智通財經 APP 瞭解到,據港交所 5 月 28 日披露,高比集團控股有限公司 (以下簡稱高比集團) 向港交所遞交招股書,紅日資本有限公司為獨家保薦人。招股書顯示,高比集團主要業務包括電梯轎廂、裝飾不鏽鋼及其他建築裝飾材料。電梯轎廂為載運電梯中乘客的轎廂,而裝飾不鏽鋼產品為建築裝飾材料,普遍用於裝飾住宅樓宇、商業大廈以及酒店及基建設施的室內及室外表面區域。根據 Ipsos 報告顯示,按 2019 年收益計算,公司在中國電梯轎廂製造及裝飾行業排名第四。那麼作為中國領先的電梯轎廂製造及裝飾公司及裝飾不鏽鋼企業,高比集團質如何,所處賽道又如何呢?大客户集中,業務增長不穩定招股書顯示,截至 2019 年、2020 年及 2021 年 3 月 31 日止三個年度 (下文簡稱 2018 財年、2019 財年及 2020 財年),高比集團分別錄得收益 3.97 億港元、3.74 億港元及 4.01 億港元,同比下降 5.79% 及上升 7.22%;同期年內溢利分別約 3900 萬港元、2170 萬港元及 2670 萬港元,同比下降 44.36% 及上升 23.04%,可見公司的業績增長並不穩定。分業務來看,電梯轎廂業務為公司的主要收入來源,截至 2018 財年、2019 財年及 2020 財年,電梯轎廂業務收益分別約 2.55 億港元、2.60 億港元及 2.66 億港元,分別佔總收益約 64.3%、69.6% 及 66.4%。裝飾不鏽鋼業務收益分別約為 8230 萬港元、6110 萬港元及 8510 萬港元,分別佔總收益約 20.7%、16.3% 及 21.2%。值得注意的是,高比集團對大客户過於依賴。截至 2018 財年、2019 財年及 2020 財年,從五大客户獲得的收益約為 2.56 億港元、2.69 港元及 2.74 億港元,約佔總收益的 64.4%、71.9% 及 68.3%。其中,最大客户 (即客户 A) 是公司最主要的客户,從客户 A 獲得的收益約為 2.19 億港元、2.40 億港元及 2.45 港元,分別佔總收益的 55.1%、64.0% 及 61.9%。除此之外,高比集團在招股書中還透露,公司在根據最大客户的訂單生產的同時,會採購最大客户生產的零部件以保證質量,因此客户 A 也是公司的供應商 B,2018 至 2020 財年,來自客户 A 的採購額約為 1580 萬港元、1630 萬港元及 1490 萬港元,分別約佔採購總額 7.6%、8.0% 及 6.5%。這是典型的雙經銷商模式,對於大客户 A 來説,高比集團無疑是在做代工的活兒,賺個代工費,實行雙向買斷。通常在競爭中把握較大話語權的公司並不會選擇開展這項業務,因為該業務收益不穩定、技術含量較低、需要承擔原材料價格波動的風險。毛利率方面,截至 2018 財年、2019 財年及 2020 財年,公司毛利率約 26.5% 至約 30.1% 之間波動,毛利率的波動主要來源於成本變動。由於電梯轎廂收入佔大頭,毛利率比其他業務低,因此拖累公司綜合毛利率。此外,客户 A 收入佔比大,對公司話語權強,因此公司並不能將成本轉嫁給出去,期內,公司向客户 A 銷售的毛利率分別約為 25.1%、23.1% 及 20.0%,低於公司的整體毛利率。大客户收入佔比大,不僅使得高比集團的毛利率低,同時也讓公司的應收賬款大幅提升。具體來看,2018 至 2020 財年,公司的應收賬款分別為 9335 萬港元、5416.3 萬港元及 1.04 億港元;應收賬款的週轉天數也呈不斷上升趨勢,由 2018 財年的 65.5 天提升至 2020 財年的 72.2 天。