<p>(本文作者為路透社 Breakingviews 專欄作家。文中表達的觀點純屬個人。)</p><p>作者：Robert Cyran</p><p>紐約，4 月 21 日（路透社 Breakingviews）——宇宙中規模最大的首次公開募股（IPO）伴隨着巨大的疑問。埃隆·馬斯克已決定，當 SpaceX 向公眾投資者出售股票時，其價值應為 1.75 萬億美元。然而，其火箭、衞星和人工智能業務充其量只能解釋這一數字的一半多一點。為了證明這天文數字般的價籤合理，該公司及其投資銀行家只能指向這位科技大亨的想象力。SpaceX 的 IPO 申請文件目前仍處於保密狀態，因此關於公司業績的財務信息仍然很少。流出的基本細節還不足以支撐如此大的聲勢。據報道，《The Information》援引兩位知情人士的消息稱，SpaceX 去年的收入超過 180 億美元，但業務淨虧損達 50 億美元。簡單來説，擬議的 IPO 價格意味着對於一家仍深陷虧損的公司而言，其歷史營收倍數高達約 100 倍。一些不尋常的 IPO 策略可能會吸引投資者上車。SpaceX 計劃出售價值 750 億美元的股票，這是公司整體價值中極小的一部分（不到 5%），同時將異常大比例的股份（最高達 30%）分配給零售投資者。指數提供商正在調整納入規則，以便被動基金能比正常情況下更早地將 SpaceX 股票納入其投資組合，進一步推高需求。</p><p>然而，最終投資者將決定 SpaceX 的業務和前景是否足以證明其估值的合理性。要回答這個問題，不妨將該公司想象為包含四個 “桶”。SpaceX 製造火箭，運營衞星網絡 Starlink，並在今年早些時候完成合並後擁有人工智能公司 xAI。第四個 “桶” 裏裝的是馬斯克的想象力。</p><p>先從火箭説起。馬斯克聲稱，SpaceX 運載了目前被送入軌道的所有質量的 90%。它通過高效的製造和改進的運載火箭降低了成本，從而獲得了這一地位。目前，它將物體送入軌道的收費約為每公斤 1500 美元。馬斯克的目標是將這個數字去掉一個零，並利用其最新火箭開拓新市場，該火箭目前正在測試中。</p><p>量化這種額外需求頗具挑戰性。雖然去年的發射次數增加了近四分之一，達到創紀錄的 165 次，但大部分增長來自馬斯克自己的衞星。</p><p>降低成本可能會吸引更多潛在的太空探索者。但火箭業務去年的收入可能僅為 40 億美元，且 SpaceX 歷史上一直將該業務的運營維持在盈虧平衡點左右。競爭對手洛克希德·馬丁（LMT.N）的估值約為預估收入的 2 倍。即使該部門的成長前景值得更高的倍數，比如 5 倍收入，得出的 200 億美元價簽在 SpaceX 的估值中也只是一個零頭。</p><p>然而，火箭業務是公司衞星網絡的關鍵基礎，該網絡為全球難以觸及的地區提供連接。據研究人員 Quilty 估算，Starlink 今年的收入預計將達到 200 億美元，比 2025 年的收入高出 50% 以上。</p><p>一種看待 Starlink 的方式是將其視為新興通信市場的先驅。早在 1990 年，手機運營商增長迅速且利潤豐厚。當時，沃達豐的估值約為收入的 8 倍。這一比較並不完美，因為尚未考慮衞星折舊後的 Starlink 利潤率未知。但該部門尚未面臨真正的競爭；亞馬遜（AMZN.O）的競爭對手低地球軌道（LEO）服務要到今年夏天才會啓動。因此，馬斯克可能在這樣一個更大的市場中佔據主導地位。如果慷慨地假設該業務值得 32 倍的歷史營收倍數，其價值約為 6400 億美元。最後是 xAI，它去年吸收了馬斯克的 X 社交網絡。據彭博社報道，它在去年九個月內燒掉了約 80 億美元，儘管它仍落後於 OpenAI 和 Anthropic 等競爭對手。對這些初創企業的估值是一場猜測遊戲，但假設 xAI 的價值為馬斯克在與 SpaceX 合併時為其設定的 2500 億美元。</p><p>IPO 招股書將包含最新的財務數據，以及關於利潤率、折舊和資本支出的信息。即便如此，這些披露也不太可能改變大局，即 SpaceX 的現有業務僅能解釋擬議的 1.75 萬億美元估值中略多於一半的部分。投資者的真正興奮點在於馬斯克那些奇幻的想法。例如，在太空中建立數據中心具有無限太陽能的吸引力。馬斯克今年 1 月表示，軌道上的服務器農場可能在 “兩到三年內” 比陸地上的更具成本效益。SpaceX 已向美國政府提交計劃，運營由多達 100 萬顆衞星組成的數據中心。假設每顆衞星功率為 100 千瓦，根據麥肯錫的估計，這大約相當於當前全球數據中心容量的 10%。如果太空版本更便宜，那麼就有增長空間。然而，目前將太陽能電池板送入太空的成本超過了其產生的電力價值。谷歌在 2025 年估計，太空電力要像地球上一樣便宜，發射成本必須降至每公斤 200 美元以下。這遠低於 SpaceX 目前的成本。冷卻成本也很高昂，而不寬容的環境意味着折舊速度很快。</p><p>但如果呢？這是支撐 SpaceX 的核心問題。降低發射成本可能使這個項目以及零重力製造、太空旅遊和小行星採礦等項目變得可行。</p><p>這些夢想可能永遠無法在經濟上具有吸引力。事實上，對馬斯克而言，價值可能恰恰在於它們的虛幻性。以殖民火星為例，這促使他創立了 SpaceX。將人類送往 1.4 億英里外、大氣層不可呼吸、輻射致命且氣候比南極洲更冷的世界，將極其昂貴。馬斯克估計，火箭技術提高一千倍可能將價格標籤降至 1 萬億美元。假設 100 年後火星價值 70 萬億美元，或大約等於今天所有美國上市公司的總價值。應用 10% 的折現率，該項目的現值大致為零。儘管如此，該項目仍可能激勵工程師和部分投資者。</p><p>馬斯克有説服公共市場支持未來主義想法的記錄。特斯拉的價值為 1.3 萬億美元，並非因為股東預期電動汽車銷量會大幅增加，而主要是因為希望馬斯克能交付人形機器人和自動駕駛汽車。目前尚不清楚這兩者何時會出現，或者這些市場會有多大。但特斯拉投資者願意為前景支付溢價，並對一次次推遲視而不見。