21 世紀經濟報道記者 凌晨

6 月 24 日，陝西麥科奧特醫藥科技股份有限公司在港交所主板掛牌上市，證券簡稱 “麥科醫藥-B”（2335.HK）。

這隻來自西安高新區的 18A 生物科技新股，上市首日走出強勢行情。

據悉，該股發行價為每股 18.20 港元，首日收報 36.9 港元/股，較發行價上漲約 102.75%。

6 月 25 日，該股盤中一度走高，但最終收報 29.64 港元/股，總市值為 130.9 億港元。

在港股 18A 公司整體估值分化、投資人更看重臨牀確定性的背景下，這樣的首日表現，足以讓麥科醫藥-B 迅速進入市場視野。

但與二級市場升温相對的是，麥科醫藥-B 並不是一家已經進入商業化收穫期的藥企，而是一家仍處於研發投入階段的創新藥公司。

換言之，資本市場買入的不是當下利潤，而是核心管線未來兑現的可能性。

首日翻倍，説明市場願意為它的管線故事和稀缺性給出溢價。但上市之後，公司真正要回答的問題，是這筆錢能支撐多遠，核心產品能否跑完臨牀和註冊的關鍵路程。

“B” 字頭，是麥科醫藥-B 最醒目的身份標籤。

按照港交所18A 規則，尚未盈利、尚未達到傳統財務上市門檻的生物科技公司，只要核心產品、研發能力和市場前景符合要求，也可以赴港上市。

對這類公司而言，上市並不是利潤表的勝利，而是研發週期中的一次融資接力。

麥科醫藥-B 的業務重心，集中在代謝性疾病以及心腦血管疾病相關領域。

招股書顯示，公司已自主開發由一項核心產品及六項其他候選產品組成的產品管線。其中，MT1013 是目前最關鍵的資產，已推進至 III 期階段。它能否繼續順利推進，將直接影響公司未來估值的穩定性。

這也是麥科醫藥-B 上市故事中最值得關注的地方。它不是靠已上市產品貢獻現金流，而是靠臨牀管線和技術平台換取資本市場的耐心。投資人看見的，是一個潛在的新藥商業化窗口，而公司需要的，則是把這個窗口繼續往前推的資金。

從發行結果看，市場情緒並不弱。香港公開發售部分獲約 1181.46 倍認購。這樣的認購熱度，一方面説明 18A 新股仍可能在結構性行情中獲得追捧；另一方面也意味着，公司上市後的兑現壓力會更高。

首日股價翻倍，給了麥科醫藥-B 一個漂亮開場。但生物科技公司的長期價值，從來不是由第一天的漲幅決定，而是由臨牀節點、監管審批、商業化能力和現金消耗速度共同決定。上市只是讓公司獲得了繼續奔跑的資金，真正的比賽，還在後面。

如果只看首日股價，麥科醫藥-B 像是一個熱度很高的新股故事。但翻開招股書，它的財務底色仍然是典型 18A 公司的樣子，包括目前沒有任何候選藥物取得上市批准、沒有商業化收入，研發開支持續上升，虧損仍在擴大。

招股書顯示，麥科醫藥-B 在 2024 年和 2025 年均未列示營業收入，主要收入項為其他收入，分別為 400.2 萬元和 230.1 萬元。

這意味着，公司目前尚未進入依靠產品銷售形成穩定現金流的階段，收入端仍然缺席。

與此相對，研發端的投入在增加。2024 年，公司研發開支為 1.07 億元；2025 年增至 1.301 億元，同比增長 21.6%。

虧損也同步擴大。2024 年，麥科醫藥-B 年度虧損為 1.568 億元，2025 年擴大至 1.849 億元。經營活動現金淨流出則從 2024 年的 1.077 億元擴大至 2025 年的 1.371 億元。

招股書解釋，其經營現金流出主要由研發開支造成。

這也是 18A 公司的共同難題。研發投入必須持續，臨牀試驗不能輕易降速，但商業化回款尚未到來。資金鍊越穩，公司越有機會把核心產品推向註冊和上市；資金消耗越快，市場對後續融資和估值承壓的擔憂也會越強。

因此，麥科醫藥-B 此次募資淨額近 10 億港元，意義不只是 “上市融資成功”，而是為下一階段臨牀推進補充彈藥。

問題在於，資本只能買來時間，不能直接買來確定性。最終能否跨過從研發到商業化的門檻，還要看核心產品的臨牀結果和註冊進展。

對一家創新藥公司而言，估值只是開始，臨牀才是硬仗。

麥科醫藥-B 接下來的第一道考題，是 MT1013。MT1013 是一款同時靶向鈣敏感受體 CaSR 和成骨生長肽 OGP 受體的雙靶點多肽藥物，主要用於治療慢性腎病繼發性甲狀旁腺功能亢進症。

作為公司的核心產品，它不僅關係到公司能否形成第一個商業化支點，也關係到外界對其多肽藥物平台的信心。

如果核心產品推進順利，公司後續管線才更容易獲得估值支撐。如果臨牀或註冊出現波折，前期高熱度也可能迅速轉化為壓力。

第二道考題，是平台能力能否被驗證。麥科醫藥-B 並不只想講單一產品故事，而是希望依託雙/多特異性肽類藥物研發能力，形成可持續的產品管線。

但資本市場不會長期為 “管線數量” 買單。它更關心每條管線所處階段、適應症空間、差異化優勢，以及未來能否形成商業化閉環。

第三道考題，是資金使用效率。上市前，公司 2025 年底現金及現金等價物為 8055.6 萬元。

上市後，募資淨額約 9.893 億港元，將明顯緩解短期資金壓力。但創新藥研發的投入強度高、週期長，臨牀推進、註冊申報、生產準備和商業化建設，都可能繼續消耗大量資金。

招股書坦言，假設未來平均現金消耗率為 2025 年水平的 1.5 倍，截至 2026 年 4 月底，公司的現金及現金等價物以及定期存款（約 2.025 億元）僅能維持約 10 個月的財務運轉。

這也決定了，麥科醫藥-B 上市後的核心敍事，不能停留在 “首日翻倍”。短期漲幅可以製造關注度，卻無法替代長期兑現。真正支撐公司走遠的，是核心產品能否接近上市，是平台能否產生第二、第三個有價值的候選藥物，是公司能否從研發賬本逐步走向產品賬本。

資本市場給了它一個熱鬧開場，也給了它一段更昂貴的時間。接下來，市場會從認購倍數和首日漲幅，轉向臨牀數據、現金消耗和商業化路徑。對麥科醫藥-B 來説，上市不是終點，而是更嚴格審視的開始。