這開始時是近期記憶中最激動人心的市場首秀之一。3 月 19 日，Fundrise Innovation Fund（VCX）——一個將 Anthropic、OpenAI 和 SpaceX 打包的單一上市證券——在紐約證券交易所上市，隨即出現了瘋狂的波動。在四個交易日內，股價飆升了 1,740%，從 31.25 美元漲至 575 美元的盤中高點。熔斷機制啓動，連續幾天暫停交易。在其巔峯時，投資者支付的價格超過了基金內部資產實際價值的 30 倍。
然後，Citron 出現了。
3 月 26 日，安德魯·萊夫的激進空頭公司在 X 上發佈了一條簡單的信息和一張標題為 “VCX 爆炸！” 的圖表——幾分鐘內，股價從 400 多美元暴跌至約 270 美元，31,000 股易手。收盤時，股價下跌了 49%。零售投資者急於進入的這個基金，作為他們通往 AI 革命的票據，在單個交易日內幾乎減半。
截至本文撰寫時，VCX 的交易價格約為 130 美元——相對於其基礎資產的實際價值溢價約為 585%。這種狂熱尚未結束。但交易的簡單部分已經過去。
我們在 4 月 1 日發佈此文。所有內容都不是玩笑。故事中最重要的部分仍在前方。
<h2>AI IPO 管道內部：Anthropic、OpenAI、SpaceX</h2>
沒有人會支付某物價值的 30 倍，除非他們迫切想要裏面的東西。那麼裏面有什麼呢？
VCX 最大的持股是 Anthropic——全球最重要的 AI 公司之一。確實，根據許多説法，它構建了目前可用的最佳前沿模型。公司的收入軌跡簡直是歷史性的：預計到 2025 年初年化收入約為 10 億美元，到 2026 年初達到 140 億美元的年化收入。它在 2026 年 2 月完成了一輪 300 億美元的 G 輪融資，估值為 3800 億美元，已聘請 IPO 顧問，並廣泛預計將在年底前申請上市。一旦上市，幾乎可以肯定將成為一代人中最重要的市場事件之一。
然後是 OpenAI，這個引發整個 AI 熱潮的公司。ChatGPT 的創造者將生成式 AI 推向了文化舞台，並永久改變了消費者和企業對軟件的期望。其最新的融資輪估值超過 8400 億美元，目標是潛在的 IPO 估值達到 1 萬億美元。這將使其在上市時成為美國曆史上最有價值的公司之一。
在其較小但同樣重要的持股中，還有 SpaceX：被廣泛認為是全球最有價值的私營公司。其 Starlink 衞星互聯網網絡為 155 個國家的數百萬用户提供服務。其獵鷹 9 號火箭處理了地球上超過一半的軌道發射。該公司本月早些時候向 SEC 提交了保密的 IPO 文件，目標是在 2026 年 6 月上市，估值在 1.5 萬億至 1.75 萬億美元之間——這一數字將使其 IPO 成為歷史上最大的一次，遠超 沙特阿美 創下的 294 億美元的記錄。
VCX 通過一個單一的流動性強的交易所交易證券擁有這三家公司——在它們上市之前，任何零售投資者都可以通過經紀賬户購買。難怪市場對它如此瘋狂。
但在概念上可理解的事物與在財務上合理的事物之間存在很大差異。
<h2>VCX 溢價問題背後的數學</h2>
在上市時，VCX 的淨資產值（NAV）為每股 18.97 美元。在四個交易日內，它達到了 575 美元的盤中高點——超過了其基礎資產實際價值的 30 倍。
現在，截至本文撰寫時，該基金的交易價格約為 130 美元。
這種急劇下跌的原因是什麼？結構無法支撐這個價格。
在其巔峯時，投資者不僅僅是在購買對 Anthropic、OpenAI 和 SpaceX 的曝光。他們為獲取這種曝光支付了極高的溢價——這種曝光僅在這些公司保持私有時存在。
這種區別比任何估值模型都更為重要——因為一旦這種曝光變得廣泛可用，溢價就會崩潰。
這就是 VCX 的核心缺陷。交易的關鍵在於這些公司成功的可能性較小，而在於它們保持不可接觸的時間有多長。
讓我們來看看其機制。VCX 在少數幾家頂級私營公司中擁有少量股份。其吸引力很簡單：你無法直接購買 Anthropic，因此你購買最接近的代理。在上市後的早期階段，這種稀缺性將股價推向了非凡的水平。
但稀缺性會消退。流動性不會。
當這些公司最終上市時，支付溢價的理由迅速消失。投資者不再是在購買曝光。他們持有的是一個擁有現在可以直接購買的資產的基金——沒有溢價。
隨着基礎公司的成功，基金的優勢逐漸縮小。
這是一個成功成為退出信號的交易。
還有供應方面。VCX 的大多數 IPO 前投資者的鎖定價格約為每股 19 美元。當鎖定期結束時，這一大批持有者可以在公開市場上出售，供應衝擊將是嚴重的。這種過剩不需要敍事的轉變，只需要一個機會。
現在正在上演的是一種過渡。
VCX 正在從一個敍事驅動的資產——基於稀缺性和興奮定價——轉變為一個金融資產，其價格必須與淨資產值、流動性和供應相協調。
處於這一階段的資產很少能維持極高的溢價。
<h2>更聰明的投資 AI IPO 浪潮的方法</h2>
在這些最重要的私營 AI 公司上市之前獲得曝光是一種強有力的策略。但還有其他方法可以在不支付隨着故事交付而消失的溢價的情況下獲得相同的核心曝光。
目前有三種方法脱穎而出。
<h3>SuRo Capital：以折扣價獲得 AI IPO 曝光</h3>