他們可能願意對 SpaceX 也暫時停止懷疑。然而，最終，馬斯克的夢想之桶裏必須包含一些實實在在的東西。關注 Robert Cyran 在 Bluesky 上的動態。</p><h3>背景新聞</h3><p>SpaceX 計劃從 4 月 21 日開始與分析師舉行為期兩天的會議。埃隆·馬斯克的公司尋求在首次公開募股中出售 750 億美元的股票，將這家衞星、火箭和人工智能公司的估值定為 1.75 萬億美元。</p><p>SpaceX 推動了進入軌道物體的數量大幅增加</p><p><img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://www.reuters.com/graphics/BRV-BRV/BRV-BRV/xmvjqbmxapr/chart.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" alt="" width="1420" height="918" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://www.reuters.com/graphics/BRV-BRV/BRV-BRV/xmvjqbmxapr/chart.png"/></p><p>發射成本隨時間推移有所下降</p><p><img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://www.reuters.com/graphics/BRV-BRV/BRV-BRV/egvbeqdlnpq/chart.png?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" alt="" width="1420" height="884" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://www.reuters.com/graphics/BRV-BRV/BRV-BRV/egvbeqdlnpq/chart.png"/></p><p>(編輯：Peter Thal Larsen；製作：Maya Nandhini)</p>

馬斯克旗下SpaceX計畫IPO，目標估值超過2兆美元，或將成為全球市值最高的公司之一。憑藉星鏈的全球網路佈局和太空發射的行業領先地位，SpaceX正吸引全球投資者的目光。太空探索的願景與商業化的潛力能否支撐這天文數字的估值？怎麼看SpaceX的未來表現？

<p>馬斯克旗下SpaceX計畫IPO，目標估值超過2兆美元，或將成為全球市值最高的公司之一。憑藉星鏈的全球網路佈局和太空發射的行業領先地位，SpaceX正吸引全球投資者的目光。太空探索的願景與商業化的潛力能否支撐這天文數字的估值？怎麼看SpaceX的未來表現？</p>

SpaceX衝刺IPO，帶飛太空經濟！

<p>(The author is a Reuters Breakingviews columnist. The opinions expressed are his own.)</p>
<div class="lb-trans"><p>(本文作者為路透社 Breakingviews 專欄作家。文中表達的觀點純屬個人。)</p></div><p>By Robert Cyran</p>
<div class="lb-trans"><p>作者：Robert Cyran</p></div><p>NEW YORK, April 21 (Reuters Breakingviews) - The largest initial public offering in the universe comes with galactic question marks. Elon Musk has decided that SpaceX should be worth $1.75 trillion when it sells shares to public investors. Yet its rocket, satellite and artificial intelligence businesses at best explain a bit more than half that sum. To justify the astronomical price tag, the company and its investment bankers can only point to the tech tycoon’s imagination. SpaceX’s IPO filing is still confidential, so financial information about the company’s performance remains sparse. The basic details which have dribbled out aren’t impressive enough to justify the hoopla. Revenue exceeded $18 billion last year while the business made a net loss of $5 billion, The Information reported, citing two people familiar with the figures. In simple terms, the mooted IPO price implies a stellar multiple of about 100 times historical revenue for a company still deeply in the red. Some unusual IPO wheezes might