<h3>摘要</h3>
在&#34;天才法案&#34;引入後，美國銀行家協會公開呼籲對其進行修訂，認為在&#34;天才法案&#34;框架下與法定貨幣掛鈎的代幣將威脅現有的美國金融體系。銀行業擔心代幣的快速發展可能導致大量存款外流，從而推高銀行融資成本，削弱放貸能力，並提高企業和家庭的貸款利率。在這種背景下，摩根大通推出了存款代幣，在銀行流動性管理和代幣業務之間取得了微妙的平衡。
在 “天才法案” 的框架下，銀行業將出現存款流出，甚至出現 “金融去中介化”。 在某種程度上，與法定貨幣掛鈎的代幣和存款在特徵上有相似之處，但兩者之間的差異同樣顯著，這些差異可能對銀行業產生深遠的影響。例如，代幣可能影響傳統銀行的貸款。傳統銀行貸款的利潤模型依賴於利差，而在代幣發行中並不存在。代幣發行者從儲備資產中獲得低風險的資產回報，而用户則不獲得任何利息。因此，雖然代幣似乎避免了信用風險，但發行代幣的銀行不可避免地會失去貸款業務。因此，將存款轉化為代幣儲備將從銀行系統中抽走存款；如果公司長期持有或使用代幣，銀行系統也將失去相應的存款（同時失去金融交易中貨幣乘數帶來的流動性），失去參與清算和結算過程的機會，導致 “金融去中介化”。摩根大通的存款代幣 JPMD 具有加密貨幣的新穎和獨特屬性，同時在利息支付和存款處理等關鍵方面保留了傳統銀行存款的特徵，因此不會影響銀行的流動性。2025 年 6 月，摩根大通宣佈推出新產品 JPMD，這是一種為機構客户提供公共區塊鏈支付解決方案的存款代幣。JPMD 代表客户在摩根大通的實際銀行存款，具有產生利息收入的潛力，並預計受到存款保險的保護。JPMD 與其他存款代幣一樣，具有加密貨幣的新穎和獨特屬性，特別是其可編程的點對點交易能力。同時，存款代幣在利息支付和存款處理等關鍵方面保留了傳統銀行存款的特徵；也就是説，存款代幣代表對發行銀行的索賠，就像普通存款一樣。客户可以像其他存款產品一樣在資產負債表上包含存款代幣。會計處理最終需要審計師確認。此外，存款代幣受到與傳統銀行存款相似的監管，滿足資本、流動性和風險管理的要求；在緊急保護措施方面，存款代幣可以依賴銀行的實力，享受存款保險和中央銀行救助機制。摩根大通的存款代幣具有加密貨幣的特徵，包括點對點即時結算、通用區塊鏈賬本和可編程性。在不同的應用場景中，存款代幣展現出不同的特徵：1）支付應用：當用户使用存款代幣進行交易時，對傳統第三方中介的依賴顯著減少。2）可編程貨幣：存款代幣的可編程性可以為現有存款業務帶來創新解決方案，例如實現條件履行和自動執行。3）協議交互：除了存款代幣本身的可編程性外，與基於賬户的存款相比，存款代幣更適合與某些智能合約協議進行交互。投資建議：我們認為，在美國和香港相關監管立法的推動下，RWA 和資產代幣化市場將迅速發展。我們建議關注與 RWA 和股票代幣化產業鏈相關的目標。風險提示：區塊鏈技術的發展可能未達預期；監管政策可能存在不確定性；Web3.0 商業模式的實施可能未達預期。1. 核心觀點 根據美國 “天才法案” 的要求，與法定貨幣掛鈎的代幣必須由發行機構擁有足夠的資產，這為銀行業帶來了機遇和挑戰。一個非常顯著的影響是，“天才法案” 框架可能導致銀行失去存款，造成流動性挑戰，即金融去中介化。為應對這些挑戰，摩根大通從銀行的角度開發了存款代幣。本文分析了摩根大通發行的存款代幣的優勢和特徵。2. 摩根大通的代幣業務戰略從銀行的角度 2.1 天才法案對銀行系統的影響 8 月 16 日，美國銀行家協會（ABA）聯合 52 家銀行、遊説團體和消費者組織，向參議院銀行委員會發出聯合信函，公開呼籲對天才法案進行修訂。聯合行動的核心訴求直接針對天才法案中的特殊條款，認為在天才法案框架下，與法定貨幣掛鈎的代幣對現有美國金融體系構成威脅。聯合信函背後是舊勢力與新勢力在監管權、信用模型和利潤來源上的多方面權力鬥爭。傳統銀行擔心，允許 “天才法案” 以現有形式全面實施可能威脅到它們在金融產業鏈中的核心地位。