這是一個將困擾城市分析師的聖誕問答題。在過去五年中，哪隻股票最不可能與主導生成性人工智能市場的多萬億美元公司 Nvidia 相抗衡？
提示：其商標產品中描繪的動物在全球商品交易中有着最糟糕的含義。
沒錯，普通的泰迪熊背後是近年來最大的一則股市成功故事之一：Build-A-Bear Workshop，這家公司於 1997 年在密蘇里州聖路易斯成立，出售的產品不過是毛絨玩具。
在今年的大部分時間裏，Build-A-Bear 的股票（在紐約證券交易所以 BBW 為股票代碼）甚至表現優於硅谷巨頭 Nvidia，後者正在推動自工業革命以來最具變革性的技術。
從五年的回報來看，BBW 投資者的回報甚至更高，在九月份達到了超過 1800% 的峯值，而 Nvidia 投資者的回報約為 1200%，股票回購幫助提升了 BBW 股東的回報。
“我們談論的是全球表現最好的股票之一，毫無疑問，” 蒙特利爾 Formula Growth 的投資組合經理 Nelson Cheung 説，他在過去四年中持有 BBW 的股票。
有了這樣的讚譽，Build-A- Bull 可能更為貼切，儘管我在公司網站上找到的與飆升股價相關的最接近的牛是一個可愛的高地牛，配有可選的格子帽和圍巾，以及一個快樂的生日橫幅。
在觸摸屏時代，玩具零售商和製造商並不以熱投資而聞名。美國巨頭美泰和孩之寶的股票在過去五年中增長緩慢，甚至出現下滑，而在英國，英國最大的玩具連鎖店 The Entertainer 在截至 2025 年 2 月的 12 個月中虧損了 1000 萬英鎊，而前一年則盈利 600 萬英鎊。而玩具反斗城在 2018 年破產後，因受到亞馬遜的在線競爭和兒童對 iPad 的痴迷，現在才重新回到一些英國的主要街道。
不過，毛絨玩具在技術方面有一個巨大的優勢：觸摸屏在牀上是無法依偎的。但在五彩繽紛的毛絨玩具世界中，家族擁有的英國公司 Jellycat 無所不能，正如我在最近一個星期日下午前往倫敦牛津街的 Selfridges 時所見。
專門展示 Jellycat 龐大可擁抱的棕櫚樹、法棍和巨大的微笑月亮的區域人滿為患。對面，德國品牌 Steiff 的傳統熊的選擇也被搶購一空——在 1902 年，它們是第一個被稱為泰迪熊的品牌（以美國總統西奧多·羅斯福命名）。
然後是 Labubus，這些由中國 Pop Mart（在香港證券交易所上市）推出的時尚擬人化精靈生物，今年夏天引發了全球的網絡熱潮。稀有版本的價格高達 2500 英鎊，曾被看到掛在設計師手袋上，但標準版本也在 Selfridges 出售。
在我訪問的那天，只有 Build-A-Bear 區域顯得冷清。顯然，並不是每個人都是它的粉絲。一位朋友特別不屑，稱這個美國品牌是 “那些富裕孩子舉辦派對的可怕商店之一。我並不感興趣”。如果我的孩子和他們的同齡人有什麼代表性的話，Build-A-Bear 的泰迪熊並沒有像一些競爭對手那樣具有病毒式的吸引力。
那麼，BBW 是如何在 32 個國家的 650 多家門店中，成為華爾街征服的賺錢機器的呢？
這是一個引人入勝的故事，講述了大資金與小玩具之間的較量。或者，正如 BBW 的 61 歲首席執行官 Sharon Price John 告訴我的那樣：“這是一個關於偏見的非常有趣的故事。” 她補充道：“人們——分析師、投資者——喜歡投資他們知道和理解的東西。我與一些大型會議上的分析師進行了許多次對話，他們大多數都是 20 多歲和 30 多歲的年輕男性，無法理解為什麼有人會想要一個泰迪熊。或者許多泰迪熊。”
對於外行人來説，Build-A-Bear Workshop 表面上是一個零售商，通常可以在購物中心的偏遠角落找到，比如位於卡迪夫的 St David’s Dewi Sant 或謝菲爾德的 Meadowhall——這只是分佈在英國和愛爾蘭的 42 家門店中的兩家。一個微笑的黃色熊臉從公司標誌中望出，招呼着帶着孩子的顧客和沒有孩子的成年人，後者對公司的底線越來越重要。
