<p>當中國人工智能開發商智譜 AI 和 MINIMAX 在 1 月首次亮相香港證券交易所時，投資者最初認為其中一家比另一家更具投資價值。總部位於北京的智譜在 1 月 8 日的首個交易日以 579 億港元（74 億美元）的市值收盤。一天後，總部位於上海的 MINIMAX 以 1067 億港元上市，幾乎是智譜市值的兩倍。然而，五個月後，智譜（以知識圖譜科技的名義交易）已經大幅領先。截至週一收盤，其市值達到了 5858 億港元，幾乎是 MINIMAX 的 1593 億港元的 2.7 倍。分析師表示，這一反轉反映了即將到來的解禁、AI 模型能力的增強以及投資者對企業專注型業務的偏好。分析師還警告稱，未來幾個月這一差距可能進一步擴大，因為 MINIMAX 面臨一輪主要的股份解禁，而智譜則受益於先進的模型能力和來自股票通的新增流動性。然而，隨着國內和全球競爭的加劇，兩家公司預計將面臨艱難的道路。根據滙豐互聯網研究分析師 Ritchie Sun 的説法，智譜將在 7 月初向市場釋放約 6% 的股份，而 MINIMAX 將解禁 46%。鎖定期旨在通過防止主要股東在首次公開募股後立即出售股票來穩定新上市的股票。Sun 表示：“在我們看來，這意味着 MINIMAX 可能會面臨比智譜更大的短期股價波動。” 智譜還可能在週一被納入股票通後受益於 “流動性緩衝”，使其股票向內地投資者開放。由於其加權投票權結構，MINIMAX 在 8 月之前不會符合資格。分析師表示，除了流動性外，投資者還傾向於智譜的技術和更專注於企業的商業模式。今年早些時候，該公司將其應用程序編程接口（API）價格提高了 83%，但首季度請求量激增了 400%，首席執行官張鵬在 4 月的財報電話會議上表示。“由於技術積累的增強，智譜現在在推動模型變現方面擁有更強的定價權和信心，” 研究公司 Gavekal 的中國科技和工業政策分析師 Tilly Zhang 表示。智譜最新的旗艦模型 GLM-5.1 的定價為每百萬個令牌 0.90 美元，綜合了緩存命中、輸入和輸出成本。相比之下，MINIMAX 最新的 M3 模型的定價為每百萬個令牌 0.22 美元。Gavekal 的 Zhang 表示，MINIMAX 的成本效益方法可能相對於其他公司並未提供 “足夠差異化” 的競爭優勢。她表示，這種方法使其在提高價格和變現方面相對企業專注型競爭對手更加猶豫和緩慢。智譜的編碼能力也吸引了投資者。Sun 表示，該公司的模型能力，特別是其編碼性能，被 “投資者普遍認可為一項突出優勢”。但 Jefferies 的分析師在週一發佈的一份報告中表示：“智譜的優勢看起來被誇大了”，行業聯繫人 “普遍” 認為 Claude 是全球最佳編碼模型，而阿里巴巴集團控股的 Qwen 和 DeepSeek 是最常提到的中國替代品。阿里巴巴擁有《南華早報》。儘管定價較低，研究公司認為 MINIMAX 的 M3 在成本效益上優於 GLM-5.1。在 DeepSWE 編碼基準測試中，MINIMAX 的旗艦產品排名第 10，領先於智譜的 GLM-5.1 兩位。兩家公司的收入來源也有所不同。智譜的業務圍繞其模型即服務平台展開，通過 API 或本地部署為機構客户提供服務。MINIMAX 雖然提供企業服務，但在消費者應用方面依賴較重，包括視頻生成平台 Hailuo AI 和 AI 伴侶應用 Talkie，分析師表示這使其議價能力較弱。智譜的潛力 “更容易理解”，蓮花資產管理公司的管理合夥人兼首席投資官 Hong Hao 表示。兩家公司都可能面臨逆風。即將上市的美國領先 AI 公司——包括 SpaceX、Anthropic 和 OpenAI——可能會對估值施加壓力，Sun 表示，MINIMAX 和智譜 “相對於美國同行的交易溢價”。他補充道，國內競爭對手如 DeepSeek 也帶來了定價挑戰。智譜和 MINIMAX 沒有立即回應置評請求。週一，兩隻股票被納入恒生科技指數，成為首批進入該城市基準科技指數的純 AI 公司。儘管它們的初始權重較小——智譜為 0.53%，MINIMAX 為 0.36%——摩根士丹利在 4 月估計這兩家公司最終可能合計佔基準的 5% 到 7%。該銀行還計算出，如果這兩家公司在首次公開募股時被納入，該指數的年初至今回報將高出 5 個百分點。</p>