tempt investors to climb on board. SpaceX aims to sell shares worth $75 billion, an uncommonly small proportion of less than 5% of the company’s overall value, while allocating an atypically large chunk of up to 30% of the shares to retail investors. Index providers are tweaking inclusion rules so that passive funds will add SpaceX shares to their portfolios sooner than normal, further juicing demand.</p>
<div class="lb-trans"><p>紐約，4 月 21 日（路透社 Breakingviews）——宇宙中規模最大的首次公開募股（IPO）伴隨着巨大的疑問。埃隆·馬斯克已決定，當 SpaceX 向公眾投資者出售股票時，其價值應為 1.75 萬億美元。然而，其火箭、衞星和人工智能業務充其量只能解釋這一數字的一半多一點。為了證明這天文數字般的價籤合理，該公司及其投資銀行家只能指向這位科技大亨的想象力。SpaceX 的 IPO 申請文件目前仍處於保密狀態，因此關於公司業績的財務信息仍然很少。流出的基本細節還不足以支撐如此大的聲勢。據報道，《The Information》援引兩位知情人士的消息稱，SpaceX 去年的收入超過 180 億美元，但業務淨虧損達 50 億美元。簡單來説，擬議的 IPO 價格意味着對於一家仍深陷虧損的公司而言，其歷史營收倍數高達約 100 倍。一些不尋常的 IPO 策略可能會吸引投資者上車。SpaceX 計劃出售價值 750 億美元的股票，這是公司整體價值中極小的一部分（不到 5%），同時將異常大比例的股份（最高達 30%）分配給零售投資者。指數提供商正在調整納入規則，以便被動基金能比正常情況下更早地將 SpaceX 股票納入其投資組合，進一步推高需求。</p></div><p>Eventually, though, investors will decide whether SpaceX’s business and prospects justify the valuation. To tackle that question, it helps to think about the company as containing four buckets. SpaceX makes rockets, runs satellite network Starlink, and – following a merger earlier this year – owns the AI firm xAI. The fourth pail contains Musk’s imagination.</p>
<div class="lb-trans"><p>然而，最終投資者將決定 SpaceX 的業務和前景是否足以證明其估值的合理性。要回答這個問題，不妨將該公司想象為包含四個 “桶”。SpaceX 製造火箭，運營衞星網絡 Starlink，並在今年早些時候完成合並後擁有人工智能公司 xAI。第四個 “桶” 裏裝的是馬斯克的想象力。</p></div><p>Start with rockets. Musk claims SpaceX carries 90% of all mass currently being thrust into orbit. It has gained this position by reducing costs through efficient manufacturing and improved launch vehicles. It currently charges around $1,500 per kilo to bring an object to orbit. Musk’s goal is to lop a zero off that figure and tap new markets with its newest rocket, which is undergoing tests.</p>
<div class="lb-trans"><p>先從火箭説起。馬斯克聲稱，SpaceX 運載了目前被送入軌道的所有質量的 90%。它通過高效的製造和改進的運載火箭降低了成本，從而獲得了這一地位。目前，它將物體送入軌道的收費約為每公斤 1500 美元。馬斯克的目標是將這個數字去掉一個零，並利用其最新火箭開拓新市場，該火箭目前正在測試中。</p></div><p>Putting a figure on that extra demand is tricky. While the number of launches increased by nearly a quarter last year to a record 165, most of the increase came from Musk’s own satellites.</p>
