<p>不僅是加密貨幣圈的人士，甚至大陸的金融機構也開始重新關注穩定幣熱潮，頻繁關注並解讀中國人民銀行及其他八個部門於 2 月 6 日發佈的關於防範和處置虛擬貨幣風險的通知，以及中國證券監督管理委員會（CSRC）關於境外發行資產支持證券代幣的監管指引。</p>
<p>在過去的兩天裏，無論是在香港的線下活動，還是在我受邀參加的幾家金融機構組織的內部政策解讀會議上，我發現我們的許多擔憂是一致的。因此，我決定寫這篇文章，總結文件第 42 號和 CSRC 文件第 1 號的框架，以及我們在法律實踐和行業運營中觀察到的業務細節，供您參考。</p>
<p><strong>從整體定性角度來看，我個人認為最新的監管政策是 “積極的，但收益有限。”</strong></p>
<p><strong>要理解這一判斷，我們必須首先澄清文件 42 與中國證監會文件 1 之間的關係：這是一種 “原則” 加 “例外” 的邏輯。文件 42 關於防範和處理虛擬貨幣相關風險的內容是原則，是基本原則；而中國證監會關於證券化代幣發行的指導方針是在這一嚴格監管框架內給予的試點 “例外”。回顧 2013 年、2021 年到 2025 年 11 月中國發布的一系列監管文件，您會發現文件 42 在 “監管廣度” 方面並沒有實際增加許多新的限制類別。然而，從我們的行業角度來看，監管的 “深度” 相比之前顯著增加。該文件準確地解決了商業註冊信息的驗證、中國境內加密貨幣礦場的銷售細節以及與人民幣掛鈎的穩定幣發行的相關規定。之前某些領域可能顯得模糊，但現在監管者對中文地區加密世界的實際細節，包括具體的商業流程，有了非常透徹的瞭解。基於此，環境並沒有惡化；相反，它通過中國證監會的文件打開了一個漏洞，允許國內資產在國內監管機構批准下作為證券代幣在海外發行。關於 “真實世界資產代幣化（RWA）” 和 “證券代幣化” 這兩個術語，許多行業專業人士覺得有些奇怪。文件 42 討論了 RWA，而在中國證監會的框架內，它變成了證券代幣化。實際上，RWA 是一個更高層次的概念。到 2026 年，全球 RWA 實踐已經演變為三條主要路徑：第一條是證券或金融產品的代幣化，這是中國證監會主要監管的領域，包括美國股票、基金等資產在鏈上解決二級市場流動性的嘗試；第二條路徑更傾向於產品銷售、會員權益或用户積分激活，遵循電子商務邏輯。這部分，除了金融籌資外，尚未獲得明確的監管評估。第三種方式是具有明顯中國特色的路徑。這涉及到像螞蟻金服、朗新和 GCL 等公司，它們在 2024 年開始嘗試這種方式，將國內新能源資產的收益權打包成固定收益或投資收益分配產品，在香港銷售。中國證監會的文件 1 正式將涉及 “證券” 和 “債務” 屬性的產品納入大陸政府部門的監管框架。我的理解是，中國證監會只關注證券的代幣化，這是 RWA 的一個較低層次的場景；其他產品的代幣化不在其管轄範圍內。在文件 42 中，有一個細節引起了許多支付公司和金融機構的高度關注：穩定幣。2025 年 11 月的一份文件將穩定幣定義為一種虛擬貨幣，導致許多機構認為國內公司發行離岸人民幣穩定幣的路徑被封堵。然而，文件 42 第一條第一款明確指出，未經同意不得發行人民幣掛鈎的穩定幣。這意味着在相關部門根據法律法規批准的情況下，實際上是可以的。這對已經在香港穩定幣市場建立存在的巨頭如螞蟻集團和京東來説，實質上是個利好。目前，已有 36 家機構在香港申請穩定幣許可證，報告顯示，第一批許可證可能在 2026 年 3 月底前發放給渣打銀行或滙豐銀行。為什麼穩定幣如此重要？因為真正的 RWA（真實世界資產管理）在未來必然需要穩定幣，因為區塊鏈的核心優勢在於其可編程性。理想的場景是：通過物聯網芯片，商業數據以真實且不可篡改的方式記錄在區塊鏈上，投資者的收益根據這些數據通過智能合約自動分配到他們的賬户。這種 “信息流” 和 “資本流” 的閉環可以實現類似於黑石的美國國債產品的定期利息分配。如果沒有合規的穩定幣參與價值結算，RWA 的金融創新意義將減半。儘管政策釋放了信號，但我們必須清醒地意識到當前的實際差距。目前，香港湧現出的許多 RWA 項目，除了與新能源相關的目標外，仍然集中在農產品、不良資產或房地產上。這些基礎資產的所有權盡職調查過程往往相當粗糙，甚至近乎草率。在許多連接香港和大陸的 RWA 項目中，邏輯仍然主要是傳統基金產品銷售模式與區塊鏈記錄能力的結合。融資仍然遵循傳統的合同簽署和合格海外投資者渠道，最終借貸給國內項目公司。這種做法與 Web3 世界中 RWA 代幣自由流動的理想相去甚遠，更像是利用區塊鏈概念進行的公關活動。目前香港模式最受批評的方面是二級市場缺乏流動性。在資產出售給合格投資者後，幾乎沒有零售投資者與合格投資者之間的轉讓場所。為了解決這一痛點，行業內出現了一些基於質押邏輯的微創新。例如，投資者質押其不可轉讓的 RWA 代幣持有量，然後在區塊鏈上發行一個掛鈎的持有人代幣進行二級交易。雖然這種方法可以規避一些限制，但目前顯然處於監管真空中。關於文件 42 中提到的 “具體金融基礎設施”，業界目前有三種主要猜測。首先是基於數字人民幣 2.0 的跨境支付和結算系統，因為我們希望數字人民幣在海外有更多的應用場景。其次是政府主導的聯盟區塊鏈項目，如上海的 “浦江數字鏈”。最後是具有合規背景的特定公鏈，如在上海有強大存在的 Conflux，或優先考慮合規的 Layer 2 鏈如 HashKey Chain。總之，儘管中國證監會的文件 1 的發佈是進步，但步伐可能並不特別大。對於中國證監會主導的項目，穩定性將始終是首要任務。對於希望嘗試 RWA 的上市公司客户，我的建議是 “觀望”。我們可以等待第一批真正合規的案例出現，觀察它們在二級市場的流通、合規成本和實際融資效率，然後再進行商業評估。畢竟，通往 Web3 的道路漫長，因此不必急於求成。</strong></p>

<p>中國最近的加密貨幣監管，特別是《42 號文件》和《證監會 1 號文件》，被視為一把雙刃劍。雖然它們增強了監管的清晰度，並解決了加密行業中的一些具體問題，但整體利益有限。這些法規允許在海外發行證券代幣，為像螞蟻集團和京東這樣的公司在穩定幣市場提供了機會。然而，人民幣掛鈎穩定幣的發行仍然依賴於監管批准。不斷變化的環境表明，現實資產代幣化（RWA）及其對區塊鏈技術未來的影響正受到顯著關注</p>