智譜

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<p>智譜 AI 的市值已飆升至 5858 億港元，幾乎是 MiniMax 的三倍，這得益於其更強的企業專注、先進的模型能力以及納入港股通。分析師將估值差距的擴大歸因於 MiniMax 即將解禁的股份和以消費者為導向的模型，這限制了其定價能力。儘管智譜受益於流動性和技術積累，但兩者都面臨來自美國同行和國內競爭對手 DeepSeek 的競爭</p>

<p>When Chinese artificial intelligence developers Zhipu AI and MiniMax made their debuts on the Hong Kong stock exchange in January, investors initially saw one as a better bet than the other. Beijing-based Zhipu closed its first trading day on January 8 with a market capitalisation of HK$57.9 billion (US$7.4 billion). A day later, Shanghai-based MiniMax listed at HK$106.7 billion, almost twice as large. Five months on, however, Zhipu – traded as Knowledge Atlas Technology – has surged ahead. At the market close on Monday, its market cap stood at HK$585.8 billion, nearly 2.7 times higher than MiniMax’s HK$159.3 billion. The reversal, analysts said, reflected looming share unlocks, stronger AI model capabilities and investor preference for enterprise-focused businesses. Analysts also warned the gap could widen further in the coming months, with MiniMax facing a major round of share lock-up expiries and Zhipu benefiting from advanced model capabilities and fresh liquidity from the Stock Connect programme. Both firms, however, are expected to encounter bumpy roads ahead amid intensifying domestic and global competition. In early July, Zhipu will release about 6 per cent of its shares to the market, while MiniMax will see 46 per cent unlocked, according to Ritchie Sun, internet research analyst at HSBC. Lock-ups are designed to stabilise newly listed stocks by preventing major shareholders from selling immediately after an initial public offering. “In our view, this means MiniMax is likely to see more near-term share price volatility [than] Zhipu,” Sun said. Zhipu could also benefit from a “liquidity buffer” after being added to the Stock Connect programme on Monday, opening its shares to mainland investors. MiniMax, because of its weighted voting rights structure, would not qualify until August, according to Sun. Beyond liquidity, investors gravitated towards Zhipu’s technology and a more enterprise-focused business model, analysts said. Earlier this year, the company raised its application programming interface (API) prices by 83 per cent, yet requests jumped 400 per cent in the first quarter, CEO Zhang Peng said in an April earnings call. “Due to stronger tech accumulation, Zhipu now has more pricing power and confidence in pushing model monetisation forward,” said Tilly Zhang, China technology and industrial policy analyst at research firm Gavekal. Zhipu’s