歡迎來到軟件即服務（SaaS）股票的末日——至少是我們所熟知的那種。
最近，我們看到這些交易像塔倫蒂諾電影中的配角一樣逐漸消失。作為一個整體，自 2025 年底以來，它們已經下跌超過 20%——這是 SaaS 羣體在 2022 年科技崩盤和 2008 年金融危機之外最快的回撤之一。
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但這裏有個轉折：這並不是一個宏觀問題。與之前的科技拋售不同，這次並不是由收緊的金融條件或需求崩潰所驅動。
現在發生的事情比這些都要重要。
這是一場 置換事件——我們稱之為 SaaSmageddon。
<h2>為什麼人工智能正在瓦解基於座位的 SaaS 模型</h2>
在過去的 15 年裏，軟件即服務商業模式就像是終極的利潤黑客。構建一個吸引人的儀表板，將其連接到數據庫，並向公司收取每人每月 30 到 100 美元的費用。
客户公司僱傭的員工越多，SaaS 提供商賺的錢就越多。
但現在，市場意識到人工智能開始侵蝕這一現金方程中的人力輸入——而且這一變化發生得比大多數投資者預期的要快。
與協助用户的副駕駛不同，像 Anthropic 的 Claude Cowork 這樣的自主系統旨在自主完成多步驟工作流程——從研究到執行——而無需持續的人類監督。當一個 AI 代理能夠完成五名初級分析師或法律助理的工作時，企業不僅需要更少的員工——還需要更少的軟件許可證。基於 “座位” 的護城河正在被削弱。
這裏實際上有三個關鍵動態在起作用。
<h3>中層的扁平化</h3>
大多數水平 SaaS 公司充當人類用户與結構化數據庫之間的昂貴中介。使用模型上下文協議（MCP）、功能調用和 API 原生執行等工具的代理框架，越來越多地允許模型在沒有圖形界面的情況下檢索、更新和推理數據。
<h3>Project Genie 與創作護城河的消亡</h3>
谷歌的 Project Genie 將高保真創作——無論是視頻遊戲還是複雜的用户界面——變成了一個提示。許多應用軟件類別的 “進入壁壘” 正在崩潰。當小團隊能夠在幾天內生成高質量的應用程序而不是幾個月時，為什麼還要為傳統工具支付溢價？
<h3>“給我錢” 的轉變</h3>
經過三年的人工智能炒作，投資者已經停止詢問 “你的人工智能戰略是什麼？” 而開始詢問 “利潤在哪裏？” 雖然像 Nvidia（NVDA）和 Micron（MU）這樣的芯片製造商正在賺取鉅額利潤，但像 Salesforce（CRM）和 Adobe（ADBE）這樣的軟件巨頭在努力實現人工智能變現而不吞噬自身座位收入時，其倍數正在壓縮。實際上，人工智能正在擴大基礎設施層的利潤率，同時壓縮應用層的利潤率。
換句話説，我們認為人工智能將不可避免地扁平化並使中間軟件層過時，而這一層是許多 SaaS 股票在過去十多年中蓬勃發展的地方。
這並不意味着所有軟件股票都註定要失敗。但坦率地説，大多數都是……
<h2>定義軟件股票未來的三個區域</h2>
人工智能正在商品化 “認知”，而現在唯一重要的是誰能在真實組織中快速、安全、規模化地實現它。大多數 “人工智能軟件” 將在模型變得更便宜/更好時被蒸發。但擁有專有數據、高進入壁壘、敏感工作流程和與大型語言模型（LLMs）有明顯差異的軟件提供商將獲得巨大的成功。
在這個新時代，軟件行業被分為三個不同的陣營。知道你的股票屬於哪個區域是複利資本與被迫重新思考投資組合之間的區別。
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<h3>紅區：面臨人工智能過時的軟件股票</h3>
這些公司處於 “爆炸半徑” 內。它們的核心價值主張要麼是 基於座位的人類生產力（正在縮小），要麼是 通用內容/代碼創作（正在被去貨幣化）。如果 “Claude Cowork” 或 “Project Genie” 如廣告所示工作，這些商業模型在結構上是破碎的。
<ul>
<li>工作流程與項目管理：Asana(ASAN)、Monday(MNDY)、Atlassian(TEAM)、Box(BOX)、Dropbox(DBX) – 這些是終極的 “中層” 股票。如果 AI 代理可以直接相互協調，我們就不需要人類手動在看板上移動卡片。代理之間的任務委派完全消除了對可視化工作流程編排的需求。</li>
