在 3 月初俄烏衝突引發全球大宗商品暴漲之時，華爾街就曾警告全球經濟面臨越來越大的滯脹風險，並且那時起，全球市場已經開始在交易一個悲觀預期，即經濟衰退。直到如今，滯脹擔憂仍在發酵。美國銀行本月對基金經理的調查顯示，對全球經濟增長的樂觀情緒已降至歷史最低點，71% 的受訪者對未來幾個月的全球增長持悲觀態度，對經濟滯脹的預期也躍升至 66%，為 2008 年以來最高。交易員們越來越擔心，隨着通脹持續上升，以及主要國家央行正變得越來越鷹派，將導致通脹失控、增長下滑的市場情景最終成為現實，尤其是在歐洲。這促使他們進一步尋求投資對沖。彭博對此評論稱，在具有滯脹特徵的投資環境形成之前，會有很多糟糕的事情發生，尚不確定類似 1970 年代那樣的滯脹會否發生。但有一點是肯定的：如果新手交易員在現實世界中對通脹的經驗有限，那麼就更少有人能回憶起歷史上經濟增長放緩時物價失控的世界。<h2>滯脹風險下 交易員尋求投資對沖</h2>根據美國銀行的調查，基金經理們一直在重新配置投資組合，他們大舉湧入原油和其他大宗商品，並在資源和醫療保健股中建立多頭頭寸。由於滯脹風險增加，高盛認為被動投資可能不再是一種成功的投資方式，即標準的 60/40 投資組合——60% 的股票和 40% 的債券——在通脹、波動性和不確定性的市場中可能不是一個有效的策略。該行表示，自金融危機以來的投資和投資組合構建手冊可能不再適用。我們已經進入了一個更高通脹、更高波動性、更多不確定性的時期，因此有必要重新思考如何構建投資組合。高盛認為，主動投資變得更加必要，此外，儘管有跡象表明經濟衰退可能即將來臨，但目前風險還不足以讓投資者徹底調整其投資組合。投資公司 Laffer Tengler Investments 的首席執行官兼首席信息官 Nancy Tengler 表示，由於通脹預期將持續且更具粘性，投資者可能需要考慮採用更具活力的抗通脹策略。她指出，這樣的投資組合將包括房地產投資信託基金 (REITs)、貴金屬、能源大宗商品和機器人技術。交易員需要關注的另一個主題是股息。另類投資公司 GenTrust 的投資策略師 Mimi Duff 則表示，儘管美股在財報季表現強勁，但投資者已轉向實物資產。與此同時，Duff 在最近的一份研報中表示，繼續看好清潔能源主題，因為預計全球將減少對俄羅斯石油、天然氣和煤炭的依賴，實現供應多樣化，提高能源效率，並投資於可再生能源。該公司最近增持了清潔能源和鈾的頭寸。Duff 還表示，已大幅調整的行業也可能會提供機會，其正在仔細考慮何時將資金分配到其他遭受重創的行業，比如科技行業。另外據彭博報道，目前越來越多的基金經理為糟糕的經濟新聞做準備，尤其是歐洲，這與今年該地區經濟將跑贏美國的年初預期背道而馳。歐洲最大的資產管理公司 Amundi SA正在為歐洲大陸可能出現的衰退做準備，英國投資公司 abrdn Plc正在做多美元兑歐元和英鎊，美國最大的基金管理公司之一、先鋒集團（Vanguard Group）則在兜售流動性對沖。Amundi 駐巴黎的集團首席投資官 Vincent Mortier 傾向於對全球股市採取中性立場，並配置防禦性信貸資產，因歐洲日益成為滯脹風險的中心。Mortier 表示，持續的通脹要求投資者對與通脹掛鈎的敏感資產——債券、黃金和一些實物資產——持積極態度。Vanguard 投資級信貸部門聯席主管 Arvind Narayanan 認為：<blockquote>“在過去十年中，世界各地的投資組合都在尋找收益——深入信貸市場，進入全球新興市場類型的敞口，以獲得額外的回報，跑贏大盤。現在世界不同了。你可能希望減持久期和信用風險敞口，並以充足的流動性支撐你的投資組合，因為這種過渡不會一帆風順。”</blockquote>其他流行的交易包括押注從澳大利亞到加拿大的大宗商品出口商，以及押注利率風險極高的債券。富國銀行資產管理公司 Allspring global Investments 全球固定收益團隊負責人 Henrietta Pacquement 表示，俄烏衝突改變了歐洲的遊戲規則。她指出，短期債券和浮動利率票據是潛在的滯脹對沖工具。