Web3 嘉年華於昨日在香港會議展覽中心圓滿落幕。與 AI 與加密貨幣、真實世界資產、智能硬件、以太坊應用以及創新量子計算升級解決方案等多樣的新概念和敍事相比，VDX 首席執行官的一句評論給我們的團隊留下了更深刻的印象：“每次我與加密世界的朋友們聚會時，都沒有什麼新話題；一切都發生在金融機構之間。” 與嘉年華的盛大規模形成對比的是，香港金融管理局於 4 月 10 日正式發放首批穩定幣發行人許可證，標誌着香港乃至亞洲數字資產監管進入一個新的高度標準化階段。在 36 個申請中，只有滙豐銀行和 Idolpoint 金融科技有限公司最終脱穎而出並獲得許可。高達 94% 的淘汰率清晰傳達了監管機構的核心原則：“穩定第一，零容忍風險。” 這一結果更像是精心設計的制度選擇過程的結果，而非自由市場競爭的標誌——香港監管者對金融創新與風險控制的權重不言而喻。今天，我們的團隊將討論為何 Web3 行業尚未進入穩定幣領域。制度框架與初步結果：“嚴格選擇” 背後的監管邏輯。正如我們之前分析的，香港的穩定幣監管遵循 “同樣的活動、同樣的風險、同樣的監管” 原則。香港財政司司長陳茂波在嘉年華的開幕演講中也強調，去中心化和數字化並不意味着降低監管標準；相反，它們應促進更有效的合規和監督，以確保人工智能是可預測、可追溯和可控的。一個嚴格的合規項目正在逐步建立。其核心是將於 2025 年生效的穩定幣條例。具體而言，高監管門檻體現在幾個硬性維度上。首先，資本和儲備要求極高。申請者必須擁有不少於 2500 萬港元的實繳資本，發行的穩定幣必須 100% 由現金、銀行存款和短期政府債券等高質量流動資產支持，並需獨立保管和每月進行第三方審計。其次，風險控制和合規標準為零容忍。審核重點非常關注反洗錢、反恐融資、客户資產保護、極端市場壓力測試以及確保在一個工作日內完成的贖回機制。最後，監管機構明確禁止算法穩定幣模型，僅允許法幣支持的穩定幣，從而消除了由於抵押品價值波動或機制設計缺陷導致的 “去錨” 風險。在這些嚴格的選擇標準下，滙豐銀行和鼎點金融的批准不再是偶然，而是監管邏輯的必然結果。香港金融管理局首席執行官餘偉文明確表示，審批過程中的核心考慮是申請者是否具備 “足夠的風險管理能力和具體的應用計劃”。換句話説，在發放首批許可證時，監管者優先考慮的不是技術的顛覆性或市場的潛力，而是機構的穩定性、風險可控性以及其業務與實體經濟之間的緊密聯繫。這一定位直接將穩定幣從 “加密資產投機工具” 提升至 “金融基礎設施” 的層面。基礎設施的核心屬性是安全、穩定和可信賴——這正是傳統金融巨頭經過一個世紀的精煉所積累的核心資本。贏家特徵：為何 “銀行附屬機構” 主導了起步？分析這兩家獲得許可機構的背景可以發現一個共同的核心特徵：強大的傳統金融血統和穩健的綜合信用支持。這並非偶然，而是監管意圖的直接體現。1. 滙豐銀行香港上海滙豐銀行有限公司（HSBC）作為香港三家發行鈔票的銀行之一，本身就是香港美元信用體系的重要組成部分。它擁有頂級的國際信用評級、萬億資產負債表、成熟的全球跨境支付和結算網絡，以及經過驗證的反洗錢和風險管理系統。對於監管者而言，讓滙豐發行穩定幣相當於直接將新產品嫁接到最堅實的現有金融信用基礎上，最大限度地減少公眾對發行人償付能力的擔憂。其商業計劃也極具務實性：計劃於 2026 年下半年推出的港元穩定幣將無縫集成到其已有 330 多萬用户的 PayMe 支付錢包和滙豐香港的移動銀行應用中。