SuRo Capital (SSSS) 是最早的公開交易風險投資基金。其投資組合涵蓋約 35 傢俬人科技公司，重點關注人工智能基礎設施。主要持股包括 OpenAI，自公司估值僅為當前的一小部分時，SuRo 便已持有該公司，以及在 2025 年上市時產生顯著實現收益的 CoreWeave(CRWV) 的重大持倉。
SuRo 報告稱 2025 年第四季度每股淨資產（NAV）為 8.09 美元。然而，在 2026 年 3 月的財報電話會議上，管理層披露 2026 年的融資尚未反映在年末的估值中——包括 OpenAI 最新的大規模融資輪——預計將為每股淨資產增加 5.00 至 6.50 美元。這意味着真實的前瞻性淨資產在每股 13 至 15 美元之間。SSSS 目前的交易價格約為 9.89 美元。
將這些信息結合起來，你會發現一個對 OpenAI 有顯著曝光的基金，其交易價格隱含着 25% 至 30% 的折扣，低於其前瞻性淨資產。
在一個人們在鄰近地區支付 585% 溢價的世界裏，SSSS 以折扣價提供人工智能超級首次公開募股的曝光。
<h3>Destiny Tech100：更理性的溢價</h3>
Destiny Tech100 (DXYZ) 在結構上與 VCX 最為直接可比——一個純粹的封閉式基金，僅持有私人公司，沒有公共股權部分稀釋其曝光。其投資組合約有 24 家公司，以 SpaceX 為核心，約佔資產的 23%，並在 OpenAI 和最近的 Anthropic 中持有較小的股份，後者是在年末後進行的投資。
DXYZ 報告稱 2025 年第四季度每股淨資產為 19.97 美元。該股票目前的交易價格約為 26.52 美元——比淨資產溢價 33%。這一溢價反映了市場對持有具有流動性的 SpaceX 和 OpenAI 曝光的稀缺價值的理性評估。確實較高；但這是你對獨特產品提供難以獲取資產所期望的那種溢價。
33% 對比 585%……
<h3>XOVR ETF：多元化的人工智能首次公開募股曝光</h3>
ERShares Private-Public Crossover ETF(XOVR) 採取了不同的結構方法。
它不僅僅持有私人公司，而是結合了公共股權核心——跟蹤 ERShares 的專有企業家 30 指數——與一個限制在資產 15% 的私人股權部分。目前的私人持股包括 SpaceX——通過 SPV 持有，並佔基金私人股權部分的相當份額——以及 Anduril Industries，這是一家為美國軍方構建人工智能驅動的自主系統的防禦科技公司。
截至目前，XOVR 的淨資產為 17.04 美元，而股票的交易價格約為 16.80 美元。通過 XOVR，投資者以低於基金聲明的資產價值的價格購買 SpaceX 和 Anduril 的首次公開募股前曝光，並與一籃子多元化的公開交易大型創新公司打包在一起。這在這個領域幾乎是你能找到的最接近 “免費午餐” 的機會。
權衡之處：由於超過 85% 的 XOVR 投資於公共股權，私人公司的收益被稀釋。但對於那些希望以 ETF 結構參與首次公開募股前的人工智能和防禦浪潮，而不承擔純粹風險投資基金集中風險的投資者來説，XOVR 提供了一個獨特的清晰通道。
<h3>你需要看到的比較</h3>
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<h2>人工智能首次公開募股交易的底線</h2>
VCX 熱潮是一個關於當對變革性技術的真正興奮與微小的流通量和一羣持有 Robinhood 賬户的散户投資者相碰撞時會發生什麼的經典案例。
我們認為，基本論點——即 Anthropic、OpenAI 和 SpaceX 將成為人類歷史上最有價值的公司之一——可能是正確的。通過 VCX 以高溢價表達這一論點的執行並不理想。
好消息是，人工智能超級首次公開募股的故事是真實的，機會巨大，並且有理性的方式參與其中。
SSSS、DXYZ、XOVR——這些都不是完美的工具。它們都承載着首次公開募股投資的標準風險：流動性不足、估值不確定、鎖定條款，以及潛在的公司首次公開募股延遲、稀釋或定價令人失望的可能性。
然而，這三者都比為 19 美元的資產支付 130 美元以上要理性得多。
人工智能超級首次公開募股浪潮即將來臨。但你不需要失去理智——或你的資本——來參與其中。
如果你想比 SSSS、DXYZ 或 XOVR 更進一步，我們發現 一種讓普通投資者在 OpenAI 上市之前就能參與的方式——價格低於 10 美元。
市場歷史上最大的收益並不是來自於在首次公開募股當天購買的投資者，而是來自於在大門打開時已經在內部的人。這個窗口仍然開放——但不會持續太久。
以下是如何提前參與 OpenAI 的方法。

OpenAI

全球科技股指數 ETF - iShares

Fundrise Innovation Fund（VCX）於 3 月 19 日在紐約證券交易所首次亮相，在短短四個交易日內經歷了驚人的 1740% 的激增，但在受到 Citron 的批評後暴跌 49%。目前 VCX 的交易價格約為 130 美元，持有 Anthropic 和 OpenAI 等主要人工智能公司的股份，這些公司預計很快將申請上市。儘管最初的熱潮，基金的估值顯著超過其淨資產價值，引發了對其財務可持續性的擔憂

VCX 的狂熱對 AI IPO 投資者來説是一個警示