latest flagship model, GLM‑5.1, is priced at US$0.90 per one million tokens, blending cache hit, input and output costs. MiniMax’s newest M3 model, by contrast, came in at US$0.22 per one million tokens, according to Artificial Intelligence. MiniMax’s cost-effective approach may not offer a “sufficiently differentiated” competitive advantage relative to other firms, according to Gavekal’s Zhang. This approach left it more hesitant to raise prices and slower to monetise compared with enterprise-focused rivals, she said. Zhipu coding capabilities have also been a draw. Sun said the company’s model capabilities – particularly its coding performance – were “widely acknowledged by investors as a stand-out strength”. But Jefferies analysts said in a note published on Monday that “Zhipu’s edge looks overstated”, with industry contacts “universally” citing Claude as the best global coding model, while Alibaba Group Holding’s Qwen and DeepSeek were the most mentioned Chinese alternatives. Alibaba owns the South China Morning Post. Despite the lower pricing, the research firm judged MiniMax’s M3 more cost‑effective than GLM‑5.1. On the DeepSWE coding benchmark, the MiniMax flagship ranked 10th, two spots ahead of Zhipu’s GLM‑5.1. The two firms’ revenue streams also differ. Zhipu’s business revolves around its model-as-a-service platform, serving institutional clients via API or local deployment. MiniMax, while offering enterprise services, leans heavily on consumer-facing apps, including video generation platform Hailuo AI and AI companion app Talkie, which analysts said carried less bargaining power. Zhipu’s potential was “easier to understand”, said Hong Hao, managing partner and chief investment officer at Lotus Asset Management. Both may face headwinds. Coming listings of leading US AI leaders – including SpaceX, Anthropic and OpenAI – could pressure valuations, with both MiniMax and Zhipu “trading at a premium to US peers”, Sun said. Domestic rivals such as DeepSeek also posed pricing challenges, he added. Zhipu and MiniMax did not immediately respond to requests for comment. Both stocks were added to the Hang Seng Tech Index on Monday, the first pure-play AI firms to enter the city’s benchmark technology gauge. Although their initial weightings were small – 0.53 per cent for Zhipu and 0.36 per cent for MiniMax – Morgan Stanley estimated in April that the pair could eventually make up 5 to 7 per cent of the benchmark combined. The bank also calculated that had the two firms been included at the time of their initial public offerings, the index’s year-to-date return would have been 5 percentage points higher.</p>