<li>通用客户體驗（CX）與客户關係管理（CRM）與 CX： Salesforce 是 “座位壓縮” 的典型代表。AI 代理將減少對初級銷售代表和支持人員的需求，嚴重削弱像 Freshworks(FRSH)、Zendesk(ZEN)、Zeta Global(ZETA)、HubSpot(HUBS) 等公司的按座位計費模式。</li>
<li>內容與編碼商品： AI 編碼代理（如 Devin/GitHub Copilot）威脅到 DevOps 工具的座位增長，削弱了像 Unity(U)、Wix(WIX)、Fiverr(FVRR)、DigitalOcean(DOCN)、GitLab(GTLB)、和 Elastic(ESTC) 等公司的護城河。當代碼生成變得便宜且持續時，DevOps 工具可能會被優化出技術棧，而不是在更多用户中擴展。</li>
<li>遺留的 “臨時解決方案” 如 UiPath( PATH ) 和 Pegasystems( PEGA )： 機器人流程自動化（RPA）曾是橋接技術。AI 代理是最終目的地。當 API 可以自主執行時，你不需要一個機器人來點擊屏幕上的按鈕。RPA 自動化了人類行為，而代理 AI 則取而代之。</li>
<li>教育科技與知識： 個性化的 AI 輔導員現在可以實時適應，削弱了像 Duolingo(DUOL) 這樣的靜態遊戲化內容平台和依賴家庭作業的企業如 Chegg(CHGG) 的價值主張，因為 AI 生成的解釋變得無處不在。</li>
</ul>
<h3>黃色區域：承受保證金壓力的軟件股票</h3>
AI 是一場巨大的顛覆，但如果軟件公司能夠轉型，這不一定是死亡宣告。這些公司具有 高轉換成本 或 巨大的分銷能力，但面臨嚴重的價格通縮壓力。它們可能會生存下來——但它們 100 倍估值的時代已經結束。
<ul>
<li>巨頭 如 Adobe、Microsoft(MSFT)、ServiceNow(NOW)、SAP(SAP)、和 Intuit(INTU) 太大而不能倒閉，但其價格已被定價為完美。Adobe 對 “Project Genie” 感到恐懼，但有 Firefly。ServiceNow 作為記錄系統運作，這比參與系統更安全，但仍面臨座位壓力。</li>
<li>金融科技與支付： 支付是粘性的，但 AI 將積極尋找最低費用，壓縮利潤率。Shopify(SHOP)、BILL(BILL)、Toast(TOST)、Square(SQ)、Paypal(PYPL)、DLocal(DLO)、和 PagSeguro(PAGS) 都很出色——但 “AI 購物代理” 是否很快就能完全繞過商店？</li>
<li>人力資本： 工資是粘性的——但招聘速度卻不是。如果公司因為 AI 而僱傭更少的人，Workday(WDAY)、Paycom(PAYC)、和 Automatic Data Processing(ADP) 的增長將停滯。</li>
<li>數據基礎設施： AI 需要數據，這對其有利。但 AI 也會編寫優化查詢的代碼，可能會減少 “消費” 收入。這對像 Snowflake(SNOW)、Datadog(DDOG)、MongoDB(MDB)、Cloudflare(NET)、和 Confluent(CFLT) 等公司構成風險。</li>
</ul>
<h3>綠色區域：抗 AI 軟件堡壘</h3>
這些公司擁有 AI 無法生成的兩樣東西：現實世界的物理基礎設施 或 專有的、非結構化的、受監管的數據。它們是 AI 實際依賴的 “鏟子和錘子” 或 “智能系統”。
<ul>
<li>“AI 操作系統”： Palantir(PLTR) 是唯一一家真正結構化 AI 所需混亂數據的軟件公司。它不是在出售座位，而是在出售本體論。</li>
<li>網絡安全： AI 顯著降低了生成惡意軟件、網絡釣魚活動和攻擊向量的成本——迫使企業增加而不是減少防禦支出。這就是為什麼我們看到 Palo Alto Networks(PANW)、CrowdStrike(CRWD)、Fortinet(FTNT)、Zscaler(ZS)、CyberArk(CYBR)、SentinelOne(S)、和 Qualys(QLYS) 在這裏獲勝。</li>
