過去兩年，中國酒店業經歷了供給快速擴張後的消化期。門店數量持續增長，抄底低價物業 “跑馬圈地”，價格競爭加劇，入住率與房價雙雙承壓，行業一度陷入 “以價換量” 的低效循環。即便在整體供給仍處高位的背景下，部分品牌已經率先走出低價競爭，通過產品升級、連鎖化替代與經營結構優化，實現 RevPAR（每間可出租客房收入）修復與利潤回升。最新財報顯示，華住 2025 年第四季度營收達 65.3 億元，同比增長 8.3%，全年經調整淨利潤更以 32.9% 的增速狂飆至 49 億元。四季度，亞朵集團營收錄得 27.9 億元，同比增長 33.8%，經調整 EBITDA 同比激增 61%，刷新階段性紀錄。然而在總量供給仍高的背景下，頭部連鎖的回暖路徑，或許只是行業結構性分化的開始。結構性反彈當前國內酒店業仍處在供給壓力尚未完全消化的階段。截至 2024 年末，中國酒店總數已超過 37 萬家，客房規模超過 1850 萬間，整體供給水平高於上一輪行業高點。過去數年的擴張週期中，大量單體酒店進入市場，行業一度呈現明顯的 “跑馬圈地” 特徵。在需求增速放緩的背景下，以價換量成為普遍現象，RevPAR 與 ADR（平均每日房價）長期承壓。但進入 2025 年，頭部連鎖的經營數據開始出現明顯分化。2025 年第三季度，華住 RevPAR 開始改善，並在第四季度正式轉正，同比 +1.8%。其中 ADR 同比增長 4%，成為核心驅動力。亞朵同樣在 2025 年第四季度迎來關鍵轉折。ADR 結束連續兩年的負增長，同比提升 1.5%，RevPAR 恢復度逐季改善。ADR 回升的背後既有行業層面的變化，也有結構因素驅動。思源恆嶽合夥人王學偉對信風表示：“2025 年下半年起，各大集團拓店節奏明顯趨緩，區域層面逐漸形成隱性的定價共識，主動價格戰減少，行業競爭從低價轉向品質與品牌。”與此同時，供給端競爭正從價格轉向品質升級，也為房價提供了支撐。華住和亞朵均在推動中高端升級與向上替代。亞朵方面，其非標、高情緒價值產品線薩和（SAVHE）品牌四季度 RevPAR 已突破 950 元，顯示中高端需求仍存在明顯空間。華住則通過多品牌策略推進中高檔佈局，包括城際、全季大觀、桔子水晶與美居等品牌，新開業增速明顯高於集團平均水平。截至 2025 年底，華住中高檔酒店（含運營及籌備）數量超過 1639 家，同比增長 17.6%，核心品牌城際開業門店數突破 100 家。隨着需求增速放緩，缺乏會員體系與管理能力的單體酒店在存量競爭中逐漸失去優勢，越來越多存量物業選擇加入連鎖體系以獲得更穩定的回報。2025 年華住全年新開業酒店超過 2400 家，創歷史新高。亞朵第四季度淨新增 67 家門店，總門店數突破 2000 家，新增門店以亞朵 4.0（見野）與輕居為主。需求端亦出現邊際改善。華住首席執行官金輝表示，過去三個月中國酒店業趨勢正在復甦，休閒旅行穩定增長，入境遊逐步恢復，商務活動與差旅需求觸底回升，尤其在一二線城市更為明顯。公司預計 2026 年 RevPAR 同比持平或小幅增長。與此同時，管理加盟模式的槓桿效應持續釋放。2025 年華住管理加盟及特許經營業務收入同比增長 23.1%，佔 Legacy-Huazhu（華住中國）總利潤的 69%，較上一年上升 5 個百分點。亞朵全年來自管理加盟酒店收入同比增長 28%，成為利潤增長的重要來源。頭部的能力中高端升級已成為行業相對確定的趨勢。在當前供給仍較為充沛的背景下，中高端酒店憑藉更高房價與更強品牌辨識度，通過空間設計、餐飲配套與服務體驗形成差異化競爭。這使其一方面分流奢華酒店的部分客羣，另一方面持續擠壓經濟型酒店的市場空間。在王學偉看來，中高端短期內不會快速內卷，目前邏輯仍然比較強，主要因為市場還沒有完全飽和，預計今年仍能保持中到高個位數增長。“這個價位段的需求並不完全追求性價比，品質仍然能撬動相當大的消費。”近期，華住推出全季大觀等升級產品線，亞朵則將亞朵 4.0 獨立為 “亞朵見野” 品牌，並釋放出 2026 年繼續擴張的信號，中高端賽道的競爭進一步前移。無論是商務差旅、文旅消費，還是品質型住宿需求，對交通便利性、周邊配套與居住舒適度的要求基本一致。在中高端細分紅利吸引下，各企業往往集中在核心城市與成熟商圈佈局，選址出現重疊較為常見。王學偉指出：“成本控制能力和產業鏈優勢比較明顯的企業，在同等品質下可以提供更完整的服務。但並不是所有集團都具備這種能力，一些傳統集團資金壓力較大，很難做到同價位下的同等品質競爭。”儘管受益於同一輪行業修復，但華住與亞朵在當前週期中的位置、核心增長來源並不相同。華住的擴張更多來自連鎖化替代。根據電話會披露的信息，待開業管道（即規劃、建設及籌備中的酒店項目）中，超過 50% 位於三線及以下城市，顯示公司正將中高端與升級型經濟酒店大規模下沉，通過品牌與供應鏈優勢獲取縣域市場的連鎖化紅利。2026 年公司預計整體收入增長 2%–6%，其中加盟業務增長 12%–16%。儘管較 2025 年階段性放緩，但全年開店指引仍達到 2200–2300 家，擴張節奏依舊處於行業較高水平。從開店結構看，華住正在將全季、漢庭等成熟品牌進一步向低線城市推進，通過規模優勢實現存量替代，而非單純依賴新增需求。海外業務是華住本輪週期的重要變量。2025 年德意志酒店集團實現扭虧為盈，經調整後 EBITDA 轉正。管理層預計國際業務未來幾年將持續盈利，這一變化顯著改善了市場對華住整體盈利能力的預期。相比之下，亞朵仍處於成長階段。公司給出的 2026 年營收增長指引為 20%–24%，明顯高於行業平均水平，增長動力更多來自品牌升級與新業務擴展。其中最重要的變量來自零售業務。2019 年亞朵零售收入尚不足 1 億元，至 2025 年已增長至 36.7 億元，佔總收入約 41%。2025 年第四季度，亞朵酒店業務同比增長 23%，而零售業務同比增長超過 50%，成為拉動整體增長的主要動力。零售業務的意義不僅在於收入規模，更在於打破住宿場景的邊界。通過亞朵星球及線上渠道，公司能夠觸達大量非住店用户，使單一客房的價值延伸至更長的消費週期，從而形成區別於傳統酒店集團的盈利模型。華住和亞朵的業績先行回暖，顯示出頭部連鎖在高供給環境下的獨特韌性。但在市場看來，這兩家企業當前選擇的不同路徑——華住依託連鎖化替代穩健獲利，亞朵借中高端升級與零售延伸加速增長——更像是能力差異的體現。在整體市場仍存不確定性的背景下，頭部的向好，恐怕只是個別領先者的獨行跡象。