<p>Not only those in the cryptocurrency circle, but also mainland financial institutions are starting to see a resurgence of the stablecoin craze, frequently paying close attention to and interpreting the notice issued by the People's Bank of China and eight other departments on February 6th regarding the prevention and handling of virtual currency risks, as well as the regulatory guidelines issued by the China Securities Regulatory Commission (CSRC) regarding the issuance of asset-backed securities tokens overseas.</p>
<div class="lb-trans"><p>不僅是加密貨幣圈的人士，甚至大陸的金融機構也開始重新關注穩定幣熱潮，頻繁關注並解讀中國人民銀行及其他八個部門於 2 月 6 日發佈的關於防範和處置虛擬貨幣風險的通知，以及中國證券監督管理委員會（CSRC）關於境外發行資產支持證券代幣的監管指引。</p>
</div><p>In the past two days, whether at offline events in Hong Kong or at internal policy interpretation meetings organized by several financial institutions that I was invited to participate in, I found that many of our concerns were aligned. Therefore, I decided to write this article to summarize the framework of Document No. 42 and CSRC Document No. 1, as well as the business details we have observed in legal practice and industry operations, for your reference.</p>
<div class="lb-trans"><p>在過去的兩天裏，無論是在香港的線下活動，還是在我受邀參加的幾家金融機構組織的內部政策解讀會議上，我發現我們的許多擔憂是一致的。因此，我決定寫這篇文章，總結文件第 42 號和 CSRC 文件第 1 號的框架，以及我們在法律實踐和行業運營中觀察到的業務細節，供您參考。</p>
</div><p><strong>From an overall qualitative perspective, my personal opinion is that the latest regulatory policies are &#34;positive, but the benefits are limited.&#34;</strong></p>
<div class="lb-trans"><p><strong>從整體定性角度來看，我個人認為最新的監管政策是 “積極的，但收益有限。”</strong></p>
</div><p><strong>To understand this judgment, we must first clarify the relationship between Document No. 42 and CSRC Document No. 1: This is a logic of &#34;principle&#34; plus &#34;exception.&#34; Document No. 42's content on preventing and handling risks related to virtual currencies is the principle, the underlying principle; while the CSRC's guidelines on the issuance of securitized tokens are a pilot &#34;exception&#34; given within this strict regulatory framework. Looking back at a series of regulatory documents issued in China from 2013, 2021, to November 2025, you'll find that Document No. 42 didn't actually add many new restrictive categories in terms of the &#34;breadth&#34; of regulation. However, from our industry perspective, the &#34;depth&#34; of regulation has significantly increased compared to before. The document precisely addresses issues such as the verification of business registration information, the sales details of cryptocurrency mining farms within China, and the regulations for issuing stablecoins pegged to the RMB. Previously, some areas might have seemed vague, but now regulators have a very thorough understanding of the practical details of the crypto world in Chinese-speaking regions, including specific business processes. Based on this, it hasn't worsened the environment; instead, it has opened a loophole through the China Securities Regulatory