<li>深度垂直與受監管的護城河： 在受監管的環境中，準確性、合規性和可審計性比原始智能更為重要——而大型語言模型無法在法定規則面前幻覺。
<ul>
<li>Tyler Tech( TYL )： 地方政府軟件，無流失。AI 無法應對縣級法規。</li>
<li>Guidewire( GWRE )： 保險索賠數據——巨大的專有護城河。</li>
<li>Cellebrite( CLBT )： 法律執法的數字取證。高度受監管，依賴硬件。</li>
<li>FICO： 信用標準。監管護城河。</li>
</ul>
</li>
<li>物理世界的 “橋樑”：
<ul>
<li>PTC： 工業 CAD/物聯網。你無法在沒有基於物理建模的情況下 “提示” 出一台噴氣發動機。</li>
<li>Samsara( IOT )： 跟蹤物理卡車。AI 無法幻覺出一個 GPS 座標。</li>
<li>ServiceTitan( TTAN )： 為管道工/HVAC 提供的軟件。大型語言模型無法修理壞掉的馬桶。</li>
</ul>
</li>
</ul>
<h2>如何在軟件股票重新定價時投資</h2>
“SaaSmageddon” 並不是過度反應。這是一場制度轉變——意味着購買任何帶有 “.com” 或 “SaaS” 後綴的股票的時代已經結束。
<ol>
<li>停止間接資助人工智能預算： 許多公司正在將其軟件預算 “收割” 用於支付 Nvidia 芯片。不要擁有提供收割的公司；要擁有那些捕獲價值的公司。</li>
<li>尋找 “代理人防護” 護城河： 問問自己：一個每月 20 美元的人工智能代理能完成這個任務嗎？ 如果答案是肯定的，並且轉換成本低，就賣掉股票。尋找那些在受監管的細分市場（如 Tyler Tech）或依賴硬件數據的公司（如 Cellebrite）。</li>
<li>“結果” 轉型： 只購買那些成功擺脱基於座位定價的軟件公司。如果他們是根據 提供的價值 收費（例如，每處理一個保險索賠收取 10 美元），那麼他們為 2026 年及以後做好了準備。</li>
</ol>
底線： 我們並不處於科技泡沫中；我們處於科技 重組 中。“中層” 正在被扁平化，價值正在流向光譜的兩端：計算（芯片）和 數據/防禦（堡壘）。
明智地選擇你的立場。代理人正在向其他領域進軍。
<h2>最後的話</h2>
SaaSmageddon 清楚地回答了一個問題：誰 沒有 在人工智能時代獲勝。
但它提出了一個更重要的問題……
如果軟件利潤正在崩潰，而人工智能預算被收割用於支付芯片、電力和基礎設施——誰實際上捕獲了價值？
越來越多的情況下，這不是大型科技公司。
而是美國政府。
華盛頓現在正在將資本引導到人工智能所依賴的確切行業——從材料和製造到能源和戰略供應鏈。當政府作為買家、投資者或合作伙伴介入時，股票不會平穩過渡到新的價格水平。它們會劇烈重新定價。
我最近整理了一份關於我所稱的 總統市場 的簡報——它是如何運作的，為什麼現在加速，以及當華盛頓打開支票簿時，哪些類型的公司受益最大。
如果你看到 SaaS 股票被壓制，並在想錢實際上接下來要流向哪裏…… 這就是你要關注的地方。

北美科技軟件股指數 ETF - iShares

雲計算基金 - WisdomTree

雲計算 ETF - GlobalX

標普軟件與服務 ETF - SPDR

雲計算股指數 ETF - First Trust

軟件即服務（SaaS）行業正經歷顯著的下滑，自 2025 年底以來，股票下跌超過 20%，成為繼以往科技股拋售之後最快的下跌之一。這一下降被稱為 “SaaSmageddon”，其原因在於人工智能技術的崛起減少了對人力輸入的需求，從而削弱了傳統的基於座位的收入模式。未能適應這一變化的公司可能面臨過時的風險，而擁有專有數據和獨特產品的公司則可能在不斷變化的市場中蓬勃發展

SaaSmageddon 已經到來——並非所有的軟件股票都能倖存