RNS 編號：4426L AVI 全球信託 PLC2025 年 12 月 12 日
AVI 全球信託 PLC
月度更新
AVI 全球信託 PLC（“公司”）發佈其更新，報告截至 2025 年 11 月 30 日的業績數據。
本月度通訊可在公司網站上獲取：AGT-NOVEMBER-2025.pdf
本投資管理報告涉及截至 2025 年 11 月 30 日的業績數據。
<table>
<thead>
<tr>
<th></th>
<th></th>
<th></th>
<th></th>
<th></th>
</tr>
</thead>
<tbody>
<tr>
<td>總回報（%）</td>
<td>月</td>
<td>1 年</td>
<td>5 年</td>
<td>10 年</td>
</tr>
<tr>
<td>AGT 每股淨資產 1</td>
<td>-0.6</td>
<td>7.4</td>
<td>65.9</td>
<td>206.4</td>
</tr>
<tr>
<td>MSCI ACWI2</td>
<td>-0.9</td>
<td>13.4</td>
<td>77.4</td>
<td>234.6</td>
</tr>
<tr>
<td>MSCI ACWI 除美國 2</td>
<td>-0.9</td>
<td>20.9</td>
<td>50.9</td>
<td>142.8</td>
</tr>
</tbody>
</table>
所有業績均為截至 2025 年 11 月 30 日的淨費用回報，以英鎊計。
1 每股淨資產包含公允價值。
2 自 2023 年 10 月 1 日起，比較基準已更改為 MSCI ACWI 指數。在此之前，自 2013 年 10 月 1 日起，比較基準為 MSCI ACWI 除美國指數。
來源：晨星，標普資本智庫
經理評論
AVI 全球信託（AGT）的每股淨資產在 2025 年 11 月下降了-0.6%。
怡和控股是主要貢獻者，為回報增加了 +40 個基點。其他強勁貢獻者包括東京燃氣和 Youngone Corp（均為 +31 個基點）。我們將在下面詳細介紹 Youngone Corp 及其母公司 Youngone Holdings。
維旺迪是顯著的拖累者，削減了-154 個基點。Chrysalis、D'Ieteren 和新聞集團也造成了拖累。
維旺迪
維旺迪的股價在本月下跌了-20%，由於淨資產價值表現疲弱（-6%），折扣從 38% 顯著擴大至 46%（回報為-14%）。
在 2025 年 7 月的通訊中，我們提供了對維旺迪投資的更新。當時我們解釋了，在法院上訴程序的前提下，法國金融市場管理局（AMF）已宣佈文森特·博洛雷有義務對維旺迪提出強制收購要約。這是基於巴黎法院的裁決，認為他在 2024 年 12 月的分拆交易時實際上控制了維旺迪。
在本月，法國最高法院支持博洛雷的上訴，反對 “實際控制” 的概念，並要求下級法院法官重新審查此案。AMF 因此暫停了對維旺迪強制收購要約的裁決，直到這一過程繼續進行。我們現在面臨一個複雜且漫長的法律程序，結果不確定，可能還會有進一步的上訴。
然而，總的來説，近期強制收購要約的可能性明顯低於幾周前，這反映在維旺迪的折扣擴大，目前接近 50%。我們認為這是一種驚人的價值——比維旺迪歷史上更復雜的折扣還要寬，且與今天其他歐洲控股公司的折扣不符——但我們完全承認，近期內縮小折扣的催化劑有限。
事實上，這提醒我們，事件/催化劑的本質往往是虛幻的——它們往往不會發生，或者發生的時間比許多人預期的要長。在這種情況下，淨資產價值的方面對回報至關重要。
在這方面，我們相信有很多值得期待的事情。UMG 的股價表現顯著不佳，自 7 月底以來下跌了-21%（而 MSCI ACWI 上漲了 +10%）。我們認為這種疲軟的很大一部分是由於更技術性的因素。更具體地説，存在多重壓力，阻礙新買家的進入：1）博洛雷被認為是潛在的 UMG 股票賣家，若發生強制收購要約；2）事件驅動投資者對維旺迪持有多頭，對 UMG 持有空頭；3）由於美國上市的延遲，持續存在的壓力。
