<div id="readability-page-1"><blockquote> 核心觀點： 1.政策頻出，無論是地產還是消費，似都希冀於居民加槓桿。但更為現實的挑戰是，大疫三年之後居民會加槓桿嗎？這究竟是居民的能力問題，還是意願？當下地產政策放鬆能否像過往那般遂如人意？到底是靠地產來拉經濟，還是得靠經濟才能穩住地產？ 2.直覺上，居民收入決定了其住房等購買力。但反直覺的是，歷史上商品房銷售的回升大都是在居民收入的低迷時期，當期收入並非制約購房的決定性變量。無論是剛性還是改善性需求，都屬於居民的長期行為，其決策取決於對長期利率及預期收入的判斷。 3.過去一年尤其是疫情結束後，包括房貸利率在內的各類地產政策放鬆層出不窮，但效果似乎並沒有過往那樣立竿見影，本輪商品房銷售更與居民信心指數高度關聯。過去靠地產政策往往能拉動經濟，而本輪地產企穩更倚賴宏觀經濟尤其微觀主體預期的改善。 4.展望未來，地產新政之下商品房銷售的同比降幅有望收窄，近期看房熱度超季節性抬升對此已有預示。但從今年較為審慎的經濟增速目標來看，逆週期調節政策未必激進，加之微觀主體預期修復的漸進性，居民加槓桿行為及其引致的地產 “脈衝” 可能較温和。 </blockquote> 正文： 政策頻出，無論是地產還是消費，似都希冀於居民加槓桿。但更為現實的挑戰是，大疫三年之後居民會加槓桿嗎？這究竟是居民的能力還是意願問題？當下地產政策放鬆能否像過往那般遂如人意？到底是靠地產來拉經濟，還是得靠經濟才能穩住地產？ <h2>一、 誰在主導居民加槓桿？</h2> 直覺上，居民收入決定了其住房等購買力。但反直覺的是，歷史上商品房銷售的回升大都是在居民收入的低迷時期。無論是剛性還是改善性需求，都屬於居民的長期行為，其決策取決於對長期利率及預期收入的判斷。 圖 1. 當期收入並非購房的決定性變量 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/MTcyMzI0MTMyNw==?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="1003" height="698" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/MTcyMzI0MTMyNw=="/> 過往，地產政策放鬆都會引致商品房銷售回升。然而去年以來，政策雖持續放鬆，但銷售依然趨弱，且與居民信心等非地產政策指標高度關聯。 圖 2. 居民信心更能解釋本輪購房行為 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/LTQ0MzA5MTU3Nw==?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="800" height="516" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/LTQ0MzA5MTU3Nw=="/> <h2>二、 這次居民會加槓桿嗎？</h2> 地產新政以來，居民購房意願確實在抬升，看房熱度明顯高於季節性規律，“金九銀十” 可能值得期待。“認房不認貸” 等政策或需要部分居民 “先賣一，後買一”，意味着需求釋放有個過程。 圖 3. 地產短期 “脈衝” 可期 <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/LTE1NTYxOTQ4ODU=?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="800" height="530" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/LTE1NTYxOTQ4ODU="/> 一般情形下，地產對名義利率反應敏感；但若物價陷入低位時，實際利率高企，則會弱化名義利率下降對地產的拉動作用，美、日等都有類似歷史經驗。過去靠簡單的行業政策就能拉動地產，而本輪可能更倚賴整體宏觀經濟及微觀主體信心的改善。 圖 4. 預期如何改善？ <img src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/LTEzMjc1NDY0MTc=?x-oss-process=image/auto-orient,1/interlace,1/resize,w_1440,h_1440/quality,q_95/format,jpg" width="800" height="503" original-src="https://imageproxy.pbkrs.com/https://bang.xuangubao.cn/LTEzMjc1NDY0MTc="/> 初步預計，房地產政策仍處放鬆通道，目前放鬆程度已處歷史上較大水平（僅次於 2014-2015 年）。房地產銷售、投資當月同比降幅有望於三季度開始收窄，全年銷售額、投資累計同比約為-6% 至-8%。 <h2>三、 基本結論</h2> 一是政策頻出，無論地產還是消費，似都希冀於居民加槓桿。直覺上，居民收入決定了住房等購買力。但反直覺的是，歷史上商品房銷售的回升大都是在居民收入的低迷時期。無論是剛性還是改善性需求，都取決於居民對於長期的預期，而不僅僅是短期收入。 二是過去一年尤其疫情結束後，包括房貸利率在內的各類地產政策放鬆層出不窮，但效果似乎並沒有過往那樣立竿見影，本輪商品房銷售更與居民信心指數高度關聯。過去靠地產政策往往能拉動經濟，而本輪地產企穩更倚賴宏觀經濟尤其微觀主體預期的改善。 三是展望未來，地產新政之下商品房銷售的同比降幅有望收窄，近期看房熱度超季節性抬升對此已有預示。但從今年較為審慎的經濟增速目標來看，逆週期調節政策未必激進，加之微觀主體預期修復的漸進性，居民加槓桿行為及其引致的地產 “脈衝” 可能較温和。 本文作者：長江證券首席經濟學家伍戈，來源： (ID:wugenotes)，原文標題：《居民，這次會加槓桿嗎？》風險提示及免責條款 市場有風險，投資需謹慎。本文不構成個人投資建議，也未考慮到個別用户特殊的投資目標、財務狀況或需要。用户應考慮本文中的任何意見、觀點或結論是否符合其特定狀況。據此投資，責任自負。</div>

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長江證券指出，反直覺的是，歷史上商品房銷售的回升大都是在居民收入的低迷時期。無論是剛性還是改善性需求，都取決於居民對於長期的預期，而不僅僅是短期收入。