Commission (CSRC) document, allowing domestic assets to be issued as security tokens overseas with the approval of domestic regulators. Regarding the terms &#34;Real-World Asset Tokenization (RWA)&#34; and &#34;Security Tokenization,&#34; many industry professionals find it somewhat strange. Document No. 42 discusses RWA, while within the CSRC's framework, it becomes security tokenization. In reality, RWA is a higher-level concept. As of 2026, global RWA practices have evolved into three main paths: The first is the tokenization of securities or financial products, which is the area primarily regulated by the China Securities Regulatory Commission (CSRC), including attempts by US stocks, funds, and other assets to address secondary market liquidity on-chain; the second path leans more towards product sales, membership benefits, or user points-based activation, following an e-commerce logic. This part, excluding financial fundraising, has not yet received clear regulatory evaluation. The third approach is a path with distinctly Chinese characteristics. This involves companies like Ant Financial, Langxin, and GCL, which began experimenting with this approach in 2024. They package the revenue rights of domestic new energy assets into fixed-income or investment income distribution products for sale in Hong Kong. The China Securities Regulatory Commission's (CSRC) Document No. 1 formally brought products involving &#34;securities&#34; and &#34;debt&#34; attributes into the regulatory framework of mainland government departments. My understanding is that the CSRC only focuses on the tokenization of securities, a lower-level scenario of RWA; other product tokenization is not within its jurisdiction. In Document No. 42, one detail has attracted significant attention from many payment companies and financial institutions: stablecoins. A document from November 2025 defined stablecoins as a form of virtual currency, leading many institutions to believe that the path for domestic companies to issue offshore RMB stablecoins was blocked. However, Article 1, Paragraph 1 of Document No. 42 explicitly states that RMB-pegged stablecoins cannot be issued without consent. This implies that with the approval of relevant departments in accordance with laws and regulations, it is actually possible. This is essentially a boon for giants like Ant Group and JD.com, which have already established a presence in the Hong Kong stablecoin market. Currently, there are 36 institutions applying for stablecoin licenses in Hong Kong, and reports suggest that the first batch of licenses may be issued to Standard Chartered or HSBC by the end of March 2026. Why are stablecoins so important? Because true RWA (Real-World Asset Management) will inevitably require stablecoins in the future, as the core advantage of