<div class="lb-trans"><p>量化這種額外需求頗具挑戰性。雖然去年的發射次數增加了近四分之一，達到創紀錄的 165 次，但大部分增長來自馬斯克自己的衞星。</p></div><p>Lower costs may attract more would-be space explorers. But rocket revenue was perhaps $4 billion last year and SpaceX has historically run the business at around breakeven. Rival Lockheed Martin (LMT.N) is valued at two times estimated revenue. Even if the unit’s growth prospects deserve a much higher multiple of, say, five times revenue, the resulting $20 billion price tag is a rounding error in SpaceX’s valuation.</p>
<div class="lb-trans"><p>降低成本可能會吸引更多潛在的太空探索者。但火箭業務去年的收入可能僅為 40 億美元，且 SpaceX 歷史上一直將該業務的運營維持在盈虧平衡點左右。競爭對手洛克希德·馬丁（LMT.N）的估值約為預估收入的 2 倍。即使該部門的成長前景值得更高的倍數，比如 5 倍收入，得出的 200 億美元價簽在 SpaceX 的估值中也只是一個零頭。</p></div><p>The rocket business is, however, a critical underpinning for the company’s satellite network, which provides connectivity in hard-to-reach parts of the world. Starlink is projected to collect $20 billion of revenue this year, estimates researcher Quilty, over 50% more than it earned in 2025.</p>
<div class="lb-trans"><p>然而，火箭業務是公司衞星網絡的關鍵基礎，該網絡為全球難以觸及的地區提供連接。據研究人員 Quilty 估算，Starlink 今年的收入預計將達到 200 億美元，比 2025 年的收入高出 50% 以上。</p></div><p>One way to think about Starlink is as a pioneer in a new communications market. Back in 1990, mobile phone operators were growing quickly and highly profitable. At the time, Vodafone was valued at about eight times revenue. The comparison is imperfect, as Starlink’s margins after accounting for satellite depreciation are unknown. Yet the unit has yet to face real competition; Amazon.com’s (AMZN.O) rival LEO service will not start until this summer. Musk may therefore have the dominant position in what could be a bigger market. Generously assume that this business merits a multiple of 32 times historical revenue and it would be worth around $640 billion. Finally there’s xAI, which last year absorbed Musk’s X social network. It burned about $8 billion in nine months of last year according to Bloomberg, though it still lags rivals like OpenAI and Anthropic. Valuing these startups is a guessing game, but assume xAI is worth the $250 billion value that Musk put on the business when he merged it with SpaceX.</p>
<div class="lb-trans"><p>一種看待 Starlink 的方式是將其視為新興通信市場的先驅。早在 1990 年，手機運營商增長迅速且利潤豐厚。當時，沃達豐的估值約為收入的 8 倍。這一比較並不完美，因為尚未考慮衞星折舊後的 Starlink 利潤率未知。但該部門尚未面臨真正的競爭；亞馬遜（AMZN.O）的競爭對手低地球軌道（LEO）服務要到今年夏天才會啓動。因此，馬斯克可能在這樣一個更大的市場中佔據主導地位。如果慷慨地假設該業務值得 32 倍的歷史營收倍數，其價值約為 6400 億美元。最後是 xAI，它去年吸收了馬斯克的 X 社交網絡。據彭博社報道，它在去年九個月內燒掉了約 80 億美元，儘管它仍落後於 OpenAI 和 Anthropic 等競爭對手。對這些初創企業的估值是一場猜測遊戲，但假設 xAI 的價值為馬斯克在與 SpaceX 合併時為其設定的 2500 億美元。