英偉達過去兩個季度的股價幾乎沒動，但摩根士丹利的判斷是：基本面反而在變強，市場只是被兩件事卡住——增長能不能 “熬過” 2026，以及市場份額會不會被 ASIC、AMD 慢慢啃掉。大摩把英偉達重新抬回半導體板塊的 “首選”，維持增持評級與 260 美元目標價，並把當前估值視作少見的介入窗口。
據追風交易台，摩根士丹利北美半導體分析師 Joseph Moore 在最新報告中表示，英偉達以 2027 年盈利計僅約 18 倍市盈率，是一個出人意料的好切入點。他的邏輯不是押注下個季度再超預期，而是押注投資人對 “增長耐久度” 的懷疑，會在未來幾個月開始鬆動。
支撐這套判斷的證據，更多來自供應鏈與客户行為：報告提到，超大規模雲廠商正在對上游做更長週期的鎖量，甚至出現 “3 年訂單、部分全額預付” 的現象。這類動作很難與 “明年就打算急剎車” 兼容。不過報告也承認，下游現金流的壓力是真問題：部分雲基礎設施業務處在負現金流狀態，若按財務數字推演，明年資本開支確實可能降速。
至於市場份額，摩根士丹利並不否認 2026 年英偉達可能小幅回落：它給出的結構是英偉達約 85% 的收入份額，ASIC 略高於 10%，AMD 略低於 5%；在英偉達規模已接近 “每季度 800 億美元” 的約束下，同行增速略快、份額回吐 1—2 個百分點並不意外。
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<h2>兩季度橫盤的本質：市場在押注 “增長不耐久”，而不是否定當下景氣</h2>
摩根士丹利把英偉達近期的 “漲不動” 歸因於預期結構：市場已經默認眼下很強，真正的分歧在 2027。
它提到一個反常對比——當初把板塊首選從英偉達換到 SanDisk、再換到美光之後，內存股累計漲幅達到 300%—900%，而英偉達股價 “原地踏步”；與此同時，英偉達 “當前季度” 的盈利預期在 6 個月裏上調了 38%。這意味着，壓着股價的不是數據，而是對週期壽命的懷疑。
報告也把這種情緒波動放進歷史模式：過去三年裏，每年年初市場都會對 “下一年” 不放心，直到可見度補上，股價才出現階段性跑贏。它押注 2026 年會重複這一過程。
<h2>供應鏈給出的信號偏 “硬”：三年鎖單、甚至全額預付</h2>
摩根士丹利認為，持續性更難證明，但它看到的上游行為越來越極端。報告寫到，超大規模客户對內存供應商下 3 年訂單，在部分情況下甚至全額預付；極端案例是 “本季度就收到了 2028 年收入的 100%”，而對應的量級還是當前水平的數倍。
它把這類預付款視作 “耐久度線索”：如果客户真要在明年放緩，很難解釋為什麼要把更遠期的供給提前用現金鎖死。報告強調，這只是諸多跡象之一——從供應鏈反饋看，多個環節都在為持續增長做準備。
<h2>下游的反證來自現金流：部分雲基礎設施業務仍在 “燒錢”</h2>
摩根士丹利並沒有把 “現金流問題” 輕輕帶過。報告提到，一些雲基礎設施業務處於負現金流狀態：這當然可以持續（資產負債表強、也有融資空間），但如果只看財務數字，明年開支確實 “看起來會降速”。
它給出的解釋框架更接近 “時間差”：英偉達管理層在電話會上的回應是，雲廠商會在這些投資上賺到比市場模型裏更多的錢；
報告也補充，雲 GPU 業務利潤很高，且市場參與者在討論 “算力供需缺口每天以個位數擴大”。換句話説，短期現金流可能難看，但不等於投資回報不存在。
<h2>份額可能小幅回吐，但客户的注意力已經轉向 Rubin</h2>
在競爭格局上，摩根士丹利給出了明確拆分：英偉達收入份額約 85%，ASIC 略高於 10%，AMD 略低於 5%。它預計 2026 年同行增速略快，英偉達份額可能下滑 1—2 個百分點，原因很 “物理”：規模越大、供應受限越強，越難維持同樣增速。
但報告認為，客户真正盯着的是 Rubin（預計下半年出貨），而在此之前競爭仍主要體現為 Blackwell 對陣各類替代方案。它也承認護城河 “有一點被侵蝕”，因為頭部模型開發者更傾向架構中立，同時使用英偉達、AMD、Google 雲 TPU 以及自研 ASIC；
不過按其調研，即便在第三方強調 “更低總體擁有成本” 的領域，客户偏好仍常常倒向英偉達。報告甚至提到，最大的兩家 ASIC 用户、以及最大的兩家潛在 AMD 用户，在 2026 年仍可能讓其與英偉達的業務增長達到 80%+。
此外，對更激進的多頭敍事（前沿模型開發者指向 2029 年需要 “幾百 GW 算力”，而今年約 30GW），摩根士丹利態度剋制：它不買這個數字，但也明確表示，看不到 2026 年 “週期結束” 的跡象。
它的關鍵約束條件是產能：半導體產能不可能在短時間內把供給推到那種規模。更重要的是，來自全球供應鏈的反饋並非 “訂單變弱”，而是 “用現金提前鎖定穿越 2028 的增長”。
對於即將到來的 GTC 大會，摩根士丹利預期，它未必能讓持懷疑態度的投資者徹底相信資本開支的可持續性，但大概率能把市場份額爭論先講清楚。這次展示會類似 2024 年——給出更完整的四年路線圖，並強調競爭不止是芯片本身，還包括機櫃與生態系統建設；同時，它預計 Groq IP 會在路線圖裏佔一席之地。

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英偉達橫盤兩季，大摩卻將其重申為半導體 “首選”。市場憂慮其 2026 年增長見頂，但云巨頭 “三年鎖單、全額預付” 的極端買單動作成為最硬反證，大摩認為僅 18 倍的遠期市盈率是極罕見的介入窗口。對於市場擔憂市場份額回落，大摩認為在英偉達規模已接近 “每季度 800 億美元” 的約束下，同行增速略快、份額回吐 1—2 個百分點並不意外。

- 摩根士丹利將英偉達重回半導體首選，維持 260 美元目標價。  
- 提到市場對 2026 年增長的懷疑，以及雲廠商的長期鎖單現象。  
- 預計英偉達 2026 年收入份額或下滑 1—2 個百分點，但客户依然關注其新產品。

芯片 “首選” 英偉達、取代存儲，大摩的理由：股價滯漲已久，而 “2026 年增長見頂” 論已破產