EntityCheck 已經審查了超過 700 家破產公司，並對 260 家公司在 2023 年至 2025 年期間經歷破產過程進行了研究。分析發現，幾乎所有被研究的公司在申請破產前的 12 到 24 個月內都有可測量的警告信號。這表明，大多數人根本沒有關注到這些數據。
一個例子是 Bed Bath &amp; Beyond (BBBY)。在申請破產之前，該公司的 EBITDA（經營盈利能力的衡量指標）顯示出供應商支持的下降、庫存策略與實際客户需求之間的差距擴大以及流動性惡化。這些問題並不是一夜之間發生的，而是經過幾個季度的發展。
破產不是一個事件，而是一個過程。在公司申請破產之前，已經發生了一段時間的運營和財務相關的失敗。我們的分析確定了破產過程的三個階段：
<ul>
<li>潛伏階段</li>
<li>戰略絕望階段</li>
<li>終極螺旋階段</li>
</ul>
這三個階段各有不同的識別信號，並且企業採取行動的機會窗口逐漸縮小。
<h2>階段 1：公司在申請破產前 35 個月的狀態</h2>
階段 1 是貸款人、投資者和審計師的關鍵時刻，因為此時可用的選項最多。在這一階段，大多數企業可能會被忽視。處於階段 1 的公司可能在收入上有所增長，並且從外部看起來仍然穩定。
在這一階段，最早且最被忽視的信號之一是公司對待供應商的方式。EntityCheck 創始人 Levon Gasparian 反覆看到這種模式：“我看到的第一個紅旗是，供應商的付款越來越遲。人們會説，‘哦，這只是現金流問題，’ 但這實際上是流動性問題的跡象，可能比他們所表現的要嚴重。” 強勁的收入數字可以掩蓋這種逐漸惡化的情況，直到它變得不可否認。
評估階段 1 公司的最佳方法是使用持續經營警告。這是判斷實體在沒有重大變化的情況下是否能在 12 個月內生存的最佳指標。Sorrento Therapeutics 在 2023 年申請破產前 35 個月收到了類似的警告。這是數據庫中記錄的第一個信號。之前的 研究 表明，收到持續經營警告的公司中有 9% 到 13% 將在接下來的 12 個月內失敗。
負資產 是階段 1 公司另一個信號。當一家公司在其公開文件中負債超過資產時，這在公司崩潰之前就會顯而易見。Sorrento 的資產在其破產申請前 24 個月就少於其負債。這在其公開文件中顯而易見。
使用 Altman Z-score，該指標使用五個財務比率來衡量破產風險，也可以在評估中發揮作用。任何 Z-score 低於 1.8 的公司都可能面臨高風險。在階段 1 中，有幾家公司在仍顯示收入增長的情況下跌破了這一閾值。
特別是收入增長是一個需要仔細審查的信號。National Document, LLC 的創始人兼所有者 Scott Boyer 親身經歷了這一點：“我曾遇到過一家收入流強勁的企業，但它的記錄不完整或缺失。根據我當時的知識，他們肯定會因為錯過和忽視了太多付款而倒閉。然而，由於他們有如此多的需求和收入，我認為他們會恢復。結果並沒有。這讓我明白，無論你的銷售看起來多麼強勁，沒有可靠的審計記錄和記錄，他們是無法生存的。” 階段 1 的另一個跡象是公司嘗試重組但失敗。Gasparian 指出，一些公司反而試圖通過增長來擺脱困境：“如果他們已經處於困境中，增長只會擴大現有的差距。”
數據庫中的一家公司，一家醫療保健人力資源公司，由於監管變化 損失了 4 億美元的收入。該公司試圖重組債務，但未能找到任何買家，並在收入損失後 12 到 16 個月申請破產。
階段 1 仍然是公司扭轉局面的時機。公司仍然可以重組、再融資或聘請外部顧問來幫助解決問題。然而，這一機會窗口會隨着時間的推移而縮小。
<h2>階段 2：申請破產前 6 到 12 個月，管理層知道但不願意説</h2>
在階段 2，董事會和高管們已經內化了問題的規模。重組討論正在進行中。流動性壓力是真實存在的，但公眾敍述仍然模糊。外部披露滯後於內部現實數月。
當一家公司宣佈正在 “探索戰略選擇” 時，這個短語幾乎總是意味着董事會已經啓動了出售流程或開始準備重組。
領導層的離職是第二階段的另一個信號。在研究的 260 家公司中，首席執行官和首席財務官的離職大約集中在破產申請前的 4 到 6 個月。這些變動通常被視為例行公事，但時機卻傳達了不同的信息。Gasparian 直言不諱地指出，首席財務官的離職信號：“當首席財務官離職時，通常表明公司正處於危機狀態，危機管理正在進行中。這個層面的領導變動通常意味着正在進行一些嚴重的結構性變更。” 保險海軍的副總裁兼持牌保險生產人 Rami Sneineh 在董事會層面觀察到了同樣的模式：“當一家公司開始迷失方向時，董事會通常會將具有遠見的領導者替換為擅長拯救公司的專家。領導者可能看似只是離開，但在大多數情況下，他們是在公司崩潰之前選擇放棄。”
陷入困境的公司還會努力掩蓋運營惡化的情況，這些情況不會立即在財務報表中顯現。Boyer 在員工決策方面看到了這一點：“即將破產的企業不會讓這一點顯露出來，尤其是對他們的投資者和貸方。他們通常會將由於現金流問題而導致的裁員偽裝成是解僱表現不佳的員工。90% 的情況下，這些人都在盡職盡責，而且大多數人甚至做得很好。企業只是沒有選擇。” 這些所謂的基於表現的離職，特別是成羣出現時，在第二階段的其他信號背景下值得仔細審視。
治理缺口同樣重要。SVB 金融在破產前的 11 個月內未填補首席風險官的職位。這在公開文件中有所體現。在波動時期，關鍵控制職能的空缺並不是人力資源問題，而是風險監督的缺口。