</p></div><p>The IPO prospectus will have up-to-date financial data, and information on margins, depreciation, and capital expenditure. Even so, those disclosures are unlikely to change the big picture, which is that SpaceX’s existing businesses explain little more than half the mooted $1.75 trillion valuation. The real excitement for investors lies in Musk’s fantastical ideas. Locating data centers in space, for example, has the appeal of limitless solar power. Musk said in January that server farms in orbit could become more cost effective than the terrestrial varieties in “two to three years”. SpaceX has filed plans with the U.S. government to operate a data center composed of up to 1 million satellites. Assume 100 kilowatts per satellite, and that’s about 10% of the world’s current data center capacity according to McKinsey estimates. If the space-based version is cheaper, there’s room for growth. Yet the cost of lifting a solar panel into space currently exceeds the value of the electricity it would generate. Google estimated in 2025 that launch costs would have to fall below $200 a kilogram for power in space to be as cheap as it is on Earth. That’s well below SpaceX’s current costs. The cost of cooling is also hefty, while the unforgiving environment means depreciation is rapid.</p>
<div class="lb-trans"><p>IPO 招股書將包含最新的財務數據，以及關於利潤率、折舊和資本支出的信息。即便如此，這些披露也不太可能改變大局，即 SpaceX 的現有業務僅能解釋擬議的 1.75 萬億美元估值中略多於一半的部分。投資者的真正興奮點在於馬斯克那些奇幻的想法。例如，在太空中建立數據中心具有無限太陽能的吸引力。馬斯克今年 1 月表示，軌道上的服務器農場可能在 “兩到三年內” 比陸地上的更具成本效益。SpaceX 已向美國政府提交計劃，運營由多達 100 萬顆衞星組成的數據中心。假設每顆衞星功率為 100 千瓦，根據麥肯錫的估計，這大約相當於當前全球數據中心容量的 10%。如果太空版本更便宜，那麼就有增長空間。然而，目前將太陽能電池板送入太空的成本超過了其產生的電力價值。谷歌在 2025 年估計，太空電力要像地球上一樣便宜，發射成本必須降至每公斤 200 美元以下。這遠低於 SpaceX 目前的成本。冷卻成本也很高昂，而不寬容的環境意味着折舊速度很快。</p></div><p>But what if? This is the question underpinning SpaceX. Driving down launch costs could make this and projects like zero-gravity manufacturing, space tourism, and asteroid mining feasible.</p>
<div class="lb-trans"><p>但如果呢？這是支撐 SpaceX 的核心問題。降低發射成本可能使這個項目以及零重力製造、太空旅遊和小行星採礦等項目變得可行。</p></div><p>These dreams may never become economically attractive. Indeed, the value to Musk may lie in their unreality. Take colonizing Mars, which prompted him to start SpaceX. Sending humans 140 million miles to a world with a non-breathable atmosphere, deadly radiation and climate colder than Antarctica would be fantastically expensive. Musk has estimated a thousand-fold improvement in rocket technology might lower the price tag to $1 trillion. Assume in 100 years Mars is worth $70 trillion, or about the value of all listed U.S. stocks today. Apply a discount rate of 10% and the endeavor’s present value is roughly zero. Even so, the project may motivate engineers and some investors.</p>
