<div id="readability-page-1"><div>每經記者：王海慜 每經編輯：葉峯近階段，隨着不易被 AI 取代的領域日漸成為全球資本的避風港，“HALO”（有觀點認為，在 AI 時代之下，資本會更加青睞那些擁有重資產、低技術替代風險的實體企業）資產的價值重估正在市場真實上演。與此同時，近期部分機構持續推薦有色金屬、原油、化工等實物資產的投資機會，認為 “HALO” 敍事有望成為 A 股市場的主線，尤以國金證券策略團隊為代表，其 “實物即方舟” 的觀點在業內關注度較高。不過，中信證券最新發布的研報卻呈現不同看法。這份主題名為《海外市場聚光燈-HALO 會是持續主線嗎？》的研報圍繞 HALO 概念的持續性進行了探討，核心觀點認為，HALO 本質上是對低替代風險資產的一次性生存溢價重估，難以構成長期主線，更多是階段性風格輪動的體現。記者隨機採訪發現，目前認同中信證券觀點的機構不在少數。“HALO 主線論” 引爭議2026 年開年以來，A 股市場颳起了一股週期旋風。尤其是最近的 “美伊局勢” 一度點燃了能源、化工板塊的投資熱情，“HALO 是主線”“實物即方舟” 等話題開始備受關注。據 Choice 數據統計，截至 3 月 11 日收盤，今年以來，漲幅排名前五的申萬一級行業（除綜合外）分別為石油石化（+24.4%）、煤炭（+22.6%）、基礎化工（+19.4%）、有色金屬（+18.1%）、建築材料（+17.4%）。相比之下，科技成長相關的電子（+7.8%）、通信（+8.8%）、計算機（+5.3%）年初以來的累計漲幅都不足 10%，明顯跑輸 “HALO” 資產。與此同時，“HALO” 效應在美股市場也有表現。進入 2026 年，在美伊衝突爆發前，美股市場的 AI 基建、能源電力、半導體設備及相關物理資產階段性走強，部分 AI 替代風險較高的軟件類資產表現承壓；除此之外，一類更廣泛的 “重資產 + 低淘汰” 資產開始獲得資金關注，即所謂的 “HALO”。此外，據慧博智能終端，近期，各大券商的研報多有聚焦 “HALO” 主題。例如，3 月 8 日，國投證券在《HALO 交易：餘音未止，節奏至上》中指出，“HALO 交易尚未進入極致亢奮的'魚尾'階段，當前不算擁擠的籌碼結構，仍為後續演繹留出了空間”。不過，最近幾天，隨着油價的波動加劇，質疑所謂 “HALO 主線論” 的觀點也開始浮現，其中不乏一些頭部機構下場發聲。中信證券最新發布的研報《海外市場聚光燈——HALO 會是持續主線嗎？》就對當前市場的 “HALO 熱” 提出質疑。該研報的核心觀點為：市場關於 AI 的敍事從 “AI Bubble（AI 泡沫）” 轉變為 “AI Disruption（AI 顛覆）” 和 “HALO”，這標誌着市場已從 “系統性泡沫定價” 過渡至 “結構性分化定價”。市場開始重新評估誰能受益於資源瓶頸、誰將受到替代衝擊、誰具備生存確定性。市場由高度集中狀態進入 Winner（贏家）、Survivor（倖存者）與 Loser（輸家）分化的階段，這一結構性變化既體現在美股內部，也體現在國別資產之間。該研報認為 HALO 本質上是對低替代風險資產的一次性生存溢價重估，是 Survivor。HALO 不等同於結構性贏家，單純基於生存確定性的防禦配置難以構成長期主線，更多是階段性風格輪動的體現。<img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://inews.gtimg.com/om_bt/OxjvZlevI0Dj8cpBX2f6t0_UDlSAx6upE_xJeptA5LosoAA/641?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="960" height="491" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://inews.gtimg.com/om_bt/OxjvZlevI0Dj8cpBX2f6t0_UDlSAx6upE_xJeptA5LosoAA/641"/>截圖自：中信證券研報該研報進一步指出，“真正具備持續超額收益潛力的資產應當位於 AI 擴張路徑的關鍵節點，與資源瓶頸或技術升級方向形成深度綁定，具備盈利彈性的特徵。