《科創板日報》6 月 23 日訊（記者 史士雲）今日，華健未來（成都）科技股份有限公司（以下簡稱 “華健未來”， 06132.HK）正式在港交所主板掛牌上市。

根據華健未來披露的發售信息，其港股 IPO 發行價為 81.80 港元/股，香港公開發售股份數目佔全球發售股份數目 10.00%，獲認購 2007.60 倍。國際發售股份最終數目為 1224 萬股，佔全球發售股份的 90.00%，獲 7 倍認購。

此次華健未來 IPO 募的所得款項淨額約為 10.187 億港元，其中，約 80.6% 將用於管線產品的臨牀研究及開發，9.4% 用於提升研發平台，5.0% 用於建設商業化團隊，剩餘約 5.0% 用於一般運營。

不過，上市首日，華健未來便遭遇破發，截至發稿，華健未來報 35.26 港元/股，較於發行價跌幅超 50%，總市值已不足 30 億港元。

有長期關注創新藥領域的業內人士對《科創板日報》記者表示，華健未來的大幅破發的首要矛盾集中在發行定價與公司基本面的嚴重錯配。

該業內人士認為，華健未來當前無任何產品實現商業化落地，全部營收僅來自早期管線授權合作，連續兩年大額虧損、經營現金流持續流出，管線臨牀推進、商業化兑現週期也存在高度不確定性，但發行階段對應極高市銷率和市研率估值，對比港股同類臨牀階段生物科技企業溢價顯著偏高，疊加暗盤交易階段股價先暴漲和籌碼高位集中換手，上市後獲利盤集中出逃，資金用腳投票修正前期過高定價預期，直接引發開盤後大幅下挫。

“同時，當前港股 18A 板塊投資邏輯已經轉變，資金不再單純為管線故事支付高估值，更看重現金流、臨牀落地節奏與商業化確定性，即便公司擁有優質基石投資陣容、配套綠鞋穩價機制，也難以扭轉市場對高估值未盈利創新藥企的謹慎態度。” 上述業內人士説道。

▌核心產品均面臨激烈競爭

華健未來成立於 2017 年，是一家致力於研發自身免疫、代謝及腫瘤學疾病療法的臨牀階段生物科技公司。

招股書顯示，華健未來擁有 HJ787、HJ178、HJ891 三大核心產品，均為自行開發的 1 類創新藥，分別瞄準的自身免疫、代謝和腫瘤賽道。同時，華健未來還有一款用於肝細胞癌治療的臨牀階段候選藥物 FGFR4 抑制劑 HJ197，以及其他五款臨牀前候選藥物 HJ356、HJ093、HJ199、HJ198 及 HJ086。

截至目前，華健未來尚未有產品實現商業化，其押注的重點都放在了在研的三大核心產品上。

其中，HJ787 是一款選擇性 TYK2 抑制劑，該產品也是中國唯一一款處於臨牀開發的外用選擇性 TYK2 抑制劑。華健未來正在圍繞其開發用於治療輕度至中度特應性皮炎（AD）、尋常痤瘡（AV）、神經性皮炎（ND）及銀屑病（Ps）等自身免疫疾病。

現階段，HJ787 針對 AD 正處於 II 期臨牀階段，針對 AV 已完成一項 IIa 期臨牀試驗，計劃於今年下半年啓動 IIb 期臨牀試驗。

對於 HJ787，華健未來對其寄予了厚望，稱該產品是所有開發項目中的優先項目，2025 年公司在該項目的研發投入為 2798 萬元。現階段，國內尚無 TYK2 抑制劑獲批用於治療 AD，如若 HJ787 後期順利獲批，將填補該細分領域的治療空白。

不過，HJ787 還有多位競爭對手正與其站在同一起跑線，數據顯示，有 26 款靶向 JAK 家族的候選藥物已在中國註冊用於治療 AD，其中 9 款為 TYK2 抑制劑，包括 3 選擇性靶向 TYK2 的候選藥物及 6 款靶向 TYK2 及其他 JAK 家族成員的候選藥物。

在風險提示中，華健未來也坦言，HJ787 將與一系列在中國獲批的 AD、AV 及 ND 療法競爭，包括 JAK 抑制劑、PDE-4 抑制劑及皮質類固醇，其中部分產品已列入國家醫保目錄，並已在臨牀實踐中廣泛應用。華健未來認為，大型製藥公司已建立治療慣例、醫生熟悉度以及醫保報銷範圍，這些可能對新進入者構成市場淮入壁壘。

另一款核心產品 HJ178 闖入的則是目前最為擁擠的代謝賽道，根據華健未來的介紹，HJ178 是一款口服 GLP-1/GIP 雙靶點藥物，通過同時增加 GLP-1 分泌並減少 GIP 分泌，可用於治療 2 型糖尿病和肥胖，並宣稱該產品與現有注射型 GLP-1 療法相比，長期使用可以安全降低血糖，改善葡萄糖目標範圍內時間 (TIR) 及體重減輕，且不會出現嘔吐或精神相關的不良反應。