這意味着穩定幣並不是從零開始培養用户習慣，而是現有龐大零售金融生態系統的功能延伸。最初，它專注於點對點轉賬和個人對商户支付等日常場景，實現 “發行 - 流通 - 應用” 的閉環循環。這一依賴於現有生態系統並服務於現實交易的路徑，具有最低的風險和最強的可控性。2. Idol 金融科技有限公司則代表了另一種 “混合優勢” 模型。其股權結構是理解其獲批的關鍵：渣打銀行（香港）有限公司（50.5% 的控股股東）、香港電信和 Animoca Brands。這一組合代表了 “金融合規 + 電信渠道 +Web3 生態” 的融合。作為香港另一家發行鈔票的銀行，渣打銀行提供與滙豐相當的銀行級合規基礎、資本保管和風險控制能力；香港電信通過其 “Pay-to-Win” 支付工具，帶來了龐大的本地線下商户網絡和 C 端用户覆蓋。Animoca Brands 作為知名的 Web3 投資和開發集團，貢獻了其在區塊鏈生態系統中的理解和連接能力。鼎點選擇的 “B2B2C” 商業模式，通過授權分銷商接觸用户，專注於代幣化真實世界資產結算和跨境支付解決方案，表明其戰略並不是直接與滙豐在零售支付的紅海中競爭，而是構建一個服務於機構和特定生態的金融結算層。對這一架構的監管批准可以視為在堅持 “銀行主導” 發展的底線的同時，對場景創新和生態合作的謹慎容忍。這兩家機構的成功指向一個共同的結論：在穩定幣發展的初期階段，香港監管者優先考慮 “信用” 和 “可控性”，而非 “創新” 和 “開放”。銀行系統長期積累的資本實力、合規文化、監管溝通渠道和公眾信任構成了短期內無法被技術優勢超越的護城河。這本質上將穩定幣的發行限制在現有金融權力結構的核心。Web3 的 “桌子” 困境：合規缺口與政策約束 與兩家傳統金融機構成功 “入桌” 形成鮮明對比的是，眾多 Web3 原生公司和科技巨頭的集體缺席令人矚目。螞蟻集團、京東科技和 HashKey 等之前備受矚目的申請者並未出現在初始名單中。這一結果直接反映了 Web3 行業在當前嚴格的香港監管框架下所面臨的系統性困境。主要困境在於合規能力的結構性缺口。Web3 概念中常常宣傳的 “去中心化”、“匿名性” 和 “開放金融” 與當前的監管要求根本衝突。穩定幣監管要求嚴格的客户識別和盡職調查，幾乎使依賴匿名錢包或旨在減少中介的 DeFi 應用在當前框架下合規運營成為不可能。監管者要求穩定幣發行者具備強大的交易監控系統、清晰的資金保管鏈和應對擠兑的贖回保障。這對許多擁有扁平組織結構和新型資產保管方式的 Web3 初創企業來説，代表了極高的運營和成本門檻。監管者正在審查可審計、可追溯和可問責的集中治理能力，而這正是許多 Web3 項目故意淡化或在技術上規避的。其次，內地政策的傳導效應構成了無形的障礙。根據公開報道，出於維護貨幣主權和金融穩定的考慮，內地監管者對國內公司參與海外穩定幣業務採取了謹慎態度，甚至提供了 “窗口指導”。這對與內地市場密切相關的科技公司構成了不可逾越的政策約束。儘管香港在 “一國兩制” 原則下享有獨特的金融地位，但在涉及跨境資本流動和潛在貨幣替代風險的重大問題上，必須充分考慮國家整體金融安全和監管方向。因此，即使這些科技公司在技術、資本和應用場景上具備實力，由於無法充分展示其與內地監管政策的兼容性，其申請可能會受到阻礙。在更深層次上，這是一場發展路徑與監管之間的衝突。Web3 行業源於 “代碼即法律” 和 “快速迭代、願意嘗試和失敗” 的草根創新文化。