<p>（作者是路透社 Breakingviews 專欄作家。文中觀點僅代表她個人。）</p><p>作者：詹妮弗·約翰遜</p><p>倫敦，2 月 26 日（路透社 Breakingviews）—— 投資於埃隆·馬斯克的公司，更多的是對他未來願景的信仰，而非對財務超越的押注。SpaceX 計劃發射一百萬顆衞星，作為太空中的分佈式雲服務器。這些軌道數據中心將利用太陽的能量來處理人工智能工作負載。為了實現這一目標，馬斯克認為他可能需要在月球上建立一個衞星工廠。他無疑需要大量資金——這就是潛在的 SpaceX 首次公開募股的意義所在。從本質上講，SpaceX 今天是一家盈利的衞星通信和發射公司，領先於潛在的競爭對手。路透社援引兩位知情人士的報道，稱馬斯克的集團去年在 150 億到 160 億美元的銷售額上產生了約 80 億美元的 EBITDA。Starlink，其衞星寬帶部門，佔總收入的 50% 到 80%。大約 50% 的隱含集團利潤率對於一家在很大程度上是擁有 1000 萬全球用户的寬帶供應商來説，令人印象深刻。在以 1 萬億美元估值的情況下，利用 SpaceX 最近與 Grok 聊天機器人制造商 xAI 合併時的估值，似乎該公司準備迅速佔領全球電信市場的一大份額。但現實是，衞星連接是對傳統網絡的補充——而不是替代品。大多數發達市場的消費者會發現，固定寬帶連接在家中滿足他們的需求，而 4G 和 5G 在移動中也很容易獲得。對衞星服務的需求來自那些電信公司難以覆蓋的人羣和地區。這並不是一個小市場，但它將變得擁擠。亞馬遜（AMZN.O）最近獲得了美國聯邦通信委員會的批准，計劃在其衞星星座中增加約 4500 顆衞星——使總數接近 8000 顆。目前已經發射了約 200 顆衞星，整個艦隊預計將在 2029 年前投入使用。與此同時，中國正在開發兩個自己的低地球軌道網絡：一個用於政府和安全用途，另一個面向國際客户，計劃總共發射數萬顆衞星。儘管 SpaceX 在衞星通信領域將以有效壟斷的身份上市，但其資金雄厚的競爭對手有能力和資源來削弱馬斯克的護城河。中國的太空努力得到了各種國有實體的支持，這應該會增強他們成功的機會。就亞馬遜而言，它正在設計用户終端，以降低生產成本。如果它將這些節省轉嫁給消費者，從而削弱 Starlink 的市場地位，它可能會獲得市場立足點。馬斯克最近的政治糾葛似乎也在理論上限制了 Starlink 在其本土市場以外的政府和國防業務的規模。2025 年 2 月，路透社報道，美國談判代表在試圖與烏克蘭達成一項關鍵礦產交易時，曾將 Starlink 接入作為籌碼。儘管馬斯克在 X 上否認了這一説法，但這一事件顯然讓烏克蘭的歐洲盟友感到不安，他們正在尋求對衞星服務的主權替代方案。為此，法國去年夏天向 Eutelsat Communications（ETL.PA）投資了 16 億美元——該公司運營 OneWeb 星座。法國政府現在是該集團的最大股東，該集團在低地球軌道上擁有約 600 顆衞星。德國和意大利也表示有興趣建立自己的星座，以進行安全的政府和軍事通信。如果馬斯克和美國仍被視為可靠的合作伙伴，這些措施甚至可能不會被提上日程。對 Starlink 持續主導地位的威脅也可能來自內部。馬斯克的 xAI 與火箭和衞星集團的最近合併使 SpaceX 面臨新的監管和財務風險。根據彭博社看到的文件，xAI 在截至 2025 年 9 月底的三個月內報告了 15 億美元的淨虧損，而在今年前九個月消耗了約 80 億美元的現金。這使得 Starlink 在收入和利潤方面的增長對合並後的集團顯得更加關鍵。此外，監管風險也存在，因為多個司法管轄區正在調查 Grok 聊天機器人，該機器人在社交網絡 X 上製作和傳播了色情圖像。</p><p>圍繞公司的所有噪音和有限的財務披露使得估值變得棘手。假設為了論證的目的，SpaceX 最近的 1 萬億美元合併價值中有 70% 歸因於 Starlink，這大致與其收入貢獻相符。這將意味着衞星部門的估值約為 7000 億美元。</p><p>Quilty Space 的分析師認為，Starlink 今年的收入可能達到約 160 億美元，EBITDA 為 110 億美元。在 7000 億美元的企業價值下，這將意味着前瞻性銷售倍數為 44 倍，EBITDA 倍數為 64 倍。這與超高估值的 Palantir Technologies（PLTR.O）在 2026 年收入的 42 倍和 2026 年 EBITDA 的 72 倍相當，因此與 Eutelsat 和 T-Mobile US（TMUS.O）及 Verizon Communications（VZ.N）等電信集團的個位數倍數相比，處於不同的層次。</p><p>誠然，老牌通信集團與 Starlink 相比幾乎沒有增長，這在某種程度上為馬斯克的業務提供了更高的 Palantir 風格倍數的合理性。即便如此，仍然很難讓數字成立。根據分析師的長期預測，考慮到增長預期，Palantir 的交易倍數略低於 2030 年 EBITDA 的 18 倍。如果將該倍數應用於 Starlink，這將意味着 SpaceX 的衞星部門需要在那一年產生 390 億美元的 EBITDA，以證明該部門 7000 億美元的企業價值。</p><p>相比之下，長期看好 SpaceX 的摩根大通認為，Starlink 的收入到 2030 年可能接近 500 億美元，按照 50% 的利潤率計算，這將意味着 250 億美元的 EBITDA。這令人印象深刻，但遠不足以支撐其估值。而且摩根大通的預測看起來非常像是一個藍天情景。即使馬斯克成功實現萬億美元的股市上市，這也不能保證一路順風。請在 Bluesky 和 LinkedIn 上關注 Jennifer Johnson。</p><p>全球絕大多數人口至少覆蓋有 3G 網絡。