聽起來 HJ178 具有口服 +GLP-1/GIP 雙重機制的差異化優勢，但不得不提的是，目前國內的 GLP-1 賽道已擠得滿滿當當，包括諾和諾德的司美格魯肽、禮來的替爾泊肽、信達生物的瑪仕度肽、先為達生物的埃諾格魯肽、華東醫藥的利拉魯肽、仁會生物的貝那魯肽等多款 GLP‑1 類藥物均已獲批 2 型糖尿病和減重的雙適應症。與此同時，國內還有 5 款口服 GLP-1 相關療法候選藥物正處於 II 期或較後期的臨牀開發階段，市場競爭激烈程度可見一斑。

而華健未來的招股書顯示，公司計劃於 2026 年 10 月向國家藥監局及 FDA 同步遞交肥胖適應症 IND 申請，並在 2026 年 12 月向 FDA 提交 2 型糖尿病適應症 IND 申請，這意味着 HJ178 距離商業化至少還有 3 至 5 年的時間，屆時能否搶得市場窗口期還是一個未知數。對此，華健未來也提示，即使 HJ178 展現出差異化的臨牀優勢，醫生的處方習慣、現有的治療路徑以及醫保報銷因素仍可能更傾向於成熟的療法。

HJ891 則是一款 KRAS G12C 抑制劑，用於治療攜帶 KRAS G12C 突變的非小細胞肺癌（NSCLC），目前正處於進入 II 期臨牀階段。HJ891 的獨特賣點在於肺靶向藥代動力學特性，即藥物可富集於肺部組織，降低肝腎藥物暴露水平，進而減少肝臟毒性風險，但該差異化能否轉化為真正的臨牀優勢，仍需後期臨牀數據的驗證。

值得一提的是，KRAS G12C 賽道同樣競爭激烈，國內已有氟澤雷塞、格索雷塞、戈來雷塞、索西美雷塞等四款 KRAS G12C 抑制劑獲批，另有 17 款用於治療實體瘤的 KRAS G12C 靶向候選藥物也已在中國藥品審評中心註冊，其中 9 款處於 II 期或後期臨牀開發階段。

▌近兩年虧損超 3 億元

由於未有產品獲批實現銷售收入，華健未來當下還處於持續虧損階段。

財務數據顯示，2024 年-2025 年，華健未來收入分別為 180 萬元和 1298.2 萬元，雖然去年的營收實現了 621% 的同比增長，但全部來自於與君實生物及筠澤創曜達成的對外授權許可合作協議，同期淨虧損分別為 2.02 億元和 1.35 億元，同期研發開支為 7500 萬元及 1.10 億元。

再來看看華健未來的賬上資金，截至今年 4 月底，公司現金及現金等價物為 490 萬元，以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產為 3.221 億元，兩者合計約 3.27 億元。華健未來就此做了一個 “生存期” 的測算，若後續平均現金消耗速率達到 2025 年的 2.3 倍，基於當期持有的現金及相關金融資產測算，公司資金僅可支撐 18 個月運營；若疊加本次上市募資淨額中 10% 用於日常經營及企業一般性開支，資金存續週期可延長至 23 個月；若全額計入本次上市預計募資淨額，現有資金與募資合計可支撐公司運營 69 個月。

控股股東方面，IPO 前，華健未來創始人姬建新、成都聞韶及蘇州積石堂構成一組控股股東，合計持股約 57.50%。IPO 後，姬建新直接持股比例為 16.88%，成都聞韶持股 27.14%，蘇州積石堂持股 2.85%，控股股東一共控制公司 46.87% 股權。

在這裏還不得不提到姬建新的個人履歷，其現年 50 歲，在創立華健未來前，姬建新於 2007 年 6 月入職成都地奧製藥集團有限公司，並於 2007 年 6 月至 2016 年 11 月擔任多個職務，最後職位為執行副總裁。自 2017 年 1 月起，姬建新同時兼任中科院創投投資決策委員會委員，主要負責檢討重大投資事項並對其進行表決。

根據招股書，華健未來成立之初，並不是由姬建新一人創立，而是由其和蘭州大學校友袁昊共同出資成立，兩人分別持股 85% 和 15%，公司成立滿九個月後，袁昊因個人發展規劃進行了股權轉讓然後全盤退出。

融資方面，迄今為止，華健未來完成了 6 輪融資，背後站着國投上海、君聯欣康、無錫潤元、科轉基金、廈門建發等一眾投資機構，創新藥企君實生物也是股東之一，IPO 前，持股比例為 2.1%，IPO 後，持股比例為 1.71%。華健未來最新一輪融資過後的投後估值為 27 億元。

此次 IPO，華健未來還引入了睿遠基金、凱博、LBC HK、Sage Partners、盤京基金、泰康人壽六家機構為基石投資者，合共認購 622.78 萬股，涉資 6500 萬美元（約 5.09 億港元）。其中，睿遠基金與凱博各認購 2500 萬美元，LBC HK 認購 500 萬美元，Sage Partners 認購 400 萬美元，盤京基金與泰康人壽各認購 300 萬美元。