<h2>“末日博士” 魯比尼：世界面臨一場日益嚴重的滯漲風暴</h2>當前一輪滯脹風險背後的一個重要原因是，一系列負面的總供給衝擊導致商品產量下降，從而成本上升。先是新冠疫情迫使許多行業關閉，擾亂了全球供應鏈，並導致勞動力供應明顯持續減少，尤其是在美國；然後是俄烏衝突推高了能源、工業金屬、食品和化肥的價格等。但有 “末日博士” 之稱的努里爾·魯比尼 (Nouriel Roubini) 週一在英國衞報表示，即使沒有這些重要的短期因素，中期前景也將變得黯淡。華爾街見聞此前提及，海通證券梁中華分析稱，近期大宗商品價格普遍大漲是全球貨幣超發的滯後反應、俄烏衝突引發的供給衝擊所共同作用的結果，全球通脹風險也快速增加，但區分來看，歐洲已經陷入滯脹，日本短期內 “滯” 大於 “脹”，美國經濟還處於 “量價” 齊升的階段，短期內面臨的還是典型的通脹，並非滯脹，但美國出現滯脹的風險也在增加。而魯比尼則認為，有很多的理由認為滯脹狀況將繼續成為全球經濟的特徵，導致更多經濟體出現更高的通脹、更低的增長，甚至可能出現衰退。首先，自全球金融危機以來，全球化出現倒退，各種形式的保護主義又捲土重來。不斷加劇的地緣政治緊張局勢和疫情留下的供應鏈創傷，可能導致更多製造業從新興市場國家回流發達經濟體，生產將被錯誤地分配到成本更高的地區和國家。此外，發達經濟體和一些主要新興市場國家的人口老齡化，將繼續減少勞動力供應，導致工資上漲。而且由於老年人傾向於在不工作的情況下花掉儲蓄，這一羣體的增長將增加通脹壓力，同時降低經濟增長潛力。發達經濟體政治上和經濟上對移民管控態度的反彈，同樣會減少勞動力供應，並對工資構成上漲壓力。幾十年來，大規模移民限制了發達經濟體的工資增長。但那些日子似乎已經結束。同樣，中美脱鈎也將產生廣泛的滯脹效應，這意味着全球經濟的碎片化、供應鏈的割裂，以及對技術、數據和信息貿易的更嚴格限制——這些都是未來貿易模式的關鍵要素。氣候變化也將助長滯脹。畢竟，乾旱會破壞農作物收成，推高食品價格，就像颶風、洪水和海平面上升會破壞資本儲備，擾亂經濟活動一樣。更糟糕的是，在可再生能源達到足以彌補碳氫化合物供應減少的規模之前，抨擊化石燃料和要求積極脱碳的運動，導致了對碳基產能的投資不足。在這種情況下，能源價格的大幅上漲不可避免。隨着能源價格的上漲，“綠色通脹” 將打擊用於太陽能電池板、電池、電動汽車和其他清潔能源技術所用原材料的價格。公共衞生可能是另一個因素。我們幾乎沒有採取什麼措施來避免下一次疫情的爆發，而我們已經知道，疫情破壞了全球供應鏈，並引發保護主義政策，因為各國急於囤積糧食、藥品和個人防護設備等關鍵供應品。我們還必須擔心網絡戰，這可能會造成生產的嚴重中斷。隨着時間的推移，這類事件預計將變得更加頻繁和嚴重。如果企業和政府想要保護自己，他們將需要在網絡安全上花費數千億美元，這將增加轉嫁到消費者身上的成本。這些因素將加劇針對收入和財富嚴重不平等的政治反彈，導致更多的財政支出用於支持工人、失業者、弱勢少數族裔和 “落後羣體”。無論出於多麼善意的意圖，提高勞動力收入佔資本比重的努力，都意味着更多的勞工衝突和工資 - 物價的螺旋式上升。還有地緣政治衝突，這次俄烏衝突是我們幾十年來，第一次面臨大規模軍事衝突干擾全球貿易和生產的風險。此外，用來威懾和懲罰的制裁措施本身就會導致滯脹。最後，美元的武器化 (執行制裁的核心工具) 也會導致滯脹。它不僅在國際貨物、服務、商品和資本貿易中造成嚴重的摩擦，還鼓勵美國的競爭對手分散外匯儲備，減少以美元計價的資產。隨着時間的推移，這一過程可能會大幅削弱美元 (從而提高美國進口成本，加劇通脹)，並導致地區貨幣體系的建立，進一步割裂全球貿易和金融。樂觀主義者可能會辯稱，隨着時間的推移，我們仍然可以依靠技術創新來施加反通脹壓力。這可能是對的，但技術因素要遠遠超過上面列出的 11 個滯脹因素。此外，技術變革對總體生產率增長的影響在數據上看仍不明確，而全球化倒退將限制全球採用更好或更便宜的技術，從而增加成本。人工智能、自動化和機器人等，既可能改善到可以產生有意義的反通脹的程度，也可能會擾亂整個職業和行業，擴大已經很大的財富和收入差距，或將引發比我們已經看到的更強烈的政治反彈，進而引發滯脹。

自金融危機以來的投資和投資組合構建手冊可能不再適用。

全球交易員打開了 “滯脹” 教材