惠譽評級 - 悉尼-2025 年 11 月 30 日：
惠譽評級已將總部位於澳大利亞的 Nufarm Limited 的長期發行人違約評級（IDR）從'BB'下調至'BB-'。展望為穩定。惠譽還將 Nufarm 全資子公司 Nufarm Australia Limited 和 Nufarm Americas Inc.發行的高級無擔保票據的評級在雙層結構下從'BB'下調至'BB-'。同時，惠譽已取消對所有評級的負面評級觀察。
此次下調反映了 Nufarm 在未進行資產出售以加速債務減少的情況下，槓桿率較高，尤其是在其對種子技術部門的審查之後。因此，我們預計截至 2026 年 9 月的財年（FY26），EBITDA 槓桿率將保持在約 4.5 倍，隨後在 FY28 年逐漸改善至約 3.5 倍，主要得益於銷量增長、產品價格回升、利潤率改善和持續的資本支出減少。
穩定的展望反映了我們對 Nufarm 財務狀況在中期內將與評級相稱的預期。這些票據的評級與 Nufarm 的 IDR 處於同一水平，因為它們代表了 Nufarm 的直接、無條件、無擔保和非次級義務。
關鍵評級驅動因素
槓桿率仍然較高：惠譽預計 FY26 的 EBITDA 槓桿率將保持在 4.3 倍的高位，因為 Nufarm 的種子技術審查未能促成交易以提供加速去槓桿的收益。FY25 的收益低於惠譽的預期，主要受到種子技術部門的拖累，而債務主要因該部門的營運資本增加而上升。
近期關鍵優先事項： 我們預計 Nufarm 將在價格回升和貿易緊張局勢的不確定性中，優先考慮成本控制、資本支出和淨營運資本的減少。它計劃將 FY26 的資本支出（包括資本化的研發）減少到低於 2 億澳元（FY25：約 2.5 億澳元），因為作物保護支出的高峰期已結束。惠譽預計 FY25 的平均庫存週轉將進一步改善——與 FY24 相比增加 16 天，排除與 omega-3 相關的高庫存——支持正的自由現金流生成。
種子技術增長緩慢： 儘管早期出現價格回升的跡象，惠譽預計目前低迷的 omega-3 價格將對種子技術的近期收益產生壓力。該部門之前抵消了作物保護的疲軟。Nufarm 正在擴大其生物能源平台和其他技術，但我們預計在 FY28 年之前將實現顯著收益。近期，我們預計將重點降低 omega-3 的生產成本和更嚴格的庫存管理。
作物保護的初步復甦： 作物保護的利潤率在 FY25 年擴大至 12%，而 FY24 年為 10.5%，但由於缺乏來自中國的重大供應減少，需求和價格回升的速度低於惠譽的預期。美國的渠道庫存已正常化，儘管由於美中貿易緊張局勢和關税抑制了情緒，近期的補貨可能仍然低迷。由於競爭壓力，利潤率也可能受到限制。
** 澳大利亞的強勁需求，行業基本面：**Nufarm 來自澳大利亞的收入約佔 20%，我們預計有利的天氣條件和吸引人的穀物價格將支持 FY26 的整體需求和收益。全球作物保護行業提供比商品化學品更好的盈利能力和更低的價格波動，但仍然容易受到極端天氣事件的影響。儘管如此，作物保護行業由於嚴格的法規和漫長的產品註冊流程，具有較高的進入壁壘。
有限的垂直整合： 我們預計 Nufarm 將繼續面臨原材料供應和成本波動的風險，這將在中期內影響其利潤率。Nufarm 在外部採購上依賴嚴重，絕大多數原材料需求由中國的製造商滿足。缺乏垂直整合在當前低原材料價格的情況下在一定程度上保護了 Nufarm 的利潤率。
** 強大的市場地位；有機擴張：**Nufarm 是全球作物保護和種子銷售的前十名參與者，在澳大利亞和新西蘭擁有領先地位。它在歐洲穀物除草劑、美國草坪和觀賞作物保護以及全球酚氧酸除草劑方面也保持着強大的地位。儘管其規模和收入相對於行業領導者較小，但它在'BB'類別中處於良好位置。惠譽預計 Nufarm 將有機擴展規模並拓寬產品範圍，能夠通過廣泛的產品組合為農民提供全面的產品解決方案是其關鍵競爭優勢。
適度的產品和地理多樣化： 除草劑約佔 Nufarm 收入的三分之二，削弱了投資組合的多樣化，乾旱天氣對需求產生了重大影響。Nufarm 在 FY25 年從北美獲得 42% 的作物保護收入（FY24:43%），來自亞太地區 28%（FY24:29%）和來自歐洲 30%（FY24:28%）。儘管如此，由於缺乏在拉丁美洲這一最大作物化學市場的存在，以及對小型澳大利亞市場的顯著收入暴露，其地理多樣化仍然有限。
同行分析
Nufarm 的評級比作物保護化學行業同行 UPL Corporation Limited（BB/穩定）低一個等級，其評級基於母公司 UPL Limited 的合併狀況。UPL Corporation 的 EBITDA 是 Nufarm 的 4 倍以上，EBITDA 利潤率顯著更高。它還具有更好的地理多樣化，其產品組合更為平衡。此外，UPL Corporation 的商業形象比 Nufarm 更強，而其財務指標在使用股權流入償還債務後比 Nufarm 更為保守。
Nufarm 的評級比 Syngenta AG（BBB/穩定）的獨立信用檔案（SCP）低兩個等級。Syngenta 的評級因其與間接母公司中國化工集團有限公司（A/穩定）及最終母公司中化控股有限公司的關聯而提升了兩個等級。Nufarm 與 Syngenta 之間的評級差異主要是由於 Syngenta 更強的商業形象。