<div class="lb-trans"><p>這些夢想可能永遠無法在經濟上具有吸引力。事實上，對馬斯克而言，價值可能恰恰在於它們的虛幻性。以殖民火星為例，這促使他創立了 SpaceX。將人類送往 1.4 億英里外、大氣層不可呼吸、輻射致命且氣候比南極洲更冷的世界，將極其昂貴。馬斯克估計，火箭技術提高一千倍可能將價格標籤降至 1 萬億美元。假設 100 年後火星價值 70 萬億美元，或大約等於今天所有美國上市公司的總價值。應用 10% 的折現率，該項目的現值大致為零。儘管如此，該項目仍可能激勵工程師和部分投資者。</p></div><p>Musk has a record of persuading public markets to support futuristic ideas. Tesla’s value is $1.3 trillion, not because shareholders expect vastly more electric vehicle sales, but mostly due to hopes Musk will deliver humanoid robots and autonomous-driving cars. It’s unclear when either will arrive, or how big those markets might be. But Tesla investors pay up for prospect and shrug off delay after delay. They may be willing to suspend their disbelief for SpaceX. Eventually, however, Musk’s bucket of dreams will need to contain something. Follow Robert Cyran on Bluesky.</p>
<div class="lb-trans"><p>馬斯克有説服公共市場支持未來主義想法的記錄。特斯拉的價值為 1.3 萬億美元，並非因為股東預期電動汽車銷量會大幅增加，而主要是因為希望馬斯克能交付人形機器人和自動駕駛汽車。目前尚不清楚這兩者何時會出現，或者這些市場會有多大。但特斯拉投資者願意為前景支付溢價，並對一次次推遲視而不見。他們可能願意對 SpaceX 也暫時停止懷疑。然而，最終，馬斯克的夢想之桶裏必須包含一些實實在在的東西。關注 Robert Cyran 在 Bluesky 上的動態。</p></div><h3>CONTEXT NEWS</h3>
<div class="lb-trans"><h3>背景新聞</h3></div><p>SpaceX plans to have a two-day meeting with analysts starting April 21. Elon Musk’s company is seeking to sell $75 billion of stock in an initial public offering valuing the satellite, rocket and AI firm at $1.75 trillion.</p>
<div class="lb-trans"><p>SpaceX 計劃從 4 月 21 日開始與分析師舉行為期兩天的會議。埃隆·馬斯克的公司尋求在首次公開募股中出售 750 億美元的股票，將這家衞星、火箭和人工智能公司的估值定為 1.75 萬億美元。</p></div><p>SpaceX has spurred a massive increase in objects put in orbit</p>
<div class="lb-trans"><p>SpaceX 推動了進入軌道物體的數量大幅增加</p></div><p><img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://www.reuters.com/graphics/BRV-BRV/BRV-BRV/xmvjqbmxapr/chart.png" alt="" original-src="https://www.reuters.com/graphics/BRV-BRV/BRV-BRV/xmvjqbmxapr/chart.png"/></p>
<p>Launch costs have been driven down over time</p>
<div class="lb-trans"><p>發射成本隨時間推移有所下降</p></div><p><img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://www.reuters.com/graphics/BRV-BRV/BRV-BRV/egvbeqdlnpq/chart.png" alt="" original-src="https://www.reuters.com/graphics/BRV-BRV/BRV-BRV/egvbeqdlnpq/chart.png"/></p>
<p>(Editing by Peter Thal Larsen; Production by Maya Nandhini)</p>
<div class="lb-trans"><p>(編輯：Peter Thal Larsen；製作：Maya Nandhini)</p></div>

BREAKINGVIEWS-SpaceX’s $1.75 trln hope rests on Musk imagination

Reuters

BREAKINGVIEWS-SpaceX 的 1.75 萬億美元希望寄託於馬斯克的想象力