隨着區塊鏈技術與傳統金融的日益融合，對更復雜隱私工具的需求變得愈加顯著。隨着 2025 年接近尾聲，加密貨幣市場的主導主題包括：（i）美國市場結構立法的潛在通過（我們認為這將成為法律）；以及（ii）量子計算對區塊鏈的威脅（我們認為這對 2026 年的市場前景是誤導性的）。在 2025 年第四季度，加密貨幣的上漲勢頭減緩，市場消化了之前的收益，並重新調整了對來年的預期。在整體表現積極的第三季度之後，加密資產類別的回報普遍下降，反映出在不斷變化的監管和技術因素影響下，市場情緒變得更加謹慎。在這種環境下，不同的加密市場表現各異，與隱私相關的資產在本季度表現優於其他領域，這在我們的 “加密行業” 框架中得到了體現。加密資產類別包含多種可投資的代幣，所有這些代幣都與公共區塊鏈技術相關。它們的基礎軟件技術可以應用於消費金融、人工智能（AI）、媒體和娛樂等領域。為了便於組織，Grayscale Research 使用了一種名為 “加密行業” 的專有分類和指數系統，該系統是與 FTSE/Russell 合作開發的。“加密行業” 框架涵蓋六個不同的市場細分（見圖表 1）。截至 2025 年 12 月的再平衡，這些細分市場包含 208 個代幣，總市值為 2.63 萬億美元。
圖表 1：加密行業框架幫助組織數字資產市場
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<h2>衡量區塊鏈基本面</h2>
區塊鏈不是企業，但我們可以使用類似的方法來衡量它們的經濟活動和財務狀況。
鏈上活動的三個最重要指標是用户數量、交易量和交易費用（見圖表 2）。由於區塊鏈的匿名性，分析師通常使用 “活躍地址”（至少有一筆交易的區塊鏈地址）作為用户數量的近似值，但這種方法並不完美。在 2025 年第四季度，區塊鏈健康的基本指標普遍惡化。智能合約平台的總費用在環比和同比上均有所下降。應用層費用收入也顯示出類似的下行趨勢。其他基本指標，如加密貨幣和智能合約平台領域的活躍地址數量，也與上一季度相比有所下降。鏈上活動的收縮在很大程度上與同一時期資產價格的下行趨勢相吻合。儘管 2025 年第四季度鏈上活動放緩，但歷史上在市場下行期間，類似指標的下降是常見的，這並不一定表明區塊鏈基本面的長期結構性惡化。與 2024 年第四季度和 2025 年第一季度的峯值活動相比，近期指標的下降反映了投機活動的減少，特別是 Meme 幣交易，這與市場風險厭惡加劇的趨勢相一致。儘管整體環比趨勢向下，但仍有一些積極跡象。加密貨幣領域的交易量略有增加，主要是由於自 2025 年上半年以來比特幣交易活動的增加。長期趨勢也依然令人鼓舞。儘管應用層費用環比下降，但 2025 年第四季度的應用層協議費用收入是 2024 年第三季度的兩倍多，並顯著高於之前的季度。這一長期趨勢突顯了這一資產類別的持續成熟，隨着新用例和應用的開發，交易活動和費用收入嚮應用層轉移。圖表 2:2025 年第四季度區塊鏈基本面急劇下降 [圖表 2：價格表現的圖像] 在第三季度所有加密貨幣領域均實現正回報後，2025 年第四季度所有六個主要加密貨幣領域均出現負回報（見圖表 3）。貨幣領域表現優於其他領域，主要得益於幾種隱私代幣的強勁表現（見下文），這表明整體加密貨幣市場的防禦策略正在增強。應用層領域表現不佳，人工智能領域的回報最低，反映出投資者對風險偏好的高度敏感，以及該領域許多資產仍處於早期開發階段的事實。
圖表 3：所有領域在 2025 年第四季度均出現負回報
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加密資產類別的多樣性意味着主導主題和市場領導地位往往會發生變化。圖表 4 顯示了 2025 年第三季度基於波動性調整後的價格回報的前 20 個指數合格代幣。
鑑於第四季度整體表現不佳，只有少數特定主題資產實現了正的風險調整回報。
這與第三季度形成鮮明對比，第三季度的表現優異者包括以太坊、Solana、Chainlink、BNB 和 Avalanche 等幾種大型資產。在第四季度的前 20 個代幣中，有幾種與隱私相關，包括 Zcash（ZEC）、Monero（XMR）、Dash（DASH）、Decred（DCR）、Basic Attention Token（BAT）和 Beldex（BDX）。這些代幣在用户認知中佔據主導地位（見圖表 4），表明它們的價格表現至少部分受到強大敍事勢頭的驅動。同時，包括 Zcash 和 Dash 在內的幾種隱私網絡的使用仍在增長。