</p><figure class="image"><img src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2026/f5ea11820888a87c19c36a914dc7bf24?x-oss-process=style/lg" alt="" width="1420" height="1024" original-src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2026/f5ea11820888a87c19c36a914dc7bf24"/></figure><p>Starlink 的寬帶收入預計今年將增長超過 50%。</p><figure class="image"><img src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2026/fbe146f77cef88fe917be730e8a5c4ef?x-oss-process=style/lg" alt="" width="1420" height="1024" original-src="https://pub.pbkrs.com/uploads/2026/fbe146f77cef88fe917be730e8a5c4ef"/></figure><p>（編輯：Rob Cyran；製作：Pranav Kiran）</p>

<p>(The author is a Reuters Breakingviews columnist. The opinions expressed are her own.)</p>
<div class="lb-trans"><p>（作者是路透社 Breakingviews 專欄作家。文中觀點僅代表她個人。）</p>
</div><p>By Jennifer Johnson</p>
<div class="lb-trans"><p>作者：詹妮弗·約翰遜</p>
</div><p>LONDON, Feb 26 (Reuters Breakingviews) - Investing in an Elon Musk company is less a bet on financial outperformance than a statement of faith in his vision for the future. SpaceX plans to launch one million satellites that will serve as distributed cloud servers in space. These orbital data centers will supposedly harness the power of the sun to process artificial-intelligence workloads. To make it happen, Musk thinks he may need a satellite factory on the moon. He’ll undoubtedly need plenty of cash – which is where a potential SpaceX initial public offering comes in. At its core, SpaceX is today a profitable satellite communication and launch business with a major lead over would-be rivals. Reuters reported, citing two people familiar with the matter, that Musk’s group generated some $8 billion in EBITDA last year on $15 billion to $16 billion of sales. Starlink, its satellite broadband unit, accounted for 50% to 80% of total revenue. The implied group margin of roughly 50% is impressive for what is in large part a broadband supplier with 10 million subscribers worldwide. At a $1 trillion valuation, using SpaceX’s price tag from its recent merger with Grok chatbot maker xAI, it might look like the company is preparing to capture a hefty share of the global telecom market in short order. But the reality is that satellite connectivity is a complement to conventional networks – not a replacement for them. Most consumers in developed markets will find that a fixed-line broadband connection meets their needs at home, while 4G and 5G are readily available on-the-go. Demand for satellite services comes from people and places that telecom companies otherwise struggle to reach. This isn’t a tiny market, but it will get crowded. Amazon.com (AMZN.O) recently got the greenlight from the U.S. Federal Communications Commission to add around 4,500 more satellites to its