擁有 167 年曆史的瑞信，數年來負面新聞纏身，一朝爆雷後被競爭對手吞併。
關於這場交易中最具爭議的兩點“股東被剝奪決定權、債權比股權風險更大”，瑞士當局強盜邏輯似乎發揮到了極致的地步。
還原案發現場可以看出，瑞信在歐美銀行業風暴中搖搖欲墜，全球監管的重壓下瑞士當局必須以一場合並化解風險。緊迫而艱難的處境下，股東被剝奪決定權，而為了平息股東眾怒，瑞士當局又無視清償順序。
本文根據媒體對十幾名參與週末瘋狂交易人的採訪，通過梳理還原出瑞信覆滅的 “案發現場”。
<h2>危機四伏 監管出面安撫</h2>
繼硅谷銀行倒閉引發恐慌浪潮後，又一場銀行業風暴卷歐美市場。
3 月 15 日（上週三），瑞信的歐股和美股盤中齊跌 30%、收盤跌超 20%，創史上最大單日跌幅且連跌八日。
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債券市場恐慌情緒爆表，瑞信債券的一年期信用違約互換 (CDS) 從 799 個基點飆升至 3701 個基點，創金融危機以來最高。
存在瑞信風險敞口的銀行拼命爭相對沖風險，標誌着歐美銀行業全面恐慌的開始。
CDS 價格如此之高，以至於當時對沖違約風險都沒有什麼意義。
面對崩跌的股市和債市，瑞信高管們決定採取跟去年秋天一樣的行動——回購債券。
緊接着，總部在幾百米外的瑞士央行和瑞士金融市場監督管理局（FINMA）安撫投資者，瑞信目前狀況符合要求，將向瑞信提供流動性支持。
週四凌晨 1 點 45 分，瑞信宣佈從瑞士央行借款 540 億美元並回購債務。
受此消息影響，瑞信歐股週四開盤後一度飆升 40%，創下歷史新高。
經歷了暴跌暴漲的瑞信暫時安全了，瑞士央行提供的 “救命稻草” 為債券兜底，並阻止了瘋狂的拋售。瑞信高管們向股東和監管機構發出信息：
<blockquote>
這僅跟信心有關，我們有資金，目前需要等待市場冷靜下來。
</blockquote>
平靜表面的背後，危機已經蔓延開來，瑞信已無法繼續支撐下去，亞洲、歐洲、瑞士和中東的客户紛紛要求，提取現金或轉移持有的股份。
短短一天內，數十億美元被取出。
瑞信冰凍三尺非一日之寒。近年來瑞信已深陷一系列醜聞和動盪，包括基金爆倉、業績暴跌甚至涉及為毒販洗錢。
分析師表示，這些事件是由根本性問題引起的。就瑞信而言，存在很大的信譽危機。即使有瑞士央行提供支持，對該銀行的擔憂也可能是致命的。
XAIA Investment Gmbh 的投資組合經理 Jochen Felsenheimer 管理着 14 億歐元的資產，他指出在這種情況下，儘管資產負債表上沒有重大損失，但銀行可能會倒閉：
<blockquote>
這是一種自我實現的預言。如果每個人都認為它會倒閉，那它終將會倒閉。
</blockquote>
週四，瑞信 1 年期 CDS 仍保持在 3468 個基點的高位，這表明投資者仍對其心存疑慮，並不相信央行的保證。
<h2>關門命運早已寫下</h2>
另一邊，除了公開表示支持，安撫羣眾之外，瑞士財政部、央行和 FINMA 三大權利機構週三至週四開始緊急討論了一勞永逸解決危機的方法，包括剝離該行的瑞士部門，以及與規模更大的競爭對手瑞銀合併。
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<figcaption>瑞士央行主席和他的團隊</figcaption>
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其中，瑞信的命運早就在週四註定了。事實證明，瑞士央行和 FINMA 提供貸款是在爭取時間，以確保順利合併，並不是為了救瑞信。
在提供援助的同時，他們向瑞信傳達了另一個信息：
<blockquote>
你必須與瑞銀合併，這沒得選。
</blockquote>
然而，對瑞銀來説，收購瑞信就像吞下一塊有毒的大蛋糕，既是千載難逢的機會，同時又面臨風險。
瑞銀方面表態：
<blockquote>
風險可能在世界各地傳播，對金融系統來説將是一場災難。在合適的條件下，我們會提供幫助。
</blockquote>
<h2>“科莫—日內瓦湖” 談判開啓</h2>