在店內，顧客——或稱為 “客人”——可以從各種毛絨玩具中選擇，這些玩具有各種形狀、大小和動物種類，從熊和貓到水豚和墨西哥鈍口螈。還有哈利·波特熊、藍色小狗、寶可夢角色、Wicked 的格林達和艾爾法巴熊、Hello Kitty 及其朋友們、寶寶尤達等等。
有些是普通的毛絨玩具，但大多數產品可以被稱為 “皮膚”：準備填充的動物外殼，這是 Build-A-Bear 與其他軟玩具銷售商之間的關鍵區別。
購物者還可以從驚人的服裝陣列中選擇，為他們的新毛絨朋友打扮，從聖誕主題的裙子和格林奇睡衣到藍色醫院制服和格蘭芬多長袍。
<h2>體驗式零售的核心</h2>
在任何 Build-A-Bear 商店，主要活動始終是 “工作坊” 本身：一台看起來像巨型爆米花機的機器，白色的蓬鬆填充物輕輕旋轉，準備通過一個小噴嘴吸入到收件人選擇的 “皮膚” 中。每個毛絨玩具還會插入一顆心臟——額外收費可以選擇一個會跳動的心臟——以及通過一個小音箱添加一段短錄音信息或選擇多種香味的選項。
這個最初的想法是由 Maxine Clark 提出的，她是這家連鎖店的創始人，出生於佛羅里達州，旨在將購買毛絨玩具變成一種創造性的體驗，值得家庭特別外出到購物中心。“它在體驗零售方面走在了時代前面，” 來自明尼阿波利斯的投資者 Thrivent Asset Management 的 Matthew Carlone 説，該公司擁有約 7% 的 BBW 股份。“Build-A-Bear 的核心本質是定製和個性化；每個體驗對消費者來説都是獨一無二的。我們從這個角度非常喜歡它。”
我在一個潮濕陰暗的十二月下午進行了測試，帶着我 11 歲的女兒去到這家連鎖店的牛津街分店，正值其一週年紀念。在 Build-A-Bear 的世界裏，生日意味着你可以按年齡支付特別的毛絨熊——這是一個聰明的營銷策略，讓顧客不斷回頭。
這是我們倆的第一次訪問，值班經理 Charlotte Hughes 似乎對此感到難以理解。（我無法解釋為什麼我們之前從未來過，除了我曾經在紐約的 FAO Schwarz 為我的三個孩子分別買過一隻毛絨獅子、獵豹和老虎，覺得這些就足夠了。）
今天，我女兒可以自由選擇任何她喜歡的東西，最終選擇了一隻 “經典泰迪熊”，這是最基本的選項，售價 25 英鎊，是商店的暢銷款。她選擇了一個格子布心，但沒有選擇她所描述的 “令人毛骨悚然” 的跳動選項（6 英鎊）。也沒有選擇香味，選項包括泡泡糖或薰衣草（3.50 英鎊）。她還拒絕了我在一個小音箱上錄製信息的提議，但回到家後對此感到遺憾。我相信我們可以回來進行一些購買後的 “手術”——所有毛絨玩具的背部都有縫線，可以輕鬆拆開。一套紅色格子睡衣（14.50 英鎊）為造型畫上了句號。這真是令人驚訝的有趣，我們發現自己計劃明年送她的大哥上大學時帶上一個，附帶一段信息。
“你買了經典睡衣！太可愛了！太喜歡了。你真是把她養得很好，” 是 Price John 在我第二天通過視頻通話向她展示時的評價。
<h2>應對疫情</h2>
Build-A-Bear 業務如何成長為金融巨頭的故事，基本上始於 12 年前，當時最近的經濟衰退帶來的衝擊，加上電子商務的增長，嚴重打擊了那些呆板的實體連鎖店。購物中心關閉，Build-A-Bear 的銷售額下降，使公司陷入虧損。
這時，來自田納西州的 Price John 加入了進來，她於 2013 年 6 月從兒童鞋公司 Stride Rite（當時稱為 Collective Brands）加入，曾在該公司重新點燃銷售。她之前的職位包括在 Hasbro 工作，負責 My Little Pony 和 Transformers 等品牌，以及在 Mattel 工作，那裏是芭比的家。
接替 Clark 的 Price John 開始關閉那些在疲憊購物中心中的不盈利商店，並通過進入不同類型的零售空間來利用品牌，從旅遊熱點到家庭娛樂的其他目的地，如主題公園和遊輪。每艘新的嘉年華遊輪都有一家 Build-A-Bear 商店。她稱這是一種戰術而非戰略的變化，並補充道：“戰略始終是要在家庭和人們去享樂和娛樂的地方。這恰好是在 1990 年代末和 2000 年代初的購物中心。”
