7 月 8 日，港交所同時迎來兩家中國自動駕駛公司掛牌：智能駕駛方案商 Momenta 與礦區無人駕駛公司易控智駕。

首日股價走勢很快分化。Momenta 開盤報 301 港元，盤中最高衝至 314.8 港元，一度較發行價漲超 6%。但午後快速回落，最終收報 295.6 港元，與發行價持平，全天成交額 14.20 億港元，總市值 696.25 億港元。

易控智駕則走得更強。公司開盤報 91 港元，盤中最高 101.20 港元，收報 96.70 港元，較發行價上漲 9.99%，成交額 6.83 億港元，總市值 142.99 億港元。

Momenta 講的是 “物理 AI” 故事、乘用車智駕和奔馳、寶馬、豐田客户名單，但估值預期更滿。易控智駕紮在礦山場景裏，客户與股東高度重合，商業閉環更容易被市場理解。

首日行情已經充分説明，資本市場不再只為宏大故事追高。中國自動駕駛公司的估值邏輯，正在從 “相信空間” 轉向 “看清賬本”。

01.414 倍認購，開盤後開始分岔

Momenta 此次不設價格區間，直接一口價定在 295.6 港元/股，通常意味着發行方對認購熱度有相當把握。結果印證了判斷，Momenta 公開發售部分超額認購 413.63 倍，國際發售吸引超千億港元機構訂單，覆蓋來自 15 個國家和地區的主權基金與長線基金，14 家基石投資者合計認購約 9,960,080 股，佔全球發售股份約 49.95%，其中奔馳作為既有股東參與認購。

易控智駕規模小得多，招股區間 81.16 至 87.92 港元，最終以上限定價，募資約 23 億港元，紫金礦業、徐工旗下基金等基石合計認購約 1.46 億美元。它的開局其實並不體面，上市前一晚的暗盤交易，全天成交均價 87.07 港元，低於發行價，盤中一度下探近兩成，收盤漲幅僅 4%，振幅接近 25%，多空分歧明顯。

正式掛牌後，情況卻反轉了。Momenta 從開盤價 301 港元一路衝高到 314.8 港元，隨後持續回落，到下午已經跌回發行價，甚至一度跌破發行價。易控智駕則從 91 港元的開盤價一路走高，盤中摸到 101.2 港元，最後漲幅定在 9.99%。

當然，對照今年港股新股動輒翻倍的打新行情，就算是易控智駕 接近雙位數漲幅，也談不上 “暴漲”。核心原因還是兩家公司都仍在鉅額虧損，市場願意為規模和份額買單，但也在提醒，估值下一步得看誰能先把賬算平。

今年扎堆港股的同類公司裏，地平線較發行價雖仍有漲幅，但較高點已回撤超 60%。小馬、文遠港股則雙雙跌破發行價。

這個賽道的定價邏輯，正在被重新校準。

02.Momenta 不甘於智駕

Momenta 成立於 2016 年，由曹旭東聯合夏炎、孫剛、孫環創立，以 “一個飛輪，兩條腿” 概括打法：一條腿是量產智能駕駛方案，另一條腿如今被重新定義為 “Scalable Robo”，涵蓋 Robovan、Robotruck 和 Robotaxi。

財務上，Momenta 2023 至 2025 年營收從 7.43 億元增至 24.13 億元，年複合增速超 80%，毛利率同期從 17.5% 提升到 71.6%。

剔除優先股公允價值變動等非經營性因素後，經調整淨虧損已從 2023 年的 10.9 億元收窄到 2025 年約 3 億元。雖然還在虧損，但放在行業裏依然算不錯的業績。

在曹旭東看來，這是行業規律使然。他判斷，中國高階輔助駕駛第三方市場最終大概率只剩兩三家，全球三到四家。

他給出的邏輯是先發優勢和規模優勢會自我強化。頭部公司先拿到產品能力，再拿到更大的量產規模、收入和毛利，從而能持續投入研發。第二梯隊客户少、車型少、報價被壓，很快會陷入研發跟不上、產品差距拉大的循環。他認為，改變格局的窗口正在關閉，而且 “正在發生”。正在排隊等待上市的 “第二三梯隊” 包括輕舟智航、元戎啓行等，接下來的壓力確實不小。