此時，雙方都意識到合併是不可避免的，他們雙雙聘請了交易顧問，談判拉開序幕。
瑞信長期以來一直由 Blair Effron 領導的投資銀行 Centerview 提供服務。
摩根大通為瑞銀管理團隊提供諮詢，而摩根士丹利則為瑞銀董事會提供諮詢。
收購方給每家銀行取了一個與樹相關的代號：瑞信是雪松，瑞銀是榆樹。瑞信自己以科莫（Como）命名，而瑞銀則以日內瓦湖命名。
值得一提的是，在整個過程中，瑞信和瑞銀幾乎沒有直接接觸，而瑞銀和瑞信的總部距離不過 300 米。大多數互動都是通過瑞士政府的中介機構或 Zoom 與監管機構溝通。
這一安排激怒了瑞信的員工，他們對收購的價格和條款一無所知。
到週四，當時的情形已經很明顯，瑞士政府將不惜一切代價，在週一上午之前推動達成合並，以保護瑞士和更廣泛的全球銀行利益。
瑞銀這邊也保持沉默，高管們明確表示，只有在價格低廉的情況下，該公司才會對競爭對手施以援手。
瑞士財政部長 Keller Sutter 是整個談判過程中的關鍵人物，包括與美國和歐洲的外國官員和監管機構進行協調。
Sutter 承受着來自全球監管機構的巨大壓力，這些監管機構一直要求採取更快、更果斷的行動來阻止恐慌在市場上蔓延。美國財政部長 Janet Yellen 與 Keller Sutter 曾進行了多次對話。
隨着時間的推移，在沉重的壓力下，瑞士三大機構開始變得更加激進，不顧瑞信的強烈反對，強行推進交易進程。
時間來到了週五晚上，在瑞士監管當局的敦促下，瑞銀正在探索全部或部分收購瑞信的可能性。
在危機爆發的三天內，瑞士損失了 350 億瑞士法郎的客户存款，從法國巴黎銀行到滙豐銀行的國際銀行都與其切斷了聯繫。
瑞士監管機構得出的結論是，瑞信可能無法在下週一開門。
<h2>華爾街 “禿鷲” 出動</h2>
交易中途，跳出來了另一個競購着：貝萊德創始人拉里·芬克。
拉里·芬克在週四召集了他的核心圈子，並反覆説一句話：“要參與遊戲，必須參與其中。”
在金融危機期間，貝萊德於 2009 年以 152 億美元收購了巴克萊的國際投資管理。交易完成後，貝萊德管理的資產規模將超過 2.7 萬億美元，成為全球最大的資產管理公司。
現在，他在瑞信危機中嗅到了類似的機會。
貝萊德的團隊隨即飛往蘇黎世，在會議室裏花了幾個小時研究各種方案。
週五，芬克還求助於前往蘇黎世的 Perella Weinberg Partners 副董事長 Bob Steel。
貝萊德對各種選擇持開放態度，包括部分收購或與其他公司合作收購。
一位知情人表示，最可信的替代方案是貝萊德提出的， 但這並不是瑞士政府想要的。
週五晚些時候，貝萊德最終決定停止競購工作。
<h2>“不講武德” 臨時修改立法</h2>
整個週六，談判仍在繼續，全球監管機構都恨不得雙方在當晚之前簽署協議。
瑞士信貸董事長 Axel Lehmann 對瑞銀缺乏溝通感到無奈，他決定給瑞銀主席 Colm Kelleher 和瑞士當局寫一封信。該報告由 6 月從瑞銀加入的總法律顧問 Markus Diethem 起草，於週六晚上提交，其中包含了計劃中的交易不可接受的一些原因。
其中包括信貸違約掉期利差飆升有關的 “重大不利變化” 條款。
在這封信中，Lehmann 搬出來了中東大股東。他指出，瑞信的第一大股東是沙特，第二大股東是卡塔爾，對交易的不透明性表示 “極度不安”。他們要求看到一個公平的價格，對交易進行投票。
最關鍵的時刻來了，週六晚上，財政部長 Keller Sutter 在一家餐廳外給瑞信打電話，稱瑞銀提出以最多 10 億美元收購瑞信，約以 0.25 瑞郎/股的價格，遠低於週五 1.86 瑞士法郎的收盤價。
週日上午，當瑞銀最初報價落地時，瑞信感到憤怒，這個報價簡直是侮辱人。
隨後，瑞士政府通知瑞信，將緊急修改立法，讓交易雙方繞過股東投票決定獲得授權，這一舉動讓瑞士政府信譽盡失。
瑞信非常憤怒，拒絕簽署，中東股東也被惹惱了。
一位與三大股東之一關係密切的人士表示，歐洲取笑沙特獨裁政權，然後在週末修改立法。瑞士現在和沙特阿拉伯有什麼區別？
<h2>施加重壓 協議被迫達成</h2>
倒計時的鐘聲越來越近，雙方必須在週日結束前達成協議。