Carlone 説：“轉變是要成為不僅僅是一個購物中心的零售商，真正去利用品牌，更多地走向酒店、旅遊和類似的領域，人們在這些地方花錢購買體驗。”
Price John 還開始利用公司的角色創造內容：Glisten and the Merry Mission 是一部基於 Build-A-Bear 馴鹿 Glisten 的 2023 年聖誕電影，而動畫系列 Kabu 則基於 BBW 角色。如今，該公司是一個 “以體驗為基礎的多代知識產權公司，恰好在一些購物中心中”，她補充道。
但要到達這裏又經歷了一次金融崩潰：疫情。2020 年的全球封鎖在 Price John 的舉措開始見效時打擊了 Build-A-Bear。股價暴跌至每股僅一美元多一點，因為投資者對零售商，尤其是那些完全依賴店內訪問的零售商，進行了拋售。收入下降了四分之一，使公司在該財年淨虧損近 2500 萬美元。
“華爾街已經決定玩具行業完蛋了，Build-A-Bear 是個過時的產物，” 德里斯爾合夥公司的 Richard De Lisle 説，該公司專注於美國股票投資，位於多塞特的普爾。“華爾街認為它是一家玩具公司；我們並不這樣認為，” 他補充道，解釋他在 2020 年 12 月決定大量購買該股票的原因。“我們是地球上唯一一家擁有它的機構。我在炫耀，Susie！”
德里斯爾的信心有兩個方面。首先，他應用了本傑明·格雷厄姆的投資原則，轉述了這位開創性美國金融家——也是 1949 年經典著作《聰明的投資者》的作者——如何挑選股票。“如果你能關閉一家公司的大門並清算其資產，並且能得到超過股價的回報，那麼這應該是一個好的投資。”
他説 Build-A-Bear 的資產支持是存在的。“它沒有債務，商店最終會重新開放。以大約 1 億美元的市值（上市公司的價值），你得到了一個品牌，這個品牌在全球排名前十，因其對兒童的影響而備受認可。”
其次，德利斯爾認為疫情會促使人們優先考慮體驗而非過度消費。（他還投資了一家受益於另一個後封鎖趨勢的公司：紋身和穿孔，他告訴我。）五年前，德利斯爾以每股 4.90 美元的價格購買了 BBW 的股票。到 12 月 10 日，他們在紐約證券交易所收盤時為 52.85 美元，公司的估值接近 7 億美元（5.23 億英鎊）。
<h2>‘一個轉型到增長的故事’</h2>
一個疫情的轉折是 Build-A-Bear 最終從大規模購物中心的關閉中受益。它重新談判了現有租約以降低租金，遷移到一些更高檔的地點，例如位於明尼蘇達州布盧明頓的巨型美國購物中心，並且還改變了開設商店的類型，許多商店縮小了規模。它的店鋪現在包括公司自營店和由合作伙伴運營的店鋪，例如美國室內水上度假公園運營商 Great Wolf Lodge。更多的合作伙伴店鋪（目前有 168 家）將推動國際增長，提高利潤率和投資回報率，分析師表示。“這是一項輕資本且低風險的業務，” 卡羅內補充道。
“這是一家與人們記憶中的 2020 年前的業務截然不同的公司，” 張説。“這是一個轉型到增長的故事。他們確實能夠重建品牌，拓寬客户基礎，升級產品創新，並在電子商務方面大力推進。因此，現在他們能夠在多個不同的領域（兒童、成人、禮品以及知識產權合作）中持續產生銷售和利潤增長。”
在 12 月初，BBW 發佈了其歷史上最強勁的財務業績。截止到 11 月 1 日的九個月的税前收入為 4570 萬美元，比去年同期增長 15.2%，收入為 3.753 億美元，增長 8.5%。這些數字包括來自美國對中國進口商品的關税和其他相關成本的 500 萬美元的影響。BBW 約有 60% 的商品依賴中國製造，但正在將生產轉移到越南，以抵消中美貿易戰的影響。預計全年銷售將 “首次突破 5 億美元的收入大關”，普賴斯·約翰表示。
回到倫敦，我訪問了 Build-A-Bear 的南岸商店，該店位於倫敦地牢和怪物史萊克冒險之間，我看到 25 歲的荷蘭遊客安妮為她的香檳色泰迪熊挑選了一件印有英國國旗圖案的奶油色毛衣。她和她的雙胞胎姐妹及母親一起訪問倫敦；三人都買了泰迪熊。“這是我從英格蘭之行送給自己的禮物，” 安妮告訴我。
