<p>在減肥藥雙雄的巔峯對決中，禮來（Eli Lilly）似乎已經給出了勝負的答案。</p>
<p>美東時間週三，禮來公佈了強勁的 2025 年第四季度財報，並給出了遠超華爾街預期的 2026 年業績指引。受此消息刺激，禮來股價美股盤前一度大漲 8%。這一樂觀前景與競爭對手諾和諾德（Novo Nordisk）週二發佈的悲觀預警形成了鮮明對比——諾和諾德警告稱，受價格戰加劇影響，今年銷售額可能下滑 13%，而禮來卻預計自身銷售額將實現高達 27% 的增長。</p>
<p><img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/2301d954-3a23-427c-bc37-75e68e74c044.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="944" height="782" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/2301d954-3a23-427c-bc37-75e68e74c044.png"/></p>
<p>財報顯示，禮來第四季度營收達到 193 億美元，同比增長 43%，超出分析師預期的 180 億美元；非 GAAP 每股收益（EPS）為 7.54 美元，同比增長 42%，同樣顯著高於市場預期的 6.73 美元。這一業績的爆發主要得益於其 GLP-1“雙子星”——糖尿病藥物 Mounjaro 和減肥藥物 Zepbound 的強勁需求。數據顯示，2025 年 Zepbound 的總處方量已正式超越諾和諾德的 Wegovy，標誌着禮來在減肥藥市場的領導地位進一步鞏固。</p>
<p><img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/b5e2ae98-fab9-4fea-a643-6e9dade8bc64.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1376" height="768" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/b5e2ae98-fab9-4fea-a643-6e9dade8bc64.png"/></p>
<p>更為重要的是，禮來對未來的展望極大提振了市場信心。公司預計 2026 年全年營收將在 800 億美元至 830 億美元之間，輕鬆擊敗華爾街平均預期的 777 億美元；調整後每股收益預計在 33.50 美元至 35.00 美元之間，同樣優於分析師預期的 33.08 美元。禮來正利用其專利護城河、更積極的產能擴張以及即將推出的口服制劑，在與遠程醫療公司廉價仿製藥及諾和諾德的競爭中佔據上風。</p>
<p><img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/f9a30d35-18f4-453b-9a8e-850e8a043ad1.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="2560" height="1428" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/f9a30d35-18f4-453b-9a8e-850e8a043ad1.png"/></p>
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<h2 id="mounjaro-zepbound">核心單品不僅是 “印鈔機”：Mounjaro 與 Zepbound 合計貢獻超六成營收</h2>
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<p>毫無疑問，替爾泊肽（Tirzepatide）是禮來業績騰飛的絕對引擎。財報數據顯示，僅 Mounjaro 和 Zepbound 兩款產品在第四季度的合計營收就超過了 116 億美元，佔公司當季總營收的 60% 以上。</p>
<ul>
<li>Mounjaro（糖尿病適應症）： 單季度營收高達 74.1 億美元，同比驚人增長 110%。其在美國市場的營收達到 41 億美元，而在國際市場的增速更為迅猛，從去年同期的 8.99 億美元飆升至 33 億美元，顯示出全球滲透率的快速提升。</li>
<li>Zepbound（肥胖適應症）： 作為減肥藥領域的當紅炸子雞，Zepbound 在 Q4 實現了 42.6 億美元的營收，同比暴增 123%。美國市場依舊是其主戰場，貢獻了絕大部分收入。</li>
</ul>
<p><img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/8eed0614-b3da-47fc-af1e-0fdfd1bfcbd8.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1376" height="768" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/8eed0614-b3da-47fc-af1e-0fdfd1bfcbd8.png"/></p>
<p>值得注意的是，乳腺癌藥物 Verzenio 表現穩健，Q4 營收 16 億美元，同比增長 3%，繼續為公司提供穩定的現金流支持。</p>
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<h2 id="46">以量換價策略奏效：銷量大增 46% 對沖價格壓力</h2>
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<p>深入分析營收驅動因素可以發現，禮來的增長完全是由 “量” 驅動的。第四季度，禮來全球產品銷量（Volume）增長了 46%，這一恐怖的增速完全抵消了實際價格（Realized Prices）下降 5% 帶來的負面影響。</p>
<p>在美國市場，銷量激增 50%，但實際價格下降了 7%。這主要反映了 Zepbound 和 Mounjaro 為了進入更多醫保目錄和擴大患者覆蓋面，在回扣和定價策略上做出的讓步。此外，禮來宣佈與美國政府達成協議，旨在擴大數百萬美國人獲得肥胖藥物的機會，這雖然可能壓低單價，但將極大拓寬護城河，通過規模效應鞏固市場領導地位。</p>
<p>在國際市場，銷量增長 38%，主要由 Mounjaro 驅動。這表明禮來正在成功將美國的成功經驗複製到全球，尤其是在產能瓶頸逐漸緩解後，全球市場的飢渴需求正在被快速填補。</p>
<p><img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/8bb0fd2d-b3d0-4afe-8aa4-c78744f8ed5a.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1376" height="768" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/8bb0fd2d-b3d0-4afe-8aa4-c78744f8ed5a.png"/></p>
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<h2 id="2026-830">2026 年營收衝刺 830 億美元，碾壓諾和諾德</h2>
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<p>本次財報最大的亮點在於禮來與諾和諾德截然不同的未來展望。</p>
<p>禮來預計 2026 年營收上限可達 830 億美元，意味着在 2025 年 651.8 億美元營收的高基數上，公司仍將保持 20% 以上的強勁增長。作為比較，諾和諾德此前警告投資者，減肥藥市場的價格競爭加劇導致其全年銷售額下降 13%。諾和諾德 CEO Mike Doustdar 直言，公司將在 2026 年遭遇 “前所未有的定價壓力”。</p>
<p><img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/05eaca5b-d44f-4964-95c3-a929f9ddf1d9.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1376" height="768" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/05eaca5b-d44f-4964-95c3-a929f9ddf1d9.png"/></p>
<p>除了注射劑的持續放量，口服減肥藥或是下一個殺手鐧。禮來正在等待其口服減肥藥的監管批准，最快可能在今年 4 月獲批。公司已提前生產了數十億劑口服藥物以備發佈。為了應對特朗普及遠程醫療公司對低藥價的訴求，禮來表示若獲 FDA 批准，其口服藥最低劑量月費將低至 149 美元。這一極具侵略性的定價策略，無疑將對市場上的高價注射劑及廉價仿製藥形成雙向打擊。</p>
<p>在盈利預測方面，2026 年 Non-GAAP EPS 指引為 33.50-35.00 美元。相比 2025 年全年的 24.21 美元，這預示着每股收益將實現約 40% 的增長。這種利潤增速遠超營收增速的現象，得益於高毛利產品的佔比提升（毛利率指引提升至 83% 以上）以及運營槓桿的釋放。儘管公司預計 2026 年將繼續加大研發和營銷投入，但收入的規模效應足以覆蓋這些成本。</p>
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<h2 id="bcef0b1e">研發管線與產能擴張：構建更寬的 “護城河”</h2>
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<p>為了維持長期的霸主地位，禮來正在加速推進 “後替爾泊肽時代” 的佈局，重點在於給藥方式的便利化和適應症的拓展：</p>
<p>口服減肥藥臨近： 公司已向 FDA 及日本、歐盟監管機構提交了口服非肽類 GLP-1 受體激動劑 Orforglipron 的上市申請。一旦獲批，這將是針對許多因針劑不便而猶豫的患者的重磅殺手鐧，有望進一步擴容市場。</p>
<p>三靶點藥物（Triple G）： Retatrutide 在治療肥胖合併膝骨關節炎的患者中取得了積極的 3 期臨牀結果，這不僅展示了其卓越的減重效果（最高平均減重 71.2 磅），還證明了其在改善併發症方面的潛力。</p>
<p>自身免疫與腫瘤： 銀屑病關節炎藥物 Taltz 與 Zepbound 聯用的 3 期試驗取得積極結果；BTK 抑制劑 Jaypirca 也獲得了 FDA 的擴大適應症批准。</p>
<p>在供應鏈方面，禮來正在全力解決長期困擾減肥藥放量的產能問題。公司宣佈在賓夕法尼亞州新建注射劑生產設施，並在阿拉巴馬州投資 60 億美元建設原料藥工廠，同時還計劃在歐洲投資 30 億美元擴大口服藥物產能。這些鉅額資本開支（Capex）不僅是為了滿足當下的需求，更是為 2026 年及以後的新藥上市鋪平道路。</p>
<p><img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/d88a5a10-c736-47e5-a230-2aa15a77fab7.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1376" height="768" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://wpimg-wscn.awtmt.com/d88a5a10-c736-47e5-a230-2aa15a77fab7.png"/></p>

