作者 | 周智宇 編輯 | 張曉玲 1 月 21 日,萬科迎來了自流動性博弈加劇以來一個標誌性的時刻。 華爾街見聞了解到,“21 萬科 02” 展期議案以超過 92% 的贊成票獲通過。這家處於風暴中心的地產龍頭,在公開債務的博弈中拿到了一個喘息的窗口,暫時避免了實質性違約。也為萬科接下來兩筆中票談判提供了可參照的樣本。 過去數日,萬科的股、債市場在焦慮中反覆震盪。隨着今日方案最終落地,股價隨之漲超 4.59%,境內債也普遍上漲。 一名外資投行地產分析師認為,此次 “21 萬科 02” 能拿到九成以上的贊成票,核心在於其經歷了過去兩個月的博弈後,對方案進行了調整,回應了投資者的訴求。 回顧過去兩個月,萬科在境內債展期的博弈中走得異常艱辛。此前三筆債券展期接連遇冷,即便萬科多次修訂方案,依然未能越過 90% 的持有人同意門檻。而 “21 萬科 02” 的成功,核心在於萬科在誠意上做出了實質性的改變。 在之前的博弈中,債權人最詬病的是方案中缺乏即期現金償付,甚至出現過 “零首付” 展期的意圖。而本次方案中,萬科明確提出在 1 月 30 日即刻兑付 40% 的回售本金。 此次萬科還設置了一個關鍵條款:針對每個證券賬户,實施不超過 10 萬元的固定兑付。在債券持有人會議中,表決權雖按面值計,但中小投資者的情緒傳染往往是方案流標的推手。這對滿足了掉數量龐大、對風險最敏感的中小持有人的訴求。 並且,本次展期中,萬科拿出了武漢萬雲房地產、西鹹新區科築置業等項目公司的應收款質押作為增信措施。 這種 “現金首付 + 核心資產抵押” 的組合,標誌着房企與債權人的博弈已進入了貼身肉搏的階段。債權人不再接受宏大敍事,他們只看未來 12 個月的確定性,如果沒有實打實的資產質押和現金首付,展期方案也很難推進。 “21 萬科 02” 能夠順利過關,但萬科仍有一堵厚重的 “債務牆” 需要跨越。 2026 年是萬科境內債的兑付高峰期,全年到期或行權的本金規模超過 120 億元。並且在接下來的一週,未能達成共識的兩筆中票(合計 57 億元)也需要獲得投資者認可,才能順利避免短期公開債違約。 與今日通過的公司債不同,中票(MTN)的持有人大多是風控極其嚴苛的銀行與大型機構。這些機構的決策邏輯更為剛性。今日 11 億的成功,能否在 57 億的機構博弈中被成功複製,將直接決定萬科在 2026 年第一個季度的信用成色。 11 億的展期通過只是一個信號。它告訴市場,債權人還不希望萬科倒下,而萬科也願意通過交付最具含金量的籌碼來留在牌桌上。但在 2026 年接下來的時間裏,資產處置的折價率、銷售端的回款效率,以及那些尚未擺上枱面的非公開債務,才是真正決定這家巨頭能否 “活下去” 的關鍵。 眼下,房企都必須經歷一場痛苦的刮骨療毒。 一方面,是組織架構的極限壓縮。為了讓決策指令能更快直達一線,房企不得不砍掉冗長的管理層級;另一方面,是資產的極限盤活。 一個平和但殘酷的事實是:展期過關並不代表活過來了,而僅僅是意味着留在了牌桌上。 在政策層面,儘管 “白名單” 機制允許項目貸款展期至五年,但這種項目層面的安全屋與公司層面的公開債壓力之間,依然存在巨大的温差。 在這種温差中,房企必須學會在保交房與保信用之間走平衡木。 這個行業已經過了那個靠意志力和口號就能過關的時代。未來的萬科們,可能不得不接受規模縮減到原來的三分之一甚至更小,轉而去賺那種極其辛苦、毛利極低的運營管理費。 今日的展期通過,為這個寒冬帶來了一絲暖意。萬科和整個行業需要的,不僅是通過展期獲得更多的時間,更是如何利用這段時間,完成一場脱胎換骨。