金融監管，尤其是涉及貨幣支付功能的監管，哲學上基於 “法律高於代碼” 和 “風險防範與權利保護” 的原則。香港自上而下的 “先立法後發牌” 模式，與新加坡等地較為寬鬆的 “沙盒優先” 模式不同，意味着只有那些能夠完全適應現有監管 “插座” 的 “插頭” 才能連接。對於許多 Web3 公司而言，其商業模式本身就對舊的 “插座” 標準構成挑戰。轉變自身以完全符合嚴格的銀行級標準不僅成本極高，甚至可能削弱其核心創新價值。因此，Web3 行業未能成為首批 “參與遊戲” 的原因並非單一因素，而是合規能力、整體政策環境和發展方法論相互作用的綜合結果。這表明，在被視為數字金融基礎設施的穩定幣領域，單純的 “技術優勢” 或 “生態活力” 不足以打開監管之門。對傳統金融監管體系的深刻理解、尊重和融入是當前階段稀缺的資源。對普通人的影響：便利與邊界並存 合規穩定幣的實施將逐步但切實改變普通香港居民乃至對這一市場感興趣的內地投資者的金融生活。其影響具體而微妙，而邊界則清晰可見。積極影響主要體現在支付效率和金融可達性的提升。對於香港居民而言，穩定幣首先提供了一種新的數字支付選項。滙豐將穩定幣整合到 PayMe 的場景規劃中，意味着用户未來可能基於穩定幣實現即時、低成本的點對點轉賬，以及直接支付給參與商户。這並不是要取代現有的 FPS 或電子錢包，而是提供一個額外的、潛在更便捷的選項，特別是在與鏈上資產互動時。對於有跨境需求的個人和小商户而言，穩定幣理論上可以提供比傳統電匯更快、更低成本的跨境支付解決方案。渣打銀行縮短跨境結算時間從 “T+3” 到接近實時的例子反映了這一願景。然而，普通人必須意識到其中的邊界和風險。首先，穩定幣本身並不是存款，不產生利息；其價值完全依賴於發行人充足的高質量儲備資產作為抵押及其自身的信用 worthiness。儘管有監管，“合規” 並不等於 “零風險”。在極端市場條件下，保管風險和流動性風險仍然存在。其次，應用場景的擴展將是漸進和可控的。監管者明確禁止場外交易（OTC）交易所向公眾提供穩定幣，顯著限制了其線下流通的便利性。在短期內，穩定幣的主要應用將限於獲得許可的機構生態或其合作的特定場景，難以像現金或普通存款那樣自由流通。最後，關於投資功能，穩定幣僅僅是定價和結算工具。用它們投資代幣化資產仍然面臨基礎資產市場波動的風險；這絕不是保證盈利。幣安聯合首席執行官何一也建議行業從業者配置領先資產，並遵循理性投資的原則。內地居民 “購買” 的問題：法律與政策的雙重隔離 一個備受關注的問題是：內地居民能否直接購買和持有這些在香港發行的合規穩定幣？根據當前法律和政策框架的分析，答案是否定的，並且存在多層次的隔離。
首先，外匯管理制度構成了第一道防線。
根據《中華人民共和國外匯管理條例》第 17 條，國內機構和個人從事境外證券的發行和交易必須按要求登記，如需向主管部門申請或備案，必須在外匯登記之前完成。雖然合規的穩定幣並非傳統證券，但作為在境外發行並以港元計價的金融工具，其交易涉及人民幣與港元的兑換及跨境資金流動，自然屬於外匯管理的範圍。目前，內地居民沒有合規的外匯和跨境匯款渠道可以直接購買境外穩定幣。個人通過銀行系統進行的正常跨境匯款需經過明確用途審核，通常不允許用於購買虛擬貨幣或相關產品。其次，** 內地對虛擬貨幣及相關業務的監管政策明確且嚴格。** 內地監管機構多次表示，虛擬貨幣相關的商業活動屬於非法金融活動。儘管香港的穩定幣被定義為 “合規”，其技術本質仍然基於區塊鏈，在內地監管背景下，與虛擬貨幣的聯繫難以割裂。