行業增速放緩,主要材料價格波動大電梯轎廂作為電梯的主要組成部分,其需求與所製造的電梯數量高度相關。中國目前為全球最大的電梯市場,2019 年的年產量達約 117.3 萬台,佔全球產量約一半。國內生產的電梯除了出口至東南亞地區及中東地區外,很大一部分被國內本土所消耗。近年來,隨着對住宅及商業樓宇室內設計、裝潢及翻新的投資日益增加,對裝飾完備的電梯轎廂的需求快速增長。過去幾年,中國對電梯轎廂製造及裝飾行業的需求錄得顯著增長。中國製造的電梯數量由 2014 年約 49.84 萬台增加至 2019 年約 117.3 萬台,按複合年增長率約 18.7% 增長。同時,隨着老齡化的加深,根據 2019 年 3 月 5 日發佈的《政府工作報告》,政府也在支持給老小區安裝電梯,鋪設發展無障礙生活環境。在政策的鼓勵下,中國各個城市開始專注於舊樓的電梯安裝,2019 年中國製造的電梯數目飆升,達到 710 萬台電梯。得益於電梯數目的大幅提升,中國電梯轎廂製造及裝飾行業的收益由 2014 年約人民幣 99.32 億元增加至 2019 年約人民幣 162.75 億元,按複合年增長率約 10.4% 不斷增長。而在未來,預測 2020 年至 2024 年的也將按 6.9% 的複合年增長率持續擴張,行業增速明顯放緩。在行業增速放緩的大背景下,產品設計和研發能力是行業競爭的關鍵因素,技術研發對於高比集團來説至關重要。想要在眾多的競爭者中突圍,提升市佔率和影響力,就必須提高技術水平。從招股書來看,自 2017 年起,高比廣州就被認定為高新技術企業。而 2018 至 2020 財年,高比集團的研發費用分別為 1553.9 萬港元、1240.9 萬港元及 1331.2 萬港元,在總收入中佔比約為 3.9%、3.3% 及 3.3%,可見公司在研發方面也相對薄弱。其次,原材料對電梯轎廂製造的影響也很大。中國電梯轎廂製造及裝飾行業的主要成本包括不鏽鋼及木材。就不鏽鋼材料來説,不鏽鋼價格由 2014 年每噸約人民幣 15313.1 元下降至 2019 年每噸約人民幣 14352.3 元,複合年增長率約為負 1.3%。2014 年至 2016 年不鏽鋼價格下跌乃歸因於不鏽鋼產能過剩。根據世界鋼鐵協會,中國未使用的鋼鐵產量由 2014 年約 13.7% 增加至 2016 年約 15.8%。2016 年開始,中國政府採取措施消除落後產能,包括煤炭、鋼鐵、水泥等行業。政策實施以來,大量低效率鋼鐵廠被關閉,產能過剩的問題得到改善。2017 年不鏽鋼價格反彈,2019 年不鏽鋼價格維持穩定。不過受疫情影響,以高比集團生產所在地佛山的不鏽鋼價格來看,2020 年 4 月探底後,價格持續走高,從 11600 元/噸上漲至目前的 16200 元/噸,漲幅達到 39.66%。倘若下半年不鏽鋼的價格持續在高位,在客户 A 強大的議價能力下,高比集團的毛利率會有進一步下跌的風險。綜上來看,儘管高比集團在中國電梯轎廂製造及裝飾行業名列前茅,但其業務十分依賴大客户,並且由於單一大客户收入佔比高,因此公司話語權極弱,該客户產生的毛利率也非常低;與此同時,不鏽鋼作為其主要原材料之一,價格波動明顯,因此導致公司業績波動大;除此之外,電梯轎廂行業競爭激烈,市場上約有 1000 名市場參與者,想要在眾多的競爭者中突圍,提升市佔率和影響力,就必須提高技術水平,但高比集團研發支出也極少。由此可見,高比集團要想做大做強,還得從增強自身實力做起。