planned constellation – taking the total to just under 8,000. Some 200 satellites have been launched so far, with the full fleet due to be in service by 2029. China, meanwhile, is developing two low-earth-orbit networks of its own: one for government and security uses and another aimed at international customers, with tens of thousands of planned satellites in total. Though SpaceX will list with an effective monopoly in satellite communications, its deep-pocketed rivals have the ability and resources to drain Musk’s moat. China’s space efforts are backed by various state-linked entities, which should bolster their chances of success. For its part, Amazon is designing its user terminals with low production costs in mind. If it passes these savings on, and thereby undercuts Starlink, it could gain a market foothold. Musk’s recent political entanglements also appear to have put a theoretical cap on the size of Starlink’s government and defense business, at least outside its home market. In February 2025, Reuters reported that U.S. negotiators had used Starlink access as a bargaining chip when trying to broker a critical minerals deal with Ukraine. Though Musk denounced the claims on X, the episode clearly unsettled Ukraine’s European allies, who are seeking sovereign alternatives to the satellite service. To this end, France invested $1.6 billion in Eutelsat Communications – the operator of the OneWeb constellation – (ETL.PA) last summer. The French state is now the largest shareholder in the group, which has some 600 satellites in low-earth orbit. Germany and Italy have also expressed an interest in building their own constellations for secure government and military communications. Were Musk and the U.S. still viewed as reliable partners, such measures may not even be on the table. Threats to Starlink’s continued domination could also come from within. The recent merger of Musk’s xAI and the rockets-and-satellites group leaves SpaceX exposed to new regulatory and financial risks. According to documents seen by Bloomberg, xAI reported a net loss of $1.5 billion for the three months to the end of September 2025, while it burned through some $8 billion in cash in the first nine months of the year. This makes growing the top and bottom lines at Starlink look even more critical for the combined group. And there is regulatory risk, as multiple jurisdictions are investigating the Grok chatbot, which produced and circulated sexually explicit images on social network X.</p>
