「泡泡瑪特們」能回 A 股了？

作者 | 王晗玉编辑 | 张帆封面来源 | 视觉中国3 月 6 日，中国证监会主席吴清在十四届全国人大四次会议经济主题记者会上表示，将在创业板增设一套更加精准、更为包容的上市标准，并明确提及积极支持新型消费、现代服务业等优质创新创业企业在创业板发行上市。这一表态被市场解读为创业板向新型消费与现代服务业企业敞开大门的信号。此前较长一段时间内，由于 A 股主板及创业板上市标准对“盈利性”和“硬科技”属性的严苛要求，大批如泡泡玛特、名创优品等新消费领域的头部公司不得不 “退而求其次” 选择赴港上市。如果此次改革落地，或有望改变一级市场的投资预期，并带动A 股消费板块的估值重塑。A 股为何 “不要” 消费公司？回顾近几年的A 股 IPO 市场，其板块结构呈现出明显的 “重制造、轻消费” 特征。根据同花顺的统计数据，2025 年 A 股 IPO 公司主要集中于制造业，数量高达 100 家，占比 86.21%；批发和零售业仅有 3 家，信息传输、软件和信息技术服务业仅 2 家。这种结构在一定程度上反映了监管层的导向：消费类企业通常现金流充裕，融资需求不如科技企业迫切。同时，部分新消费模式在初期常因盈利模式不稳定而受到质疑，进一步降低了其在 A 股上市的优先级。而观察创业板现行的三套上市标准，也均对企业的盈利或营收规模设置了较高门槛。第一套标准要求 “最近两年净利润均为正且累计不低于 1 亿元”，第二套标准涉及 “市值 + 收入 + 盈利” 的组合要求，第三套标准虽放宽盈利要求，但仍需满足 “市值不低于 50 亿元且营收不低于 3 亿元” 的条件。这对于处于快速扩张期、尚未实现稳定盈利的新消费企业而言，多数难以企及。尤其在 2023年 8 月 “827 新政” 后A 股 IPO 节奏整体趋缓的背景下，有限的上市名额进一步压缩了消费类企业的上市空间。而同一时间，港股成了一众消费类明星企业的 IPO 首选。2025 年全年，港股共有 119 只新股挂牌上市，IPO 募资总额达 2856.93 亿港元，其中可选消费成为 IPO 募资规模排名第五的行业，募资额为 49.31 亿港元。Wind 数据显示，截至今年 2 月 9 日，消费行业还有 67 家企业在港股门前排队等待上市。A 股为何重新拥抱 “新消费”？监管层此次明确提及 “新型消费” 与 “现代服务业”，或意味着对消费行业态度的转变。尽管 A 股过去对消费企业较为审慎，但港股市场却涌现出一批新消费牛股。以泡泡玛特为例，尽管多家机构认为其估值被严重低估，但其股价在 2025 年依然表现亮眼，累计涨幅超过110%，年化收益率达到 112.79%；古茗同样在港股市场获得较高认可，去年 2 月上市以来累计涨幅 157.24%，年化收益率达 192.61%。这些企业在港股的表现，证明了新消费模式不仅具备可持续的盈利能力，也能为投资者创造丰厚回报。A 股市场若有此类标的回流，或有望增加居民财富增值渠道，进而助力资本市场长期健康发展。另一方面，此次创业板上市标准改革的最大受益者，或许是那些已在港股上市、盈利能力逐渐被验证、但价值被低估的新消费龙头企业。仍以泡泡玛特为例，作为当下潮玩行业的头部企业，其估值在 2025 年以前被长期压制，去年亦经历了从狂热到理性的估值回归过程，目前尚在向下波动，动态市盈率跌回 40 倍以下。泡泡玛特 H 股近三年 PE（TTM）变化 图源：Wind不过根据浦银国际的研报，其认为 2026 年年初至今，泡泡玛特在国内的收入展现出较强增长动力，并预计泡泡玛特 1-2 月国内市场收入同比将增长 130%-160%，并且今年二至四季度的收入绝对值也都将维持一季度的规模，因此该机构认为泡泡玛特当前估值被严重低估。若未来 A 股创业板增设第四套标准，允许符合条件的企业二次上市或分拆上市，泡泡玛特也能不再受限于单一资本市场，而在全球化布局的阶段内获得更丰富的资本运作选择。回到消费市场一线，随着Z 世代成为消费主力，消费范式正在发生深刻变化。悦己消费、品质消费、精神消费等新消费形态，不仅带动了经济增长，也催生了新的产业链。支持这类企业上市，有助于完善 A 股市场的行业结构，同时也为居民提供了分享新消费红利的投资渠道。退出通道拓宽，改变一级市场预期转向投资者的视角，如果此次改革落地，或也将对一级市场的投资逻辑和二级市场的估值体系产生深远影响。这些影响不仅体现在资本流向的变化上，更将重构A 股消费板块的价值评估框架。过去在一级市场上，投资机构对于新型消费项目往往持谨慎态度，因为这类项目即便做到行业龙头，也可能因盈利不稳定或模式太新而无法在 A 股上市。创业板增设包容性标准，相当于给一级市场提供了明确的预期指引。这将促使投资机构更敢于投早、投小，支持那些暂时不盈利但具备高成长性的消费创新企业。从长远看，此举将激发社会资本投资新消费领域的热情，形成产业创新与资本增值的良性循环。此外，A 股消费板块的估值也高于港股。从历史数据来看，A 股消费类公司通常享有比港股同类型企业更高的估值溢价。目前 A 股消费类个股市盈率普遍超过 30 倍，港股消费股则约在 18 倍以下。如 A 股市场上的青岛啤酒市盈率约 18 倍，港股市场上的华润啤酒约 13 倍；A 股市场上的贝因美市盈率约 46 倍，港股市场上的中国飞鹤则不到 12 倍。而部分 A 股白酒龙头，如洋河股份当前市盈率约 37 倍，水井坊约 32 倍，舍得酒业则高达 111 倍。基于港股市场中零售、餐饮、服饰等可选消费权重更高的结构因素，其估值水平往往受消费复苏影响弹性更大。而 A 股以必需消费为主，估值更抗跌。两地市场的估值差异意味着，一旦新消费企业获得回归 A 股的通道，其市值管理空间将被打开，这对于提升股东回报和吸引长期资金具有积极意义。而对于 A 股消费板块而言，长期以来，A 股消费板块以白酒、家电等传统白马股为主，估值体系相对固化。新型消费企业的涌入，将改变这一格局。未来随着更多在港上市的新消费龙头企业可能回归 A 股市场，A 股消费板块的估值结构也将面临调整。那些真正具备核心竞争力和成长潜力的企业将获得合理估值，而单纯依靠概念炒作的个股估值泡沫可能被挤压，整个消费板块的估值体系将趋向更健康合理。* 免责声明：