<div class="lb-trans"><p>當中國人工智能開發商智譜 AI 和 MINIMAX 在 1 月首次亮相香港證券交易所時，投資者最初認為其中一家比另一家更具投資價值。總部位於北京的智譜在 1 月 8 日的首個交易日以 579 億港元（74 億美元）的市值收盤。一天後，總部位於上海的 MINIMAX 以 1067 億港元上市，幾乎是智譜市值的兩倍。然而，五個月後，智譜（以知識圖譜科技的名義交易）已經大幅領先。截至週一收盤，其市值達到了 5858 億港元，幾乎是 MINIMAX 的 1593 億港元的 2.7 倍。分析師表示，這一反轉反映了即將到來的解禁、AI 模型能力的增強以及投資者對企業專注型業務的偏好。分析師還警告稱，未來幾個月這一差距可能進一步擴大，因為 MINIMAX 面臨一輪主要的股份解禁，而智譜則受益於先進的模型能力和來自股票通的新增流動性。然而，隨着國內和全球競爭的加劇，兩家公司預計將面臨艱難的道路。根據滙豐互聯網研究分析師 Ritchie Sun 的説法，智譜將在 7 月初向市場釋放約 6% 的股份，而 MINIMAX 將解禁 46%。鎖定期旨在通過防止主要股東在首次公開募股後立即出售股票來穩定新上市的股票。Sun 表示：“在我們看來，這意味着 MINIMAX 可能會面臨比智譜更大的短期股價波動。” 智譜還可能在週一被納入股票通後受益於 “流動性緩衝”，使其股票向內地投資者開放。由於其加權投票權結構，MINIMAX 在 8 月之前不會符合資格。分析師表示，除了流動性外，投資者還傾向於智譜的技術和更專注於企業的商業模式。今年早些時候，該公司將其應用程序編程接口（API）價格提高了 83%，但首季度請求量激增了 400%，首席執行官張鵬在 4 月的財報電話會議上表示。“由於技術積累的增強，智譜現在在推動模型變現方面擁有更強的定價權和信心，” 研究公司 Gavekal 的中國科技和工業政策分析師 Tilly Zhang 表示。智譜最新的旗艦模型 GLM-5.1 的定價為每百萬個令牌 0.90 美元，綜合了緩存命中、輸入和輸出成本。相比之下，MINIMAX 最新的 M3 模型的定價為每百萬個令牌 0.22 美元。Gavekal 的 Zhang 表示，MINIMAX 的成本效益方法可能相對於其他公司並未提供 “足夠差異化” 的競爭優勢。她表示，這種方法使其在提高價格和變現方面相對企業專注型競爭對手更加猶豫和緩慢。智譜的編碼能力也吸引了投資者。Sun 表示，該公司的模型能力，特別是其編碼性能，被 “投資者普遍認可為一項突出優勢”。但 Jefferies 的分析師在週一發佈的一份報告中表示：“智譜的優勢看起來被誇大了”，行業聯繫人 “普遍” 認為 Claude 是全球最佳編碼模型，而阿里巴巴集團控股的 Qwen 和 DeepSeek 是最常提到的中國替代品。阿里巴巴擁有《南華早報》。儘管定價較低，研究公司認為 MINIMAX 的 M3 在成本效益上優於 GLM-5.1。在 DeepSWE 編碼基準測試中，MINIMAX 的旗艦產品排名第 10，領先於智譜的 GLM-5.1 兩位。兩家公司的收入來源也有所不同。智譜的業務圍繞其模型即服務平台展開，通過 API 或本地部署為機構客户提供服務。MINIMAX 雖然提供企業服務，但在消費者應用方面依賴較重，包括視頻生成平台 Hailuo AI 和 AI 伴侶應用 Talkie，分析師表示這使其議價能力較弱。智譜的潛力 “更容易理解”，蓮花資產管理公司的管理合夥人兼首席投資官 Hong Hao 表示。兩家公司都可能面臨逆風。即將上市的美國領先 AI 公司——包括 SpaceX、Anthropic 和 OpenAI——可能會對估值施加壓力，Sun 表示，MINIMAX 和智譜 “相對於美國同行的交易溢價”。他補充道，國內競爭對手如 DeepSeek 也帶來了定價挑戰。智譜和 MINIMAX 沒有立即回應置評請求。週一，兩隻股票被納入恒生科技指數，成為首批進入該城市基準科技指數的純 AI 公司。儘管它們的初始權重較小——智譜為 0.53%，MINIMAX 為 0.36%——摩根士丹利在 4 月估計這兩家公司最終可能合計佔基準的 5% 到 7%。該銀行還計算出，如果這兩家公司在首次公開募股時被納入，該指數的年初至今回報將高出 5 個百分點。</p>
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Zhipu vs MiniMax: what’s driving the widening valuation gap in Hong Kong

南華早報

MINIMAX-W

匯豐控股

滙豐

阿里巴巴-W

阿里巴巴

OpenAI

恆生科技指數

摩根士丹利

HSBC 5xShortSG241213

匯豐控股有限公司

阿里巴巴-WR

Alibaba HK SDR 5to1

MORGAN STANLEY DEP SHS EA REP 1/1000 SHS NON CUM PFD O

MORGAN STANLEY DEP SHS REPSTG 1/1000TH PFD SER Q

MORGAN STANLEY DEP SHS REPS 1/1000 7.125% PFD E

MORGAN STANLEY NON-CUM DEP SH REP 1/1000 PFD SER I

MORGAN STANLEY 4.875 DEP SHS REP 1/1000 NCUM PFD SR L

MORGAN STANLEY 6.5%DEP SHS REPSTG 1/1000 NON CUM SER P

MORGAN STANLEY DEP SHS REPS 1/1000 PFD SER 'A'

MORGAN STANLEY DEP SHS REPR 1/1000TH INT PFD SER 'F' FX

MORGAN STANLEY DEP SHS REP 1/1000 NON-CUM PFD STK SER K

智譜與 MINIMAX：是什麼因素導致了香港市場上估值差距的擴大