美國銀行家協會（ABA）與 52 家銀行和組織公開反對 “天才法案” 第 16(d) 條，指出代幣的快速發展可能導致存款大規模流出——預計達到 2 萬億美元，可能導致 1.9 萬億美元的銀行存款損失，推高銀行融資成本，削弱貸款能力，並提高企業和家庭貸款的利率。在過去 20 年的經濟和技術變革中，銀行存款表現出一定的韌性。美國存款持續增長；歐盟存款在全球金融危機和歐元區危機後增長較慢，但近年來保持上升趨勢。顯然，存款在銀行運營中發揮着至關重要的作用，任何可能導致存款流出的情況都是銀行業不願接受的。從某種程度上説，與法定貨幣掛鈎的代幣（以下簡稱 “代幣”）在特徵上與存款相似，但兩者之間的差異同樣顯著，可能對銀行業產生深遠的影響。例如，代幣可能影響傳統銀行貸款。傳統銀行貸款的利潤模型依賴於利差，而在代幣發行中並不存在。代幣發行者從儲備資產中獲得低風險的資產回報，而用户則不獲得任何利息。因此，雖然代幣似乎避免了信用風險，但發行代幣的銀行將不可避免地失去貸款業務。結果是，將存款轉化為代幣資產儲備將從銀行系統中抽走存款；如果公司長期持有或使用代幣，銀行系統也將失去相應的存款（同時失去金融交易中貨幣乘數帶來的流動性），並失去參與資金清算和結算的機會，導致 “金融去中介化”。2.2 作為銀行巨頭，摩根大通推出了不同的代幣路線圖。摩根大通多年來致力於區塊鏈支付技術的研發，積極參與區塊鏈金融技術創新。自 2019 年以來，該公司推出了一種基於私有區塊鏈的代幣產品——JPM Coin，已在其私有區塊鏈上處理超過 1.5 萬億美元的機構支付。自 2019 年推出以來，該公司的首個代幣產品 JPM Coin 每天處理 10 億美元的交易價值。最初設計為摩根大通的機構客户之間實時全額結算的臨時工具，該數字代幣直接與美元掛鈎。其主要目的是解決現有支付基礎設施中的基本低效問題，例如跨境支付的速度、由於資金和信息分離而導致的交易跟蹤和對賬挑戰，以及資金可替代性的問題。例如，德國西門子公司使用 JPM Coin 完成了一筆以歐元計價的支付給法國供應商，交易僅用時幾秒。這一案例展示了 JPM Coin 在跨境支付場景中的效率。2025 年 6 月，摩根大通宣佈推出新產品：摩根大通的子公司 Kinexys 正在試點發行 JPMD，以實現區塊鏈上的機構融資。JPMD 在 Coinbase 內構建的以太坊第二層區塊鏈 Base 上發行，實現近乎即時的 24/7 結算和近實時流動性。JPMD 代表客户在摩根大通的真實銀行存款，具有產生利息收入的潛力，並預計受到存款保險的保護。該存款代幣顯然考慮了銀行流動性管理的需求。JPMD 與其他存款代幣一樣，具有加密貨幣的新穎和獨特屬性，尤其是其可編程的點對點交易能力。然而，存款代幣在利息支付和存款處理等關鍵方面保留了傳統銀行存款的特徵；也就是説，存款代幣代表對發行銀行的索賠，就像普通存款一樣。客户可以像其他存款產品一樣在資產負債表上包含存款代幣。會計處理最終需要審計師確認。此外，JPMD 與摩根大通的傳統銀行系統集成，從而減少了客户的流動性孤島。同時，存款代幣受到與傳統銀行存款相似的監管，要求遵守資本、流動性和風險管理要求；在緊急保護措施方面，存款代幣可以依賴銀行的實力，享受存款保險和中央銀行救助機制。因此，儘管存款代幣、中央銀行數字貨幣（CBDC）和如 USDT 等加密貨幣都是與法定貨幣掛鈎的區塊鏈資產，但它們在某些方面有相似之處，但也存在顯著差異。這些差異體現在發行者、應用場景、抵押資產和監管等方面。
<img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://img.jinse.cn/7423007_image3.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" alt="" width="600" height="279" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://img.jinse.cn/7423007_image3.png"/>