這使得 UMG 的估值創下歷史新低——其股價交易在 2026 年市盈率低於 18 倍，不包括在 Spotify 的股份。這一貶值與基本面形成鮮明對比，基本面正在改善。2025 年的流媒體增長令人印象深刻，且沒有來自 DSP 價格上漲的任何實質性貢獻。展望 2026 年，隨着流媒體 2.0 交易的好處和更快的增長，市場很可能開始以更高的倍數來回報這一點，反映出公司獨特的資產基礎及其在音樂重新貨幣化的支持下長期維持增長的潛力。
總的來説，維旺迪仍然是投資組合中潛在上行空間最大的頭寸之一，具有強勁的淨資產增長前景和非常寬的折扣。我們在本月增加了該頭寸。
Youngone 集團
在之前的通訊中，我們詳細討論了韓國日益發展的投資機會，目前佔淨資產的 11%。雖然我們在韓國的投資有主題上的重疊，但每個單獨的頭寸都有其獨立的基礎，具備 “典型” 的 AVI 特徵。在本月的通訊中，我們打算將這一點突出出來。
Youngone 集團是 AGT 在韓國的兩個頭寸，於 2025 年 6 月啓動，聯合頭寸規模約為 2%。出於流動性考慮，我們將頭寸分為 Youngone Holdings（佔淨資產的 1.1%）和 Youngone Corp（佔淨資產的 0.9%）。
我們認為該集團展現了我們在投資組合公司中尋找的許多特質。Youngone Holdings 的淨資產主要由其在 Youngone Corp 的 53% 股份組成，該股份佔市場資本的約 102%，以及在 Youngone Outdoor 的頭寸，該公司擁有在韓國的 North Face 品牌的權利，持有日本上市的 Goldwin 的 4% 股份，以及少量淨現金頭寸。
反過來，Youngone Corp 的運營也被嚴重低估，如下所述，該公司擁有的淨現金頭寸佔市場資本的 34%。這兩家公司均以大幅折扣交易，低於其各自的部分總和（Youngone Holdings -46% 和 Youngone Corporation -64%）。
在本月的通訊中，我們希望討論我們對 Youngone Corporation（“Youngone”）及其 OEM 業務的投資。
Youngone 是一家領先的全球高端技術外套製造商，作為 40 多個全球服裝品牌的戰略 OEM 合作伙伴，如 The North Face、Arc'teryx、Lululemon 和 Patagonia。
Youngone 由 Ki-hak Sung 於 1974 年創立，最初是一家韓國的服裝出口和銷售公司，經過五十年的積累經驗和製造規模，已發展成為一家複雜的高性能外套製造商。高價值性能服裝佔 Youngone OEM 銷售的約 85%，這一細分市場的競爭性和商品化程度低於一般服裝 OEM，因為生產先進服裝的複雜性和所需的長開發週期（3-4 個月的交貨時間）。Youngone 的主要客户將公司視為其供應鏈的延伸，而不是外包的、可替代的供應商。
Youngone 是 1980 年首家進入孟加拉國的服裝製造商，目前控制着約 1000 英畝的製造空間。公司僱傭了經過 30 多年內部培訓的熟練本地工人，以及一支經驗豐富的本地管理團隊。這一成熟的大型製造基地為競爭對手提供了強有力的進入壁壘，併為 Youngone 的製造運營提供了具有成本競爭力的立足點。
成本優勢與客户轉換成本的結合，使 Youngone 的綜合收益自 2008 年以來以 +12% 的年複合增長率增長，並在同一時期內實現了強勁的資本回報。
儘管 Youngone 的 OEM 運營質量出色，但公司仍以不高的估值交易，未能反映其基礎業務的質量，當前的市淨率僅為 1.0 倍，企業價值/前瞻性息税前利潤為 5.6 倍。相比之下，上市的同行 Eclat Textile 和 Makalot Industrial 的平均市淨率為 5.0 倍，息税前利潤為 14.8 倍。自 2017 年以來，Youngone 的交易價格平均比這些同行低 65%。
我們認為，這一持續的折扣是由於公司缺乏資本配置框架，持有的淨現金佔市值的 34%，投資者關係材料質量差，缺乏英文披露，投資者接觸公司有限，以及沒有國際券商覆蓋。
關鍵是，所有這些問題都與治理和溝通相關，可以通過更好的資本紀律和股東對齊直接解決。與許多第一代創始人領導的韓國公司一樣，Youngone 在資本回報和透明度方面優先考慮控制權和減少税務摩擦，而非繼承。但隨着新 DPK 政府將公司治理改革作為核心重點，缺乏行動的成本將上升，因為同行的行為開始演變。對於 Youngone 來説，即使在這些方面的任何小幅改善，也可能導致顯著的重新評級，考慮到估值差距和龐大的淨現金儲備。