瑞士三大機構開始給雙方施以重壓，並威脅説如果他們不簽署協議，就要罷免瑞信董事會。
另一方面，瑞銀獲得貸款將報價提高到 32.5 億美元。但作為回報，瑞士央行將向瑞銀提供 1000 億瑞士法郎的流動性援助，政府將為瑞銀收購的資產可能發生的損失提供 90 億瑞士法郎擔保。
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<figcaption>瑞銀董事會副主席 Lukas Gähwiler 和執行董事會成員 Markus Ronner</figcaption>
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瑞銀方面表示，最終條款仍對瑞銀非常有利，這是無法拒絕的交易。
瑞信方面則憤慨不平，稱這些條款不可接受，政府完全無視公司治理和股東權利。
而就連最終決定的時候，雙方几乎沒有面對面。
為了讓瑞士公民和瑞信股東相對更容易接受這筆交易，瑞士政府決定將瑞信 160 億瑞郎的 AT1 債券減記至 0。
這不僅意味着 AT1 債券市場成立以來的最大減記，同時也動搖了市場一直以來遵循的規則。
雖然這些措施是為了在機構陷入困境時承擔損失，但通常情況下，如果股東在收購中收到資金，就不會觸發這些措施。
然而，瑞士當局卻無視正常的優先順序，AT1 債券一夜清零。
一位為收購提供諮詢的銀行家表示，AT1 持有人在這場交易中被犧牲了，這樣財政部就可以在拒絕國際大股東的投票時，挽回他們的一些面子。
細節敲定得如此之快，以至於在這一消息宣佈後的週日晚些時候，瑞銀首席執行官 Ralph Hamers 在一次演講中甚至不知道怎麼回答分析師關於瑞信債務處理的問題。
瑞信董事會仔細研究了最終提案的細節，並在與顧問進行了快速協商後，通知瑞士當局接受瑞銀 32.5 億美元的報價。
知情人士表示，當 Keller Sutter 被告知該交易確實將在亞洲市場開盤前完成時，長舒了一口氣，緩解了瑞士和全球金融體系的緊張局勢。
至此，百年瑞信黯然離場，而關於債券處理方式帶來的餘波仍在繼續。
<h2>塵埃落定</h2>
隨後，瑞銀和瑞信在瑞士伯爾尼匆忙召開了一場新聞發佈會，與瑞士當局一起上台展示了一項歷史性的交易。
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<figcaption>瑞信董事長 Axel Lehmann（左）和瑞銀董事長 Colm Kelleher 與瑞士財政部長 Karin Keller-Sutter 和瑞士總統 Alain Berset 在關於瑞銀接管瑞士信貸的會談後聚集在一起</figcaption>
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Keller Sutter 在演講中表示，瑞信的倒閉將對瑞士金融業造成巨大的損害，並給瑞銀和其他銀行帶去風險，一家全球系統性重要銀行的破產將在瑞士和全世界造成無法彌補的經濟動盪。
在她的旁邊，瑞信 Lehmann 被問到，誰應對這場危機負責？
Lehmann 無奈的回應稱，應該是推特。自 2021 以來，瑞信從未離開過頭條新聞。去年秋天，我們在社交媒體上掀起了一場風暴，這場風暴產生了巨大的影響，帶來了很多變化。
瑞銀董事長 Colm Kelleher 則直言不諱地説，這是歷史性的一天，這次收購對瑞銀股東很有吸引力，但我們要明確一點，就瑞信而言，這是一次緊急救援。

瑞銀集團

這篇文章還原了瑞信覆滅的 “案發現場”。在歐美銀行業風暴中，瑞信遭到重大壓力，債券市場恐慌情緒爆表，客户紛紛要求提取現金或轉移持有的股份。瑞士財政部、央行和金融市場監督管理局緊急討論瞭解決危機的方法，最終決定與規模更大的競爭對手瑞銀合併。瑞信和瑞銀通過交易顧問進行談判，最終達成交易。在整個過程中，瑞信和瑞銀幾乎沒有直接接觸，大多數互動都是通過瑞士政府的中介機構或 Zoom 與監管機構溝通。收購方給每家銀行取了一個代號，瑞信是雪松，瑞銀是榆樹。瑞信自己以科莫命名，而瑞銀則以日內瓦湖命名。

還原瑞信覆滅 “案發現場”：瑞士政府是如何 “強按着瑞銀” 收購的