摩根大通賴以哲：車企估值敍事變了，出海和 AI 或成新估值錨點

作者 | 周智宇

編輯 | 張曉玲

剛結束的廣州車展，給摩根大通亞洲汽車行業研究主管賴以哲（Nick Lai）留下的最深印象是 “冷”。作為 2025 年的收官之戰，這場車展被他稱為 “過去十年來國內規模最小的一個車展”。

當一些外資品牌的重磅新車紛紛選擇隱身，當保時捷、捷豹路虎和現代等二線品牌缺席，行業傳遞出的信號十分明確：所有人都把 “子彈” 留到了 2026 年——特別是明年 4 月的北京車展。

賴以哲在接受華爾街見聞採訪時預警，2026 年中國車市或將進入更具挑戰性的大環境。他指出，接下來資本市場將不再為單純的銷量規模買單，估值的錨點正快速向 AI 技術變現能力與出海盈利水平切換，只有具備這兩大阿爾法（Alpha）屬性的企業，才能如此市場中突圍並獲得溢價。

賴以哲認為，2026 年競爭激烈的根本原因是對手太多了。截至 2025 年底，中國汽車行業的產能儲備估計為 5000 萬台。然而，2025 年的全行業產品產量預估僅為 3400 萬台左右。

此外，賴以哲預測，明年碳酸鋰價格將整體上漲。疊加 “以舊換新” 補貼政策可能收緊，車企的毛利空間或將被進一步壓縮。不過主機廠仍可以通過多種策略緩解來這些壓力，比如打造更好的銷售組合、進行海外擴張或推出有競爭力的新能源車款，在廣州車展上就看到了幾款中國品牌的有趣的新能源新車型。

“假設明年（2026 年）本土需求持平，成本壓力從主機廠傳導到一級供應商，供應鏈上的每一環可能都要扛一下。”

在如此高強度的競爭下，賴以哲認為，2026 年將是格局分化進一步加劇的一年。

賴以哲觀察到，部分外資品牌已開始理性止損。

當然，並非所有外資都在退守。大眾、奧迪、日產和豐田等品牌選擇擁抱華為等本土供應鏈，試圖通過技術同盟扳回一城。

對於外資品牌而言，擁抱中國本土供應鏈已不再是選擇題，而是生存題。賴以哲認為，合資品牌正在走向兩極分化：一類是像大眾這樣，由中方管理層掌握高主導權，積極利用本土供應鏈和平台，這類企業有望 “扳回一城”；另一類則依然堅持全球同步策略，在產品迭代上難以適應中國速度，未來恐將面臨更大的挑戰。

賴以哲判斷，弱勢品牌將因缺乏造血能力而加速出局，行業集中度將進一步向頭部靠攏。

在這樣一個紅海市場中，資本市場如何挑選贏家？賴以哲指出，投資者的估值邏輯正在發生本質變化。

回顧 2025 年，雖然汽車板塊整體跑輸 MSCI 中國指數，但年中股價翻倍的汽車公司數量卻創下歷史新高（5 家）。這説明市場不再對板塊進行貝塔（Beta）投資，而是尋找能跑出阿爾法（Alpha）的個股。

展望 2026 年，賴以哲指出了兩個新的估值錨點：出海和 AI。

當國內競爭白熱化之時，海外市場成了新的增長點。賴以哲測算，2025 年中國汽車出口量預估在 660 萬台左右，而 2026 年這一數字將突破 700 萬台。更關鍵的是利潤貢獻，“海外賣一台車產生的利潤大約為國內兩台到四台”。

賴以哲預計，到 2026 年，部分主機廠的海外業務獲利貢獻佔比將高達 20% 甚至 50% 以上。誰能成功出海，誰就能在估值模型中獲得更高的盈利預期。

除了賣車賺錢，資本市場開始為 “科技屬性” 支付溢價。“明年（2026 年）有些個別公司有 AI 的故事要講，比如機器人或者自動駕駛的車型會不會發酵……” 賴以哲強調，雖然人形機器人還處於初級階段，部分企業已率先佈局。

未來的車企估值，將不再侷限於製造業的 PE（市盈率）邏輯，而是會疊加 AI、芯片、機器人等科技股的估值體系。擁有這些故事的企業，其股價表現將與傳統車企進一步拉開差距。

2026 年，中國車市進入真正的 “決賽圈”。對於車企而言，單純靠 “卷價格” 的時代已經結束。那些能在海外市場獲取利潤，並在資本市場講好 “AI+ 出行” 新故事的企業，才能獲得資本的青睞與生存的權利。