除了隱私，前 20 名還包括一些與人工智能相關的協議，例如 Alchemist（一個基於 Solana 的無代碼工具平台，供開發者創建應用程序和遊戲）、OriginTrail（一個用於基於人工智能的知識共享的去中心化知識圖譜）和 Golem（一個去中心化計算網絡）。
圖表 4：前 20 個代幣的價格表現隱私代幣亮點
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<h2>對隱私的偏好</h2>
隱私是第四季度加密貨幣投資的主導主題。
正如我們在 2026 年展望報告中討論的，隱私是金融系統的固有部分：幾乎每個人都希望他們的工資、税收、淨資產和消費習慣不會在公共賬本上公開披露。然而，大多數區塊鏈默認是透明的。如果公共區塊鏈要更深入地融入金融系統，就需要更強大的隱私基礎設施——這一點隨着監管（通過市場結構立法）促進這種整合而變得越來越明顯。這種對隱私的日益關注推動了具有這些特徵的加密資產在第四季度的強勁表現，特別是 Zcash（ZEC）。Zcash 是一種去中心化的數字貨幣，類似於比特幣，但它通過 “保護” 賬户和交易來集成可選的隱私功能。2025 年，Zcash 代幣供應中被保護餘額的比例增加，表明市場對該協議隱私保護功能的需求日益增長（圖表 5）。圖表 5：Zcash 隱私功能的使用增加 [Zcash 隱私功能的圖像] 其他幾種隱私協議在 2025 年第四季度的表現也優於其他協議。Monero（XMR）是一個使用隱藏地址和機密交易細節的網絡。Monero 歷來是價值最高的加密貨幣隱私資產，但 Zcash 最近的成功對其長期市場份額主導地位構成了日益嚴峻的挑戰。Decred（DCR）是一個數字貨幣網絡，通過 CoinShuffle++ 功能提供用户治理和隱私增強。Dash（DASH）是一個數字支付平台，具有名為 PrivateSend 的可選隱私功能，其每日交易量在第四季度翻了一番。Basic Attention Token（BAT）是一個基於區塊鏈的廣告平台和互聯網瀏覽器。BAT 是 Brave 瀏覽器生態系統的原生代幣，這是一個專注於隱私的網絡瀏覽器，上個季度的月活躍用户超過 1 億。Beldex（BDX）是一個提供全套隱私導向產品的網絡，包括加密消息應用程序、私人瀏覽和支付服務。Beldex 最近與 LayerZero 集成，實現了跨鏈互操作性。
<h2>2026 年第一季度加密行業展望</h2>
隨着 2025 年接近尾聲，加密貨幣投資者目前正在討論兩個主要主題：（i）美國國會的市場結構立法和（ii）傳統加密方法對量子計算的脆弱性。
Grayscale 預計兩黨支持的加密貨幣市場結構法案將在 2026 年正式生效。眾議院在 2025 年 7 月通過了該法案的版本——Clarity Act，參議院也已啓動相關程序。雖然許多細節仍需最終確定，但總體而言，該法案為加密貨幣資本市場提供了一套傳統金融規則，包括註冊和披露要求、加密資產分類和內幕交易規則。
2026 年第一季度加密行業展望
事實上，在美國和其他主要經濟體中，更強有力的加密資產監管框架可能意味着受監管的金融服務公司將被要求在其資產負債表上披露數字資產，並開始在區塊鏈上交易（更多細節，請參見《數字資產展望 2026：機構時代的曙光》）。量子計算是一個重要話題，但我們最終預計它將在 2026 年成為一個 “干擾” 因素——一個將引發大量辯論的話題，但不太可能影響價格。如果量子計算的進展持續，大多數區塊鏈最終需要更新其加密技術。從理論上講，足夠強大的量子計算機可以從公鑰推導出私鑰，然後使用這些私鑰創建有效的數字簽名以支出用户的加密貨幣。因此，比特幣和大多數其他區塊鏈——以及幾乎所有使用加密技術的經濟中的其他事物——最終都需要更新以適應後量子時代的工具。雖然這些風險目前看起來似乎遙遠，但市場可能會開始根據區塊鏈應對量子挑戰的能力來評估它們。總之，這些辯論突顯了將塑造 2026 年加密貨幣市場的監管和技術格局。

GBTC

Grayscale 報告稱，2025 年第四季度加密貨幣增長停滯，市場在之前的漲幅後進行了調整。在受到監管和技術因素影響的謹慎市場情緒中，隱私幣表現優於其他領域。區塊鏈健康的關鍵指標下降，反映出投機活動減少，尤其是在 Meme 幣方面。儘管出現下滑，比特幣交易量卻有所增加，應用層協議的費用收入仍顯著高於前幾個季度，表明這一資產類別正在成熟。總體而言，所有主要加密貨幣領域均出現負回報，隱私代幣如 Zcash 和 Monero 表現出韌性

灰度報告稱，加密貨幣在 2025 年第四季度的增長停滯不前，但隱私幣卻表現出色