<img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://img.jinse.cn/7423008_image3.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" alt="" width="600" height="131" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://img.jinse.cn/7423008_image3.png"/>
2.3 存款幣的典型應用場景
摩根大通的存款幣具備加密貨幣的特性，包括點對點即時結算、通用區塊鏈賬本和可編程性。在不同的應用場景中，存款幣展現出不同的特徵：
<ol>
<li>支付應用。</li>
</ol>
<ol>
<li>支付應用。</li>
</ol>
當用户使用存款幣進行交易時，對傳統第三方中介（如銀行）的依賴顯著減少。這些中介通常負責用户之間支付交易的多層信息驗證和金融結算。存款幣使資金能夠直接進行點對點轉移，銀行和其他金融機構在建立可信支付環境中發揮着關鍵作用。例如，在 “守護者” 項目中，新加坡金融管理局（MAS）與摩根大通在公共區塊鏈上為與 SBI 數字資產控股公司（SBI）關聯的外匯交易發行了新加坡元存款幣。用於促進交易的代幣和協議被設計為限制未知方使用新加坡元存款幣——代幣智能合約和交易協議被編程為僅與某些已知區塊鏈地址進行交互。存款幣智能合約還要求授權方在指示轉賬時附上由摩根大通開發並由發行方提供的 “可驗證憑證”。“守護者” 項目的試點展示了即使在公共區塊鏈上有可用的點對點轉賬工具，銀行仍然可以控制資金轉移。數字身份工具（如摩根大通開發的可驗證憑證）可以通過確保交易僅與經過驗證的交易對手執行來支持此類轉賬。2) 可編程貨幣。存款幣的可編程特性可以為現有存款業務帶來創新解決方案。最顯著的創新是利用加密貨幣智能合約的特性，實現條件的滿足和自動執行，例如根據約定條件發放貸款或支付利息。此外，未來智能合約與人工智能算法的結合預計將創造出更智能的金融解決方案。這種自動化不僅提高了支付效率，還增強了流動性和抵押品管理，以及包括賬户對賬在內的其他流程。3) 協議交互。除了存款幣本身的可編程性外，與基於賬户的存款相比，存款幣還更適合與某些智能合約協議進行交互。在新加坡金融管理局的 “守護者” 框架下，摩根大通與 SBI 之間的一筆試點交易展示了存款幣和智能合約協議在機構應用中的可行性。該交易使用了一種修改過的去中心化金融（DeFi）協議，執行了一筆涉及摩根大通新加坡元存款幣和 SBI 日元代幣化資產的外匯交易。使用此類協議可能是實現自動化和互操作性優勢的另一種方式，特別是在需要應用共同規則的多方交易場景中。3. 投資建議：關注支付相關行業我們認為，在美國和香港相關監管立法的推動下，風險加權資產（RWA）和資產代幣化市場將迅速發展，股票代幣化將成為下一個重要的 RWA 領域。我們建議關注與 RWA 和股票代幣化產業鏈相關的公司。風險提示：區塊鏈技術發展未達預期：比特幣的基礎區塊鏈技術和項目仍處於早期發展階段，技術發展可能未能達到預期。監管政策不確定性：區塊鏈和 Web3.0 項目的實際運營涉及多項金融、互聯網及其他監管政策。目前，各國的監管政策仍處於研究和探索階段，尚無成熟的監管模型。因此，行業面臨監管政策不確定性的風險。Web3.0 商業模式實施可能未達預期：Web3.0 相關基礎設施和項目仍處於早期發展階段，商業模式可能未能如預期實施。

摩根大通

摩根大通推出了存款代幣 JPMD，以應對《天才法案》，在銀行流動性和代幣業務之間取得平衡。這些代幣保留了傳統存款的特徵，提供利息收入和存款保險，同時支持點對點交易和可編程性。美國銀行家協會對該法案可能導致的存款流出和金融去中介化表示擔憂。JPMD 旨在通過將加密貨幣特性與傳統銀行利益相結合來緩解這些挑戰

存款代幣：在天才行為與銀行利益之間尋求平衡