<p>得益於 GLP-1 減肥藥銷量的爆發，禮來四季度營收、利潤以及全年指引均超出市場預期。在減肥藥雙雄的巔峯對決中，禮來似乎已經給出了勝負的答案。諾和諾德此前警告稱，受價格戰加劇影響，今年銷售額可能下滑 13%，而禮來卻預計自身銷售額將實現高達 27% 的增長。</p>

- 禮來公佈強勁財報，2025 年 Q4 營收 193 億美元，同比增長 43%。  
- 預計 2026 年營收將達 800 億至 830 億美元，高於華爾街預期。  
- 主要得益於 Mounjaro 和 Zepbound 的需求增長，鞏固市場領導地位。

華爾街見聞

2 倍做多 NVO ETF - Defiance

生物科技 ETF - VanEck Vectors

2 倍做多 LLY ETF - Direxion

醫藥突破 ETF - ALPS

禮來

2 倍做多納斯達克生物技術 ETF - ProShares

標普生物技術 ETF - SPDR

納斯達克生物科技指數 ETF - iShares Nasdaq

醫療業 ETF - SPDR

1 倍做空 LLY ETF - Direxion

醫療業 ETF - Vanguard

諾和諾德公司

標普健康醫療設備 ETF - SPDR

標普全球醫療股指數 ETF - iShares

標普生物技術 3 倍做空 - Direxion

動態生物技術與基因組 ETF - Invesco

紐交所高增長板生物技術指數 ETF - First Trust

2 倍做多 LLY ETF - Defiance

美國制藥 ETF - iShares

Defiance Daily Target 2X Short LLY ETF

基因改革 ETF - ARK

Invesco Nasdaq Biotechnology ETF

減肥藥銷量爆發！禮來 Q4 營收同比大增 43%，淨利潤增長 50%，2026 年營收指引 800 億至 830 億美元 | 財報見聞