這三人的購買顯示了普賴斯·約翰追逐遊客和懷舊的 “兒童大人”（這是 1950 年代電視公司創造的一個術語，用來形容喜歡兒童節目的人）策略的成功。16 歲及以上的顧客為週年紀念、婚禮和重要生日購買毛絨玩具，佔公司底線的 40%，這一數字在過去十年中翻了一番。普賴斯·約翰將增長歸因於獲得正確的許可——包括電影和電視節目，如《死侍》、《老友記》、《黑客帝國》和《怪奇物語》——以及改善網站。它所稱的 “成人禮物和意外合作” 可以通過 The Bear Cave 在線找到：想想那些印有 “我真的很喜歡你” 和 “某個地方是喝酒時間” 的泰迪 T 恤，以及更為大膽的服裝。
這些荷蘭遊客對公司的國際增長戰略也至關重要。如果它決定在荷蘭開設商店，當地購物者已經通過倫敦之行和社交媒體分享的 “心儀儀式” 視頻瞭解了這個品牌。“在這個時刻，人們在我們到達之前就已經知道 Build-A-Bear，” 普賴斯·約翰説。
但品牌的增長並不總是一帆風順。在 2024 年 2 月，BBW 被沃倫·巴菲特支持的 Squishmallows 的所有者告上法庭，因其新系列 Skoosherz 的外觀與市場上現有的蛋形靠墊動物角色過於相似。（兩家公司在去年 8 月結束了法律爭端。）BBW 最新推出的批發產品是其 Mini Beans 系列，現有產品的迷你版本，從春綠色青蛙到 Pawlette Bunny。“風險可能是我們失敗，但我們相信我們的品牌足夠強大，人們會更喜歡 Build-A-Bear 的小毛絨玩具，而不是其他品牌的，” 普賴斯·約翰説。
作為零售商，Build-A-Bear 的風險低於許多公司，部分原因是它開闢了一個相當大的細分市場——“有一些小的模仿者，但沒有大規模的競爭者，” 普賴斯·約翰説——部分原因是它所銷售產品的性質。“他們的庫存中有很多是可替代的，因為填充物在所有毛絨玩具中都是常見的。是熊的外皮、心臟、香味和你放入的音箱：這些在每個產品中都是共同的，這確實降低了他們的風險，” 卡羅內説。此外，在線購物者很少退貨，這在零售中是罕見的，使其電子商務部門與其他業務一樣盈利。
儘管如此，沒有任何投資是沒有風險的。正如普賴斯·約翰所指出的：“我們是一種可選擇的產品。存在純粹的宏觀經濟風險。由於關税，我們的收益在第三季度下降。沒有人喜歡收益下降的公司。” 確實如此，消息傳出後，股票略微下滑，但隨後已恢復。
現在每個人都想知道的是它能否繼續增長？從基本財務指標來看，BBW 股票並不昂貴。其市盈率（P/E，計算方法是將股價除以每股收益）約為 12，平均水平在 20-25 之間。低市盈率要麼意味着公司增長前景低迷，要麼被低估，而這兩種情況似乎都不適用於 Build-A-Bear。一個異常之處在於 BBW 沒有任何直接的可比同行，這使得估值變得困難。
“我真的想不出一家可以與他們相提並論的公司。它是一個獨特的類別，” Cheung 説。在門店層面，它更像是 Chipotle 或 Starbucks 這樣的休閒餐飲運營商，而不是像 Hasbro 或 Mattel 這樣的玩具公司，後者都是批發商而非零售商。“我們發現分析師對它的覆蓋仍然不足，因此投資者仍在發現這家公司，” 他補充道。
當我問約翰如何看待超越英偉達的表現時，他顯得很淡定。“作為首席執行官，你會想，‘哇，這真是個有趣的冷知識問題。’ 但我們會繼續專注於以各種形式為股東創造價值。困難之處在於要認識到，這不僅僅是關於昨天發生了什麼，對吧？即使我們成為華爾街的寵兒一天，第二天可能就不是了。我們所做的事情是有價值的，這就是長期回報的來源。”
如果它繼續創下利潤紀錄，也許它應該考慮添加那個公牛毛絨玩具。

Build-A-Bear Workshop (BBW) 在過去五年中股票回報率超過了科技巨頭英偉達，最高達到了超過 1800%，而英偉達為 1200%。儘管是一家玩具零售商，BBW 的股票因股票回購和獨特的市場吸引力而大幅上漲。該公司由首席執行官 Sharon Price John 領導，在 32 個國家運營超過 650 家門店，已成為華爾街的重要參與者

這家軟玩具公司正在讓硅谷黯然失色