blockchain lies in its programmability. The ideal scenario is: business data is recorded on the blockchain in a real and immutable manner through IoT chips, and investors' returns are automatically allocated to their accounts through smart contracts based on this data. This closed loop of &#34;information flow&#34; and &#34;capital flow&#34; can achieve regular interest distributions similar to BlackRock's US Treasury products. Without compliant stablecoins participating in value settlement, the financial innovation significance of RWA is halved. Although policies have released signals, we must be soberly aware of the current practical gap. Currently, many RWA projects emerging in Hong Kong, besides new energy-related targets, still focus on agricultural products, non-performing assets, or real estate. The due diligence process for the ownership of these underlying assets is often rather crude, even bordering on haphazard. In many RWA projects linking Hong Kong and the mainland, the logic remains largely the traditional fund product sales model combined with blockchain recording capabilities. Fundraising still follows traditional contract signing and qualified overseas investor channels, ultimately lending to the domestic project company. This approach deviates significantly from the ideal of free flow of RWA tokens on the blockchain in the Web3 world, and is more of a PR campaign using the blockchain concept. The most criticized aspect of the current Hong Kong model is the lack of liquidity in the secondary market. After assets are sold to qualified investors, there is virtually no place for transfer between retail investors and qualified investors. To address this pain point, some micro-innovations based on staking logic have emerged in the industry. For example, investors stake their non-transferable RWA token holdings and then issue a pegged bearer token on the blockchain for secondary trading. While this method can circumvent some restrictions, it is currently clearly in a regulatory vacuum. Regarding the &#34;specific financial infrastructure&#34; mentioned in Document No. 42, which is of great concern to everyone, there are currently three main speculations within the industry. First, there's the cross-border payment and settlement system based on Digital Yuan 2.0, as we hope for more application scenarios for the digital yuan overseas. Second, there are government-led consortium blockchain projects, such as Shanghai's &#34;Pujiang Digital Chain.&#34; Finally, there are specific public chains with compliance backgrounds, such as Conflux, which has a strong presence in Shanghai, or Layer 2 chains like HashKey Chain that prioritize compliance. In summary, while the issuance of the CSRC's Document No. 1 is progress, the steps may not be particularly large. For projects led by the CSRC, stability will always be the top priority. For listed company clients who want to try RWA, my advice is to &#34;wait and see.