知名對沖基金經理 Boaz Weinstein 旗下的 Saba Capital 週五宣佈，將以低於淨資產價值 20% 至 35% 的折價收購 Blue Owl 旗下三隻基金的份額。這一報價直接挑戰了這家管理規模達 3070 億美元的私募信貸巨頭對其資產估值的可信度，並加劇了市場對 2 萬億美元私募信貸行業資產標記準確性的質疑。
此舉正值 Blue Owl 面臨嚴峻考驗之際。本週早些時候，該公司旗下零售債務工具 Blue Owl Capital Corporation II（OBDC II）永久性暫停贖回，轉而通過資產出售等方式定期向投資者返還資本。為緩解流動性壓力，Blue Owl 本週宣佈以面值 99.7% 的價格出售三隻基金中價值 14 億美元的貸款資產，試圖證明其投資組合質量穩健。
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然而 Saba 的折價收購要約揭示了更嚴峻的現實：市場對這些資產的真實估值遠低於 Blue Owl 公佈的淨值。這不僅質疑了該公司聲稱的近乎平價資產出售的真實性，也暴露出私募信貸行業普遍存在的估值虛高問題。自週三宣佈暫停贖回以來，Blue Owl 股價已下跌超 10%，今年累計跌幅達 28%。
<h2 style="text-align: left">折價要約揭示估值爭議</h2>
Saba Capital 與專注於高淨值客户二級市場交易的 Cox Capital Management 聯合發起的收購要約，針對 Blue Owl 旗下三隻業務發展公司（BDC）：已暫停贖回的 OBDC II、Blue Owl Technology Income Corp（OTIC）以及 Blue Owl Credit Income Corp（OCIC）。
Weinstein 在社交媒體平台 X 上表示，此舉旨在&#34;幫助散户投資者度過這一充滿挑戰的時期&#34;。他指出，隨着贖回請求上升和流動性受限，私募 BDC 和區間基金正面臨最艱難時期之一，許多投資者選擇有限。
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收購要約的關鍵在於其定價：較最近公佈的淨資產價值和股息再投資價格折價 20% 至 35%。這一折扣幅度遠超 Blue Owl 聲稱的資產質量水平，直接挑戰了該公司本週以 99.7% 面值出售貸款的説法。市場人士指出，如果資產真如 Blue Owl 所稱接近面值，Weinstein 不會以如此大的折扣提出收購。
這一折價幅度也超過了 Blue Owl 去年 11 月試圖推進的交易。當時該公司計劃將 OBDC II 與一隻規模更大的公開交易信貸基金合併，但在英國《金融時報》報道該交易將導致 OBDC II 投資者面臨 20% 損失後，交易最終取消。
不出所料，在 Saba 提出收購要約的消息傳出後，Blue Owl 的股價飆升，但隨後隨着市場仔細閲讀條款並發現擬議的收購要約折扣，股價大幅下跌。
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<h2 style="text-align: left">Blue Owl 的流動性困局</h2>
Blue Owl 本週的一系列動作凸顯其面臨的多重壓力。該公司宣佈出售 14 億美元貸款資產，其中 OBDC II 出售 6 億美元（佔其總投資承諾的 34%），OTIC 出售 4 億美元（佔 6%），另一隻公開交易的 Blue Owl Capital Corp（OBDC）出售 4 億美元（佔 2%）。
這些資產以面值 99.7% 的價格出售給四家北美公共養老金和保險投資者。Blue Owl 聯席總裁 Craig Packer 在接受 CNBC 採訪時為這一決定辯護，稱投資者&#34;認為我們的做法相當有吸引力&#34;。他表示，公司希望加速向投資者返還資本，因此選擇出售約佔 OBDC II 基金 35% 的相當大規模資產。
出售所得將用於降低基金槓桿率併為贖回提供資金。OBDC II 計劃向股東分配相當於其截至 2025 年 12 月 31 日淨資產價值約 30% 的特別現金股息，並已終止股息再投資計劃。該基金表示將用季度性資本返還分配取代要約收購，這些分配可能通過收益、資產償還、其他資產出售或戰略交易提供資金。
然而這一安排引發了新的擔憂。OTIC 在 2025 年第四季度面臨相當於其淨資產價值 15% 的贖回請求，遠超允許資產管理公司限制資金流出的門檻。儘管如此，Blue Owl 仍繼續允許該基金贖回，這表明壓力可能比公開披露的更為嚴重。
<h2 style="text-align: left">關聯交易引發質疑</h2>
Blue Owl 資產出售交易的一個關鍵細節進一步削弱了其提振信心的努力：買方之一是 Blue Owl 自己擁有的人壽保險公司 Kuvare。這使得交易實質上成為關聯方交易，嚴重削弱了所謂&#34;近平價出售證明資產質量&#34;的説服力。