Nufarm 的評級比蘇打灰生產商塔塔化學有限公司（TCL，BB+/穩定）低兩個等級。TCL 的槓桿率低於 Nufarm，且 EBITDA 利潤率更高。TCL 作為全球第三大蘇打灰生產商，市場地位強勁，相較於同行具有成本優勢。與 Nufarm 一樣，TCL 也受到相對於全球同行的小規模和有限產品多樣性的限制。
Nufarm 的評級比其他肥料生產商低最多四個等級，包括摩賽克公司（BBB/穩定）、ICL 集團有限公司（BBB-/穩定）、FMC 公司（BB+/穩定）和 CF 工業公司（BBB/穩定）。評級差異主要是由於同行更強的商業形象。
惠譽的關鍵評級案例假設
- 2026 財年至 2029 財年期間，收入年複合增長率為 3%，主要受價格逐步回升和銷量增長驅動；
- 2026 財年至 2029 財年期間，平均 EBITDA 利潤率（在加入資本化研發成本和調整租賃後）約為 7%；
- 2026 財年至 2029 財年期間，平均年度資本支出（在調整資本化研發成本後）為 1.25 億澳元，主要由運營資金支持；
- 2026 財年至 2029 財年期間，無股息和收購支出。
評級敏感性
可能導致負面評級行動/升級的因素（單獨或共同）：
- EBITDA 槓桿率持續高於 4.5 倍；
- 長期負自由現金流；
- 競爭力和商業形象減弱的證據。
可能導致正面評級行動/降級的因素（單獨或共同）：
- EBITDA 槓桿率持續低於 3.5 倍。
流動性和債務結構
惠譽預計 Nufarm 將利用可用流動性和現金來資助資本支出和營運資金需求，並在短期內償還部分債務。惠譽估計到 2025 年 9 月底，Nufarm 的可用現金約為 3 億澳元，低於調整營運資金季節性後的報告現金及現金等價物的 4.75 億澳元。因此，現金足以滿足約 2.6 億澳元的短期債務（調整供應商融資後）。長期債務主要包括到期於 2030 年 1 月的 3.5 億美元高級無擔保票據和從資產基礎貸款（ABL）信貸設施中提取的貸款。
ABL 設施以位於澳大利亞、美國和加拿大的庫存和應收賬款以及供應鏈融資作為擔保。ABL 設施下的未償還金額被報告為擔保債務。供應鏈融資是一種表外安排，但我們將未償還金額的一部分視為擔保債務，以調整我們標準下的反向保理。然而，我們認為這種優先債務的水平不會影響 Nufarm 償還高級無擔保債權人的能力。
發行人概況
Nufarm 是全球十大農作物保護化學公司之一，主要在專利後市場運營。它還有一個小但快速增長的全球商業種子業務。
引用的主要信息來源被視為評級的關鍵驅動因素，分析中使用的主要信息來源在適用標準中進行了描述。宏觀經濟假設和行業預測 點擊此處訪問惠譽最新的季度全球企業行業預測監測數據文件，其中匯總了用於我們信用分析的關鍵數據點。惠譽的宏觀經濟預測、商品價格假設、違約率預測、行業關鍵績效指標和行業級預測均包含在內。ESG 考慮
ESG 信用相關性的最高級別為'3'，除非在本節中另有説明。'3'的評分意味着 ESG 問題對實體的信用影響中性或僅有微小影響，無論是由於其性質還是實體的管理方式。惠譽的 ESG 相關性評分不是評級過程中的輸入；它們是對 ESG 因素在評級決策中相關性和重要性的觀察。有關惠譽 ESG 相關性評分的更多信息，請訪問 https://www.fitchratings.com/topics/esg/products#esg-relevance-scores。
Nufarm Limited；長期發行人違約評級；降級；BB-；評級展望穩定
Nufarm Australia Limited
----高級無擔保；長期評級；降級；BB-；評級觀察移除
Nufarm Americas Inc.
----高級無擔保；長期評級；降級；BB-；評級觀察移除
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副總監
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高級總監
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高級總監
+65 6796 7235
nitin.soni@fitchratings.com
媒體關係：Leslie Tan，新加坡，電話：+65 6796 7234，電子郵件：leslie.tan@thefitchgroup.com
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附加披露
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徵求狀態
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背書狀態
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惠譽評級已將 Nufarm Limited 的長期發行人違約評級從'BB'下調至'BB-'，並取消了負面評級觀察。展望穩定。此次下調反映了高槓杆和低於預期的收益。Nufarm 計劃優先控制成本和減少資本支出。作物保護的利潤率有所改善，但需求和價格的恢復速度低於預期。Nufarm 的強大市場地位和適度的產品多樣化得到了認可，但仍然面臨原材料波動和地理多樣性有限的風險

惠譽將 Nufarm 的評級下調至'BB-'，移除負面評級觀察，展望為穩定