國內金融機構和支付機構不得為任何虛擬貨幣交易提供服務。因此，試圖通過內地銀行賬户直接從持牌香港機構購買穩定幣將觸發反洗錢監測和合規攔截。此外，香港持牌機構自身的合規要求也會阻止其主動向內地居民銷售。根據《境外直接投資人民幣結算試點辦法》第 18 條，銀行在處理相關跨境業務時必須履行反洗錢義務並評估目的地風險。對於像鼎點金融這樣的機構，其首席執行官明確表示，他們只會在一個監管良好且合規的生態系統中開展業務。鑑於內地明確的監管立場，任何主動向內地居民推廣或銷售穩定幣的持牌機構都將面臨重大合規風險，甚至可能影響其牌照狀態。因此，他們必然會建立嚴格的地理圍欄和客户識別機制，以排除內地居民在其服務範圍之外。那麼，內地投資者完全無法參與嗎？答案是否定的，但路徑是間接的。正如材料所述，市場提供了通過投資相關的經紀股票、金融科技 ETF 和其他證券產品間接分享行業增長紅利的渠道。這屬於在內地或通過如滬港通等合法渠道進行的證券投資活動，法律上與直接持有和交易穩定幣完全不同。對於內地居民來説，理解並遵守這一界限至關重要。任何試圖通過地下渠道或偽裝交易跨境購買穩定幣的行為，不僅沒有資金安全保障，還可能違反相關國家外匯管理和反洗錢法律法規，面臨財務損失和法律制裁的雙重風險。總之，香港首批穩定幣牌照的發放建立了一個以傳統金融為主導、風險絕對可控的起始模型。滙豐和 IDP 的勝利代表了監管機構對信用、資本與現實場景整合的最終表態。Web3 力量的暫時缺席凸顯了金融基礎設施領域創新熱情與監管理性之間仍需彌合的深刻鴻溝。對於普通人來説，穩定幣將帶來有限但切實的便利，同時也帶來了理解新金融產品風險的必要教訓。對於內地居民而言，法律界限已明確劃定；持有穩定幣並不違法，但直接購買可能面臨障礙。至於 Web3 何時真正 “上桌”，或許在下一個狂歡節開啓時，首批持牌機構的穩定幣正式推出時，監管框架將經歷新一輪的調整。像其他人一樣，Sa Jie 團隊也在靜待其變。

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匯豐控股有限公司

香港的 Web3 嘉年華突顯了加密貨幣世界與穩定幣之間的脱節，儘管活動取得了成功。香港金融管理局發佈了首批穩定幣許可證，僅有滙豐銀行和 Idolpoint Financial 獲得批准，這反映出一種嚴格的監管方式，優先考慮穩定性和風險管理。新的法規將於 2025 年生效，設定了高資本要求，並禁止算法穩定幣，強調合規性和安全性。這一監管框架將穩定幣定位為金融基礎設施，而非投機資產，滙豐銀行利用其強大的金融背景將穩定幣整合到現有支付系統中

The Web3 Carnival was a resounding success, but why is the cryptocurrency world still "absent" from stablecoins?

- 香港 Web3 嘉年華成功落幕，強調監管新階段。  
- 香港金融管理局發放首批穩定幣發行商許可證，只有滙豐和 Idolpoint 獲准。  
- 穩定幣面臨合規挑戰，Web3 公司難以參與，需遵循嚴格監管框架。

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Web3 嘉年華取得了巨大成功，但為什麼加密貨幣世界在穩定幣領域仍然 “缺席”？