審計師與管理層的衝突在這一階段很常見。Party City 與安永（Ernst &amp; Young）之間關於持續經營警告的爭議始於第二階段，遠在最終審計師辭職和破產申請之前。對財務披露的緊張關係是一個信號，表明一方認為公司的公開聲明並未反映其實際狀況。
第二階段是最後一個有意義的窗口。識別這些信號的貸方和投資者仍然可以重新評估風險敞口或降低風險。那些等待更明確指標的人會發現決策窗口已經關閉。
<h2>第三階段：最後六個月的信號是確認，而不是警告</h2>
在過程的第三階段，主要問題不再是公司是否會申請破產，而是何時會申請。在貸方收緊對公司的控制並耗盡流動性選擇後，管理團隊可以完全專注於法律程序，而不是努力避免它。
審計師的辭職是沒有任何談判餘地的最明確跡象之一。這與持續經營警告截然不同。根據我們的數據，審計師辭職通常發生在公司申請破產前的 60 到 90 天。例如，Party City 在安永因隱瞞持續經營警告而辭職後不久申請破產。
當一家公司從證券交易所退市時，意味着他們無法再籌集股本或滿足報告要求。Tuesday Morning 在申請關閉其最後一個公共融資來源前至少一個月自願從納斯達克退市。
在申請破產前的最後 90 天提供的最後貸款並不是救助融資。正如 Gasparian 所解釋的：“這些貸款可能只是用於資助破產。區別在於這些融資是否用於穩定運營並扭轉公司。” 絕大多數這些貸款提供的是短期、重度抵押的流程融資，用於資助管理破產過程所需的法律和顧問團隊，而不是為了防止破產。
在加密貨幣和其他金融服務公司中，提款凍結通常發生在公司崩潰前的 1 到 3 個月。
此外，一旦一家公司崩潰，它可能會導致其對手在幾周內經歷與第二階段相關的困境。
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<thead>
<tr>
<th></th>
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<th></th>
</tr>
</thead>
<tbody>
<tr>
<td>階段</td>
<td>提前期</td>
<td>關鍵信號</td>
</tr>
<tr>
<td>第一階段 – 潛伏期</td>
<td>最長 35 個月</td>
<td>持續經營警告、負資產、Altman Z-score &lt; 1.8、重組失敗、儘管債務不可持續但仍有收入增長</td>
</tr>
<tr>
<td>第二階段 – 戰略絕望</td>
<td>6–12 個月</td>
<td>“探索戰略選擇”，CEO/CFO 離職、治理缺口、審計師與管理層爭議</td>
</tr>
<tr>
<td>第三階段 – 終極螺旋</td>
<td>0–6 個月</td>
<td>審計師辭職、證券交易所退市、最後貸款/流程貸款、現金或提款凍結</td>
</tr>
</tbody>
</table>
<h2>為什麼一家加密公司可以在 60 天內崩潰，而一家航空公司需要 17 個月</h2>
這三階段的進展在所有 260 家公司中都出現。然而，每個階段的長度因行業而異，錯誤解讀這一時機本身就是一種風險。
航空業是一個緩慢發展的行業。昂貴的實物資產、複雜的債務結構和長期的飛機租賃使得第一階段和第二階段都變得漫長。在 一個案例中，一家主要的歐洲航空集團在 2020 年 3 月開始出現明顯的困境信號，但直到 2021 年 12 月才提交破產申請：經歷了 17 個月的緊急融資和債權人談判。
零售行業常常因庫存壓力而失敗。Bed Bath &amp; Beyond 承諾 進行大規模的庫存採購和自有品牌投資。隨着銷售放緩，供應商的付款要求加速，而庫存卻滯留。壓力在破產前的季度報告中顯而易見。
金融和加密貨幣公司 面臨流動性風險，而不是資產或庫存風險。這就是它們可能更快失敗的原因。一家加密礦業公司在其最大客户破產五個月後申請破產，原因是過度依賴單一交易對手。困境可以在幾周內從第二階段轉移到第三階段。
製藥公司通常會延長第一階段。製藥公司可以通過股票發行反覆籌集資金，即使在虧損運營的情況下，因為預期的監管批准。當關鍵批准被拒絕或延遲時，經過多年積累的損失可能會突然導致現金消失。
相同的持續經營警告在不同的行業意味着不同的事情。在航空業，這可能預示着漫長的債權人談判。在加密貸款公司，這可能意味着流動性在幾周內消失。
投資者應監測整個投資組合中的第一階段信號，而不是等待第三階段的確認。這意味着跟蹤持續經營警告、Altman Z-score 低於 1.8、負股權狀況和失敗的重組嘗試。
最後的話
企業破產幾乎總是遵循相同的三階段模式。信號最早在提交申請前 35 個月就出現。正如 Gasparian 所説：“公司並不總是知道事情有多糟糕，弄清楚需要更長的時間。當他們的數字追趕上現實時，損害可能已經造成。”
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EntityCheck 對 700 多家破產公司的研究表明，幾乎所有公司在申請破產前的 12 到 24 個月內都有警示信號。關鍵指標包括供應商支持下降、流動性問題和負資產。分析確定了破產的三個階段：潛伏期、戰略絕望期和終極螺旋，每個階段都有不同的信號。第一階段對貸款人和投資者至關重要，因為公司可能在表面上看起來穩定，儘管存在潛在問題。該研究強調監測供應商付款模式和財務比率（如 Altman Z-score）以評估破產風險的重要性

破產公司在申請破產前的幾個月裏就已經顯露出這些警告信號