新投資人當 “接盤俠”、持續賺 “管理費”–美國私募巨頭的 “龐氏遊戲”

據 ZeroHedge 報道，在上一輪危機以來最明目張膽的行業自利行為中，美國私募股權巨頭正以創紀錄的速度將資產出售給自己。 為了支撐其搖搖欲墜的帝國，這些機構正在採取一種被外界指責帶有絕望色彩和龐氏騙局特徵的策略：不僅讓新投資人成為 “接盤俠”，更藉此無限期鎖定管理費收入。 Raymond James 的數據顯示，2025 年這類涉及私募公司從新投資者處籌集資金、購買自身舊基金投資組合的交易預計將達到驚人的 1070 億美元，遠超去年的 700 億美元。這種被稱為 “接續基金”（continuation vehicles）的工具，允許私募巨頭向急需資金的舊基金有限合夥人返還資金，同時保持對資產的控制權，更關鍵的是，這讓管理費和附帶權益（carried interest）的計時器得以重置。 這種操作模式引發了市場對利益衝突的強烈擔憂。私募公司在交易中身兼買賣雙方，實際上主導了資產從其一個 “口袋” 轉移到另一個 “口袋” 的定價權。養老基金等有限合夥人擔心，管理者可能故意壓低估值以損害退出投資者的利益，從而為新基金未來的高額回報鋪路。 儘管 Jefferies 等機構預計全球相關交易量將逼近 1000 億美元，且行業內部將其美化為 “雙贏的流動性解決方案”，但貝恩公司的調查顯示，近三分之二的有限合夥人仍然傾向於傳統的退出方式——即向外部出售或 IPO。隨着這種 “循環資金遊戲” 成為新常態，市場質疑這僅僅是將私募股權泡沫維持更久的一種手段，直到音樂最終停止。 接續基金激增：內部消化的 “熱土豆” 在真正的市場退出渠道依然凍結的背景下，私募股權公司正在將 “接續基金” 作為首選工具。據金融時報報道，今年約有五分之一的私募股權退出案例涉及此類操作，這一比例較往年的 12-13% 大幅躍升。Raymond James 的 Sunaina Sinha Haldea 預測，2025 年的交易額將突破千億美元大關。 這種機制的核心在於，當私募巨頭無法在外部找到接盤方時，便設立新基金並在內部傳遞 “熱土豆”。Sunaina Sinha Haldea 稱其為在當前環境下一種 “流行且有效的多贏流動性解決方案”。然而，批評者指出，這實際上是一種終極的 “既要又要” 騙局：兑現舊資金，鎖定新資金，並無限期地從同一資產中榨取管理費。 巨頭入局：從最後手段變為首選工具 金融時報指出，參與此類操作的名單堪稱私募股權行業的 “名人錄”。PAI Partners 將其持有的冰淇淋巨頭 Froneri（哈根達斯關聯公司）部分股份再次轉入接續基金，交易估值達 150 億歐元。此外，Vista Equity、New Mountain Capital 和 Inflexion 等公司均部署了數十億美元的接續基金，以此保留其核心資產，而非將其推向公開市場或尋找真正的第三方買家。 即使尚未涉足此領域的 EQT 首席執行官 Per Franzén 最近也承認有意加入，其動機顯而易見——在現有持倉上產生額外的費用。這種曾經被視為處理無人問津資產的 “最後救命稻草”，如今已異化為囤積優質資產的首選工具。 利益衝突與法律風險：左右互搏的定價權 這種自我交易模式下隱藏着巨大的利益衝突。由於私募公司同時坐在交易桌的兩端，它們決定了資產轉移的價格。這導致阿布扎比投資委員會等機構投資者發起訴訟。 阿布扎比投資委員會起訴了美國公司 Energy & Minerals Group (EMG)，指控其試圖在自我出售中低估天然氣鑽探商 Ascent Resources 的價值。 訴訟稱，EMG 試圖通過壓價來增加自身的所有權並重啓費用收取。該交易最終因訴訟而破裂，目前外部競購者正在介入。這類案件凸顯了有限合夥人的憤怒：他們擔心管理者利用估值操縱來 “收割” 離場的投資者，同時為新基金的收益做鋪墊。