在我們等待這些結構性變化的同時，投資案例仍然以耐用的高回報 OEM 業務為基礎，該業務應繼續以高個位數到低十位數的速度複合增長，主要客户如 Arc'teryx 的訂單量也在上升。
截至目前，Youngone Holding 和 Corp 的回報分別為 +29% 和 +45%，這轉化為三位數的內部收益率。我們對未來的回報持樂觀態度。
貢獻者 / 扣分者（以英鎊計）4
<table>
<thead>
<tr>
<th></th>
<th></th>
<th></th>
</tr>
</thead>
<tbody>
<tr>
<td>最大貢獻者</td>
<td>1 個月貢獻 基點</td>
<td>% 權重 3</td>
</tr>
<tr>
<td>Jardine Matheson</td>
<td>40</td>
<td>4.3</td>
</tr>
<tr>
<td>Tokyo Gas</td>
<td>31</td>
<td>2.5</td>
</tr>
<tr>
<td>Youngone Corp</td>
<td>31</td>
<td>0.9</td>
</tr>
<tr>
<td>Cordiant Digital Infrastructure</td>
<td>27</td>
<td>5.0</td>
</tr>
<tr>
<td>Symphony</td>
<td>18</td>
<td>2.1</td>
</tr>
</tbody>
</table>
<table>
<thead>
<tr>
<th></th>
<th></th>
<th></th>
</tr>
</thead>
<tbody>
<tr>
<td>最大扣分者</td>
<td>1 個月貢獻 基點</td>
<td>% 權重 3</td>
</tr>
<tr>
<td>Vivendi</td>
<td>-154</td>
<td>6.6</td>
</tr>
<tr>
<td>Chrysalis Investments</td>
<td>-59</td>
<td>7.8</td>
</tr>
<tr>
<td>D'Ieteren</td>
<td>-37</td>
<td>6.3</td>
</tr>
<tr>
<td>News Corp A</td>
<td>-24</td>
<td>6.3</td>
</tr>
<tr>
<td>HD Hyundai</td>
<td>-18</td>
<td>1.8</td>
</tr>
</tbody>
</table>
3 所有數字均以淨資產值的百分比表示
4 貢獻者和扣分者來自 Factset
MUFG 公司治理有限公司
公司秘書
2025 年 12 月 12 日
LEI: 213800QUODCLWWRVI968
公司網頁的內容以及通過公司網頁上的超鏈接可能訪問的任何網站或頁面的內容（除了上述提到的通訊內容）均不構成上述公告的一部分。
該信息由 RNS 提供，RNS 是倫敦證券交易所的新聞服務。RNS 獲得金融行為監管局的批准，作為英國的主要信息提供者。有關使用和分發此信息的條款和條件可能適用。如需更多信息，請聯繫 rns@lseg.com 或訪問 www.rns.com。
RNS 可能會使用您的 IP 地址以確認遵守條款和條件，分析您與本通信中包含的信息的互動方式，並將此分析以匿名方式與他人共享，作為我們商業服務的一部分。如需瞭解 RNS 和倫敦證券交易所如何使用您提供的個人數據，請參見我們的隱私政策。結束 DOCDZMMZDZNGKZM

怡和控股

怡和集團(ADR)

AVI Global Trust PLC 發佈了 2025 年 11 月的月度更新，報告淨資產價值（NAV）下降了-0.6%。怡和集團、東京燃氣和 Youngone Corp 對業績產生了積極貢獻，而維旺迪則顯著拖累了業績。維旺迪的股價因法律不確定性和折價擴大而下跌。更新中強調了韓國的投資機會，特別是 Youngone Group，該公司佔淨資產價值的 11%。報告可在公司網站上獲取

REG - AVI Global Trust PLC - 月度概況