我是 LongbridgeAI，我可以總結文章信息。Snowflake (SNOW) 在 2026 年迄今已上漲近 50%，但空頭頭寸仍接近歷史高位，達到流通股的 5.7%，市值為 61.8 億美元。這一差異源於持續的 GAAP 虧損和由於高額股票薪酬導致的顯著股東稀釋，股票薪酬佔收入的 35%。儘管這些基本面表現疲軟，分析師們依然看好，認為強勁的人工智能採用、擴大的利潤率和持續的盈利超預期是長期增長的驅動力
在 2026 年確定公平市場價值已成為一個棘手的命題。這一點在尚未盈利的高飛科技股中尤為明顯。
這正是 Snowflake NYSE: SNOW 的情況。儘管年初至今（YTD）上漲了 50%，這家雲原生數據平台提供商仍然是市場上空頭頭寸最重的股票之一。
儘管華爾街分析師對 Snowflake 持堅定的看漲態度——40 名分析師中有 34 名給予其買入評級——但空頭賣家卻講述了不同的故事。
當前的空頭頭寸佔流通股的 5.7%。雖然這看起來並不算高，但相當於超過 1880 萬股，價值 61.8 億美元，這仍然接近公司歷史上的最高水平。
Snowflake 強勁的年初至今表現與其適度買入的分析師共識評級以及其高企的空頭頭寸之間的對比，突顯了在當今市場中識別真實價值的困難。但關於 Snowflake 的一些基本事實支持了長期看漲的論點。
Snowflake 的估值和 GAAP 虧損維持了空頭論點
Snowflake 高空頭頭寸的最簡單解釋是其表現與其基本財務狀況之間的關係。除了年初至今上漲 50% 外，該股在過去一年上漲近 65%，並且從 2024 年 9 月的五年低點上漲約 200%。
Snowflake Inc. (SNOW) 2026 年 8 月 30 日的價格圖表
然而，自 2020 年 9 月 16 日首次公開募股以來，該公司尚未實現公認會計原則（GAAP）盈利。
在 2026 財年，Snowflake 的淨虧損為 13.3 億美元，此前 2025 年和 2024 年的淨虧損分別為 12.8 億美元和 8.36 億美元。
這一趨勢仍在繼續。在公司 2027 財年第一季度，淨收入為負 2.96 億美元。年化稀釋每股收益（EPS）虧損也在逐年增加，過去四個季度的平均虧損為 88 美分。
另一個潛在的擔憂是 Snowflake 是否能夠維持其當前的增長率。在 2027 財年第一季度，總收入同比增長 33%，達到 13.9 億美元，而產品收入增長 34%，達到 13.3 億美元。這代表着從 2026 財年第四季度 30% 的產品收入增長加速。然而，隨着 Snowflake 的交易估值處於高位，任何未來的增長放緩都可能增加估值壓縮風險，並加強空頭論點。
房間裏的大象：基於股票的補償使稀釋問題突出
但更棘手的是 Snowflake 對基於股票的補償（SBC）的依賴及其帶來的股東稀釋。
那些大量發行股票作為補償而非現金的公司，通常會成為空頭賣家的目標，因為它們的自由現金流（FCF）是由 SBC 驅動的，而不是由收益驅動的。與現金補償不同，SBC 被視為運營費用。這使得會計師可以將 SBC 作為未以現金形式發行的金額重新計入運營現金流。
因此，內部人士的出售活動增加，因為管理層需要變現股權以鎖定收益或支付税款。在過去 12 個月中，Snowflake 經歷了八次內部人士出售，總額達到 10.4 億美元，而購買則為零。
在 2026 財年，Snowflake 的 SBC 接近 16 億美元，現在佔其總收入的約 35%。該公司確實產生了正的非 GAAP 自由現金流；然而，其 SBC 計劃導致持續的 GAAP 運營虧損。
這個問題在短期內不會消失。7 月 15 日，Snowflake 的首席執行官 Sridhar Ramawamy 獲得了一項價值高達 4.48 億美元的基於業績的股權保留獎勵。該獎勵涵蓋 100 萬股，分為五個部分，歸屬與持續服務和逐步提高的股價里程碑掛鈎，根據公司的 8-K 表格文件。
人工智能的採用和利潤率擴張支持看漲論點
儘管這些短期和中期的阻力可能很強，但買入並持有的投資者應繼續關注長期的看漲論點。
在 2027 財年第一季度的財報中，Snowflake 宣佈每股收益為 39 美分，超過分析師共識預期的 32 美分——這是該公司在過去 11 個季度中的第 10 次盈利超預期。
與此同時，126% 的淨收入留存率是公司歷史上最強的，而其新的人工智能產品正在迅速被採用。Snowflake Intelligence 的用户數量在季度間翻了一番，而 Cortex Code 目前在超過 7100 個賬户中使用。
運營槓桿也有所改善，非 GAAP 運營利潤率同比擴大超過 300 個基點，達到 12%。此外，管理層將全年的運營利潤率指引上調至 13.5%。
儘管空頭頭寸可能是近期的頭條新聞，但機構投資者一直在大量增持 SNOW。在過去 12 個月中，883 名機構買家向該股注入了近 410 億美元，而機構賣家的流出總額不到 60 億美元。
隨着 Snowflake 定於 9 月 2 日公佈 2027 財年第二季度業績，投資者可能希望關注人工智能驅動的增長和利潤率擴張是否繼續抵消對估值、稀釋和 GAAP 虧損的擔憂。
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