&#34; We can wait for the first batch of truly compliant cases to emerge, observe their circulation in the secondary market, compliance costs, and actual financing efficiency before making a business assessment. After all, the road to Web3 is long, so there's no need to rush.</strong></p>
<div class="lb-trans"><p><strong>要理解這一判斷，我們必須首先澄清文件 42 與中國證監會文件 1 之間的關係：這是一種 “原則” 加 “例外” 的邏輯。文件 42 關於防範和處理虛擬貨幣相關風險的內容是原則，是基本原則；而中國證監會關於證券化代幣發行的指導方針是在這一嚴格監管框架內給予的試點 “例外”。回顧 2013 年、2021 年到 2025 年 11 月中國發布的一系列監管文件，您會發現文件 42 在 “監管廣度” 方面並沒有實際增加許多新的限制類別。然而，從我們的行業角度來看，監管的 “深度” 相比之前顯著增加。該文件準確地解決了商業註冊信息的驗證、中國境內加密貨幣礦場的銷售細節以及與人民幣掛鈎的穩定幣發行的相關規定。之前某些領域可能顯得模糊，但現在監管者對中文地區加密世界的實際細節，包括具體的商業流程，有了非常透徹的瞭解。基於此，環境並沒有惡化；相反，它通過中國證監會的文件打開了一個漏洞，允許國內資產在國內監管機構批准下作為證券代幣在海外發行。關於 “真實世界資產代幣化（RWA）” 和 “證券代幣化” 這兩個術語，許多行業專業人士覺得有些奇怪。文件 42 討論了 RWA，而在中國證監會的框架內，它變成了證券代幣化。實際上，RWA 是一個更高層次的概念。到 2026 年，全球 RWA 實踐已經演變為三條主要路徑：第一條是證券或金融產品的代幣化，這是中國證監會主要監管的領域，包括美國股票、基金等資產在鏈上解決二級市場流動性的嘗試；第二條路徑更傾向於產品銷售、會員權益或用户積分激活，遵循電子商務邏輯。這部分，除了金融籌資外，尚未獲得明確的監管評估。第三種方式是具有明顯中國特色的路徑。這涉及到像螞蟻金服、朗新和 GCL 等公司，它們在 2024 年開始嘗試這種方式，將國內新能源資產的收益權打包成固定收益或投資收益分配產品，在香港銷售。中國證監會的文件 1 正式將涉及 “證券” 和 “債務” 屬性的產品納入大陸政府部門的監管框架。我的理解是，中國證監會只關注證券的代幣化，這是 RWA 的一個較低層次的場景；其他產品的代幣化不在其管轄範圍內。在文件 42 中，有一個細節引起了許多支付公司和金融機構的高度關注：穩定幣。2025 年 11 月的一份文件將穩定幣定義為一種虛擬貨幣，導致許多機構認為國內公司發行離岸人民幣穩定幣的路徑被封堵。然而，文件 42 第一條第一款明確指出，未經同意不得發行人民幣掛鈎的穩定幣。這意味着在相關部門根據法律法規批准的情況下，實際上是可以的。這對已經在香港穩定幣市場建立存在的巨頭如螞蟻集團和京東來説，實質上是個利好。目前，已有 36 家機構在香港申請穩定幣許可證，報告顯示，第一批許可證可能在 2026 年 3 月底前發放給渣打銀行或滙豐銀行。為什麼穩定幣如此重要？因為真正的 RWA（真實世界資產管理）在未來必然需要穩定幣，因為區塊鏈的核心優勢在於其可編程性。理想的場景是：通過物聯網芯片，商業數據以真實且不可篡改的方式記錄在區塊鏈上，投資者的收益根據這些數據通過智能合約自動分配到他們的賬户。這種 “信息流” 和 “資本流” 的閉環可以實現類似於黑石的美國國債產品的定期利息分配。如果沒有合規的穩定幣參與價值結算，RWA 的金融創新意義將減半。儘管政策釋放了信號，但我們必須清醒地意識到當前的實際差距。目前，香港湧現出的許多 RWA 項目，除了與新能源相關的目標外，仍然集中在農產品、不良資產或房地產上。這些基礎資產的所有權盡職調查過程往往相當粗糙，甚至近乎草率。在許多連接香港和大陸的 RWA 項目中，邏輯仍然主要是傳統基金產品銷售模式與區塊鏈記錄能力的結合。融資仍然遵循傳統的合同簽署和合格海外投資者渠道，最終借貸給國內項目公司。這種做法與 Web3 世界中 RWA 代幣自由流動的理想相去甚遠，更像是利用區塊鏈概念進行的公關活動。目前香港模式最受批評的方面是二級市場缺乏流動性。在資產出售給合格投資者後，幾乎沒有零售投資者與合格投資者之間的轉讓場所。為了解決這一痛點，行業內出現了一些基於質押邏輯的微創新。例如，投資者質押其不可轉讓的 RWA 代幣持有量，然後在區塊鏈上發行一個掛鈎的持有人代幣進行二級交易。雖然這種方法可以規避一些限制，但目前顯然處於監管真空中。關於文件 42 中提到的 “具體金融基礎設施”，業界目前有三種主要猜測。首先是基於數字人民幣 2.0 的跨境支付和結算系統，因為我們希望數字人民幣在海外有更多的應用場景。其次是政府主導的聯盟區塊鏈項目，如上海的 “浦江數字鏈”。最後是具有合規背景的特定公鏈，如在上海有強大存在的 Conflux，或優先考慮合規的 Layer 2 鏈如 HashKey Chain。總之，儘管中國證監會的文件 1 的發佈是進步，但步伐可能並不特別大。對於中國證監會主導的項目，穩定性將始終是首要任務。對於希望嘗試 RWA 的上市公司客户，我的建議是 “觀望”。我們可以等待第一批真正合規的案例出現，觀察它們在二級市場的流通、合規成本和實際融資效率，然後再進行商業評估。畢竟，通往 Web3 的道路漫長，因此不必急於求成。</strong></p>
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Are China's new cryptocurrency regulations a boon or a bane?

- 穩定幣熱潮在內地金融機構中復甦，受到高度關注。  
- 文件 42 和 CSRC 文件 1 規定了虛擬貨幣風險處理的原則與例外。  
- 目前 36 家機構申請穩定幣許可證，首批可能於 2026 年 3 月底發放。

中國新的加密貨幣法規究竟是福還是禍？