務的潛力和由此帶來的 “全球化” 估值。
 
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高盛認為，阿里股價逆轉的關鍵在於公司管理層在電話會上預警，由於競爭加劇和再投資，電商客户管理收入增速將放緩且利潤將出現 “短期波動”。但該行依然維持公司買入評級，認為 “阿里巴巴的 AI+ 雲業務在中國將繼續保持領先地位，同時電商業務的基礎利潤將趨於穩定，即時零售業務的虧損將在未來幾個季度收窄”。

- 阿里巴巴財報顯示雲業務增長超預期，股價盤前上漲 4%。  
- 但因電商業務憂慮，股價最終收跌超過 2%。  
- 高盛下調目標價，維持 “買入” 評級，預計 AI 和雲業務將繼續領先。

阿里財報後為何 “高開低走”？高盛：AI 和雲業務超預期，但電話會 “短期波動” 説法加劇電商憂慮