<div class="lb-trans"><p>倫敦，2 月 26 日（路透社 Breakingviews）—— 投資於埃隆·馬斯克的公司，更多的是對他未來願景的信仰，而非對財務超越的押注。SpaceX 計劃發射一百萬顆衞星，作為太空中的分佈式雲服務器。這些軌道數據中心將利用太陽的能量來處理人工智能工作負載。為了實現這一目標，馬斯克認為他可能需要在月球上建立一個衞星工廠。他無疑需要大量資金——這就是潛在的 SpaceX 首次公開募股的意義所在。從本質上講，SpaceX 今天是一家盈利的衞星通信和發射公司，領先於潛在的競爭對手。路透社援引兩位知情人士的報道，稱馬斯克的集團去年在 150 億到 160 億美元的銷售額上產生了約 80 億美元的 EBITDA。Starlink，其衞星寬帶部門，佔總收入的 50% 到 80%。大約 50% 的隱含集團利潤率對於一家在很大程度上是擁有 1000 萬全球用户的寬帶供應商來説，令人印象深刻。在以 1 萬億美元估值的情況下，利用 SpaceX 最近與 Grok 聊天機器人制造商 xAI 合併時的估值，似乎該公司準備迅速佔領全球電信市場的一大份額。但現實是，衞星連接是對傳統網絡的補充——而不是替代品。大多數發達市場的消費者會發現，固定寬帶連接在家中滿足他們的需求，而 4G 和 5G 在移動中也很容易獲得。對衞星服務的需求來自那些電信公司難以覆蓋的人羣和地區。這並不是一個小市場，但它將變得擁擠。亞馬遜（AMZN.O）最近獲得了美國聯邦通信委員會的批准，計劃在其衞星星座中增加約 4500 顆衞星——使總數接近 8000 顆。目前已經發射了約 200 顆衞星，整個艦隊預計將在 2029 年前投入使用。與此同時，中國正在開發兩個自己的低地球軌道網絡：一個用於政府和安全用途，另一個面向國際客户，計劃總共發射數萬顆衞星。儘管 SpaceX 在衞星通信領域將以有效壟斷的身份上市，但其資金雄厚的競爭對手有能力和資源來削弱馬斯克的護城河。中國的太空努力得到了各種國有實體的支持，這應該會增強他們成功的機會。就亞馬遜而言，它正在設計用户終端，以降低生產成本。如果它將這些節省轉嫁給消費者，從而削弱 Starlink 的市場地位，它可能會獲得市場立足點。馬斯克最近的政治糾葛似乎也在理論上限制了 Starlink 在其本土市場以外的政府和國防業務的規模。2025 年 2 月，路透社報道，美國談判代表在試圖與烏克蘭達成一項關鍵礦產交易時，曾將 Starlink 接入作為籌碼。儘管馬斯克在 X 上否認了這一説法，但這一事件顯然讓烏克蘭的歐洲盟友感到不安，他們正在尋求對衞星服務的主權替代方案。為此，法國去年夏天向 Eutelsat Communications（ETL.PA）投資了 16 億美元——該公司運營 OneWeb 星座。法國政府現在是該集團的最大股東，該集團在低地球軌道上擁有約 600 顆衞星。德國和意大利也表示有興趣建立自己的星座，以進行安全的政府和軍事通信。如果馬斯克和美國仍被視為可靠的合作伙伴，這些措施甚至可能不會被提上日程。對 Starlink 持續主導地位的威脅也可能來自內部。馬斯克的 xAI 與火箭和衞星集團的最近合併使 SpaceX 面臨新的監管和財務風險。根據彭博社看到的文件，xAI 在截至 2025 年 9 月底的三個月內報告了 15 億美元的淨虧損，而在今年前九個月消耗了約 80 億美元的現金。這使得 Starlink 在收入和利潤方面的增長對合並後的集團顯得更加關鍵。此外，監管風險也存在，因為多個司法管轄區正在調查 Grok 聊天機器人，該機器人在社交網絡 X 上製作和傳播了色情圖像。</p>
</div><p>All the noise around the company, and limited financial disclosures, make it tricky to value. Assume, for the sake of argument, that 70% of SpaceX’s recent $1 trillion merger value is attributable to Starlink, roughly in line with its revenue contribution. That would imply a valuation of around $700 billion for the satellite unit.</p>
<div class="lb-trans"><p>圍繞公司的所有噪音和有限的財務披露使得估值變得棘手。假設為了論證的目的，SpaceX 最近的 1 萬億美元合併價值中有 70% 歸因於 Starlink，這大致與其收入貢獻相符。這將意味着衞星部門的估值約為 7000 億美元。</p>
</div><p>Analysts at Quilty Space reckon Starlink could bring in roughly $16 billion in revenue and $11 billion in EBITDA this year. At an enterprise value of $700 billion, this would imply a forward sales multiple of 44 and an EBITDA multiple of 64. That’s in the same ballpark as super-racy Palantir Technologies’ (PLTR.O) equivalent valuations of 42 times 2026 revenue and 72 times 2026 EBITDA, using Visible Alpha data, and is therefore in a different stratosphere to the single-digit multiples of Eutelsat and telecom groups like T-Mobile US (TMUS.O) and Verizon Communications (VZ.N) .</p>