Blue Owl 披露，&#34;部分機構投資者是公司投資顧問關聯方管理基金的投資者&#34;。這意味着被出售的資產將進入 Blue Owl 管理的擔保貸款憑證（CLO），而這些 CLO 的評級負債可能會被 Kuvare 購買。用市場人士的話説，這是&#34;從 Blue Owl 的一個口袋掏到另一個口袋&#34;。
巴克萊分析師試圖為此辯護，稱&#34;讓關聯方成為買方集團的一部分符合公平交易原則（Blue Owl 擁有 Kuvare，但不擁有這些 BDC）&#34;。但分析師也承認，這一安排的觀感糟糕，並可能成為其他私募信貸管理公司效仿的模板，因為許多私募信貸管理公司都擁有或關聯保險公司。
這種安排加深了保險業和私募資本行業之間的聯繫，使風險追蹤變得更加困難。它還為私募信貸資產增加了額外槓桿，因為 BDC 的股權槓桿率約為 1 倍，而 CLO 的槓桿率為 9 至 10 倍。
<h2 style="text-align: left">軟件貸款敞口成焦點</h2>
此次資產出售的另一個關鍵細節是其行業構成。被出售資產組合中最大的行業是互聯網軟件和服務，佔總額的 13%。這與 BDC 整體投資組合的行業配置一致，軟件佔 OBDC 投資的 11.1%，佔 OBDC II 投資的 12%。
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軟件行業貸款近期成為私募信貸行業的重大風險點。隨着人工智能技術進步威脅傳統軟件公司的商業模式，投資者和分析師對大型私募信貸集團向這些公司提供貸款的前景提出質疑。軟件行業是 BDC 行業最大的敞口領域，近幾個月該行業市值已蒸發 1 萬億美元。
值得注意的是，Blue Owl 旗下專注於科技領域的公開交易 BDC——Blue Owl Technology Finance Corp（OTF）並未參與此次資產出售。截至 2025 年第三季度，該基金 55% 的投資組合集中在軟件領域。市場人士認為，這可能意味着 OTF 的軟件貸款在當前價格水平上根本找不到買家。
出售的所有資產在 Blue Owl 內部 5 級評級體系中均被評為最高質量的 1 級或 2 級，97% 為優先擔保債務。但這也引發了另一個擔憂：如果出售的是最優質資產，那麼留在賬面上的資產質量如何？
<h2 style="text-align: left">行業系統性風險浮現</h2>
Saba 的收購要約和 Blue Owl 的困境並非孤立事件，而是 2 萬億美元私募信貸行業面臨更廣泛壓力的症狀。Saba 合夥人 Kieran Goodwin 本月早些時候警告，BDC 贖回請求的增加將迫使投資公司要麼限制提款，要麼出售貸款組合。
&#34;出售資產以滿足贖回只會導致贖回進一步增加，&#34;他在社交媒體上寫道，&#34;這些貸款標記為 100，但私募貸款的合理出價應該在 90 出頭。&#34;這一預測正在成為現實。
Weinstein 以在信貸市場錯位中下注而聞名，也發起針對封閉式基金的高調維權活動。2012 年，他通過與摩根大通信貸衍生品交易員&#34;倫敦鯨&#34;對賭而在華爾街聲名鵲起並賺取鉅額利潤。他長期以來一直批評封閉式共同基金管理公司，包括貝萊德等，認為此類基金會隨着時間推移而惡化，讓股東困在難以交易的資產中。
行業數據顯示壓力正在加劇。據 Morningstar DBRS 報告，私募信貸的滾動違約率已從一年前的 2.8% 升至 4%，降級數量超過升級數量。瑞銀警告稱，如果人工智能顛覆佔 BDC 貸款組合 17% 的軟件公司，違約率可能達到 13%。實物支付貸款（借款人無法支付現金利息，只能將其計入債務）已激增至 BDC 收入的 11% 以上。
市場人士指出，如果此次 Blue Owl 交易耗盡了私募信貸資產稀缺的二級市場需求，其他尋求退出投資組合的 BDC 可能面臨困境。例如 New Mountain Finance（NMFC）已表示正在尋求出售 5 億美元的投資組合，相當於其 2025 年第三季度總投資的 17%。
Blue Owl 未就收購進行回應，Saba 除週五聲明和社交媒體帖子外，拒絕就其策略向媒體發表進一步評論。但市場已經用腳投票：私募信貸行業的信心危機才剛剛開始。

OBDC

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Saba Capital 發起對 Blue Owl 三隻 BDC 基金份額的折價收購，要約較淨資產價值折價 20%–35%，直指私募信貸估值與流動性爭議。此前 Blue Owl 旗下 OBDC II 已暫停贖回，並以 99.7% 面值出售 14 億美元貸款，但關聯方交易與軟件行業高敞口引發質疑。事件放大了行業對資產標記、贖回壓力與潛在違約風險的擔憂。

- Saba Capital 將以 20% 至 35% 折價收購 Blue Owl 三隻基金份額。
- 此舉揭示市場對 Blue Owl 資產估值的質疑，股價已跌超 10%。
- 業內預測贖回壓力加大，私募信貸行業面臨更廣泛挑戰。

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