因此，HALO 交易更多是階段性風格輪動的體現，而非新的長期增長範式。在 Al 沒有明確的新方向時，HALO 值得關注，但一旦 AI 擴張方向明確，則資金會重新擁抱高增長。”今日，記者隨機採訪發現，認同中信證券上述觀點的機構不在少數。某頭部券商資深策略分析師告訴記者，“我們也沒有推 HALO 主題，繼續看好以 AI 和高端製造為主的科技板塊。”而在某大型券商策略首席看來，“這個説到底還是進攻和防禦的思路，主張進攻的就不同意 HALO，主張防禦的就同意。”某券商宏觀首席則指出，“HALO 等概念都是一個階段性的總結，現在市場有點混沌，熱點輪動得比較快。”機構：“HALO” 不是短暫輪動即便存在分歧，但不可否認的是，在 A 股市場，有色金屬、能源、化工等實物資產投資確已從原先的邊緣走向中央。一些機構認為 HALO 敍事有望成為 A 股市場的主線，其中，尤以國金證券策略團隊為代表，其 “實物即方舟” 的觀點在業內關注度較高。早在 2024 年 2 月末，記者參加民生證券年度策略會期間，時任民生證券策略首席的牟一凌就在主題演講中重點推薦有色、原油、煤炭等實物資產的投資機會。而在當時，這樣的 “小眾觀點” 與 AI 浪潮下的科技股投資熱顯得有些格格不入。在2025 年轉投國金證券，擔任首席策略官後，牟一凌繼續主推實物資產，相關投資邏輯逐步得到市場驗證。去年，申萬有色金屬指數上漲 95%，堪稱當年 A 股市場最大黑馬；近期，受中東局勢影響，能源板塊表現突出。最近，牟一凌相繼發佈了《實物資產與中國資產》《中國即 HALO，實物即方舟》《實物無熊市》等研報，獲得了較高的關注度。在持續推薦有色、原油、化工、機械設備等實物資產的同時，相關研報還突出了 A 股的 “HALO 屬性”。《中國即 HALO，實物即方舟》中指出，“相比於美股，A 股營收分佈集中於採礦業、製造業等不易被 AI 取代的行業；從行業中性的視角來看，大多數行業中 A 股上市公司有形資產佔總資產比重往往高於同行業的美股上市公司。中國企業在對抗 AI 顛覆潛在衝擊的能力相對更強。”《實物無熊市》中指出，“當下世界面對科技挑戰產業秩序，地區衝突挑戰全球化秩序，在秩序繁榮期被遺忘的實物資產將具有系統重要性。同時，中國資產具有全球最強的實物屬性，在動盪中的重估值得重視。”日前，牟一凌接受媒體採訪時再次提示了實物資產的投資機會，強調大宗商品是全年最核心的方向，2025 年以來有色金屬已經有所表現，不管是貴金屬還是工業金屬，2026 年他們仍然是主角。能源領域也會從低位走出來，比如油運，因為能源的需求在擴散。只是不同品種、不同行業之間會有輪動節奏。值得一提的是，縱觀全球市場，近期 A 股受 “美伊衝突” 的影響相對有限。據 Choice 數據統計，3 月 2 日-10 日，上證指數累計下跌 0.95%，在 43 個全球主要指數中排在第 9 位，明顯跑贏歐洲、日韓主要股指。今日，就上述中信證券研報的觀點，記者詢問了牟一凌本人，不過他未予直接回應。而對於目前圍繞 HALO 主題出現的市場分歧，上海千波資產總經理束其全向記者表示，“中信證券説的短線輪動，是提醒別追題材；國金證券説的實物方舟，是抓住底層邏輯。我更偏向 HALO 是中期風格再平衡，不是短暫輪動，但只會走結構性行情。重點看資源、能源、電力基建、高壁壘公用事業這些重資產，那些有供給約束、有現金流、有分紅的標的，才是這一輪 HALO 行情的核心。”另外，在一些業內人士看來，股市的投資策略，分析師通常有自己的主見，出現分歧是正常現象，究竟孰是孰非，還需要市場更長時間的驗證。回溯近年來的行情，AI 主題和 HALO 資產其實都有機會，只是 HALO 資產的走牛可能更加超預期。每日經濟新聞</div></div>

中信證券

近期，隨着不易被 AI 取代的領域成為資本避風港，"HALO"資產的價值重估在市場上演。部分機構推薦有色金屬、原油等實物資產，認為"HALO"敍事將成為 A 股主線。然而，中信證券的研報認為"HALO"只是一次性生存溢價重估，難以構成長期主線，更多是階段性風格輪動的體現。此觀點在業內引發爭議。

風格輪動還是長期主線？“實物即方舟” 現分歧，中信證券分析師隔空喊話：“HALO” 只是階段性主題