<div class="lb-trans"><p>Quilty Space 的分析師認為，Starlink 今年的收入可能達到約 160 億美元，EBITDA 為 110 億美元。在 7000 億美元的企業價值下，這將意味着前瞻性銷售倍數為 44 倍，EBITDA 倍數為 64 倍。這與超高估值的 Palantir Technologies（PLTR.O）在 2026 年收入的 42 倍和 2026 年 EBITDA 的 72 倍相當，因此與 Eutelsat 和 T-Mobile US（TMUS.O）及 Verizon Communications（VZ.N）等電信集團的個位數倍數相比，處於不同的層次。</p>
</div><p>Granted, the older communications groups are barely growing compared with Starlink, which arguably justifies a more Palantir-style multiple for Musk’s business. Even then, however, it’s hard to make the numbers work. Using analysts’ long-term forecasts, to factor in growth expectations, Palantir trades at just under 18 times 2030 EBITDA. Applying that multiple to Starlink would imply that the satellite unit of SpaceX needs to produce $39 billion of EBITDA that year in order to justify a $700 billion enterprise value for the division.</p>
<div class="lb-trans"><p>誠然，老牌通信集團與 Starlink 相比幾乎沒有增長，這在某種程度上為馬斯克的業務提供了更高的 Palantir 風格倍數的合理性。即便如此，仍然很難讓數字成立。根據分析師的長期預測，考慮到增長預期，Palantir 的交易倍數略低於 2030 年 EBITDA 的 18 倍。如果將該倍數應用於 Starlink，這將意味着 SpaceX 的衞星部門需要在那一年產生 390 億美元的 EBITDA，以證明該部門 7000 億美元的企業價值。</p>
</div><p>Longtime SpaceX bulls Morgan Stanley, by comparison, think Starlink’s revenue could reach almost $50 billion by 2030, which using a 50% margin would imply $25 billion of EBITDA. That’s impressive, but well short of what’s needed to buttress the valuation. And Morgan Stanley’s forecasts look very much like a blue-sky scenario. Even if Musk pulls off a trillion-dollar stock market launch, that’s no guarantee of a smooth ride. Follow Jennifer Johnson on Bluesky and LinkedIn.</p>
<div class="lb-trans"><p>相比之下，長期看好 SpaceX 的摩根大通認為，Starlink 的收入到 2030 年可能接近 500 億美元，按照 50% 的利潤率計算，這將意味着 250 億美元的 EBITDA。這令人印象深刻，但遠不足以支撐其估值。而且摩根大通的預測看起來非常像是一個藍天情景。即使馬斯克成功實現萬億美元的股市上市，這也不能保證一路順風。請在 Bluesky 和 LinkedIn 上關注 Jennifer Johnson。</p>
</div><p>The vast majority of the global population is covered by at least a 3G network</p>
<div class="lb-trans"><p>全球絕大多數人口至少覆蓋有 3G 網絡。</p>
</div><p><img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://www.reuters.com/graphics/BRV-BRV/akveygbgwvr/chart.png" alt="" original-src="https://www.reuters.com/graphics/BRV-BRV/akveygbgwvr/chart.png"/></p>
<p>Starlink’s broadband revenues are estimated to grow over 50% this year</p>
<div class="lb-trans"><p>Starlink 的寬帶收入預計今年將增長超過 50%。</p>
</div><p><img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://www.reuters.com/graphics/BRV-BRV/klpyleakkvg/chart.png" alt="" original-src="https://www.reuters.com/graphics/BRV-BRV/klpyleakkvg/chart.png"/></p>
<p>(Editing by Rob Cyran; Production by Pranav Kiran)</p>
<div class="lb-trans"><p>（編輯：Rob Cyran；製作：Pranav Kiran）</p>
</div>

BREAKINGVIEWS- SpaceX 的新興壟斷地位面臨持久性考驗