這也是 Momenta 今年重寫定位的底層邏輯。4 月北京車展上，Momenta 發佈 R7 世界模型，把自己包裝成 “物理 AI” 公司。曹旭東透露，R7 驗證了一件事，同一套世界模型可以同時支撐量產乘用車、Robovan、Robotruck、Robotaxi 等多個下游應用，這比此前只在量產和 Robotaxi 之間遷移，通用性又高了一層。

但業內也有聲音指出，這套 “世界模型” 本質上仍是自動駕駛技術棧，能否真正延伸到駕駛場景之外仍待驗證，小鵬、蔚來、極氪也在押注相似方向，賽道並非 Momenta 獨有。Momenta 自研芯片才剛起步，主力量產方案仍搭載英偉達芯片，“軟硬一體” 執行風險也不低。

值得注意的是，曹旭東並沒有把 Robotaxi 放在優先級最前面。他給未來五年 Momenta 的 Robo 業務排了序：Robovan 第一，Robotruck 第二，Robotaxi 第三。因為同城物流和大宗物流的需求更硬、競爭更少，商業閉環比重資產、強監管的城市 Robotaxi 更容易跑通。

在 Robotaxi 業務上，Momenta 也不打算自己做出行平台或自營車隊，而是給滴滴、高德這樣的平台提供 “自動駕駛司機”，賺服務分成。即便講着最性感的 “物理 AI” 故事，Momenta 真正想守住的，仍然是技術供應商的位置，而不是重新做一遍車企或出行平台。

曹旭東還在接受《晚點 latepost》採訪時，提到一層被提及的盤算：這次 IPO 最重要的戰略目標，不是融資，而是品牌和信任。

他自己的説法是，Momenta 現在 “美譽度尚可，但知名度一般”，公眾認知度遠不及華為、特斯拉。智駕已經從幕後能力變成消費者能感知、願意為之付費的配置，第三方供應商如果繼續隱身在車企背後，很難在下一輪競爭裏獲得議價權。

03.礦山裏的賬更容易算清

如果説 Momenta 的故事發生在聚光燈下，易控智駕的戰場則完全相反。沒有城市道路，只有揚塵、坡道和晝夜不停的礦卡車隊。

這家 2018 年成立、總部福建龍巖的公司，把無人駕駛裝進礦用卡車，替代司機完成裝載、運輸、卸料作業。礦山常年缺人、招工難，又是安全事故高發地，2023 年阿拉善煤礦事故後監管明顯收緊，構成了這門生意紮實的需求基礎。

它的優勢在於不需要教育消費者，也不用等城市道路開放政策。礦區無人駕駛對應的是礦主一本明確的賬：少招司機、少出事故、多拉快跑。相比 Robotaxi 要同時處理乘客體驗、城市監管、平台分成和安全輿論，封閉、路線固定、需求剛性的礦山場景，反而更接近工業軟件和運營服務的商業邏輯，投入產出也更容易測算。

截至 2025 年底，易控智駕運營 2580 輛活躍無人駕駛礦卡，是全球唯一部署超 2500 輛規模化車隊的公司，按收入計市場份額約 37.6%，穩居第一。公司也在從自購車輛的 “重資產” 模式轉向只輸出軟件技術的 “輕資產” 模式，後者收入佔比已從 2023 年的 41.7% 提升到 2025 年的 56.8%。

財務上，營收三年從 2.71 億元漲到 14.35 億元，更關鍵的轉折在盈利質量。易控智駕毛利率從 2023 年的-18.6% 提升至 2025 年的 10.1%。2025 年，公司 EBITDA 仍為-2.24 億元，經調整 EBITDA 為-1.93 億元，經調整淨虧損則從 2024 年的 3.03 億元擴大至 4.84 億元。

風險同樣直觀，三年累計虧損約 12.4 億元，前五大客户貢獻六到九成收入，去年底現金僅 2.45 億元。紫金礦業既是基石投資者也是下游客户，護城河很大程度來自和礦業巨頭深度綁定後積累的場景數據。

04.最後還是拼盈虧表

過去，“華為吃高端，Momenta 佔中端” 是行業公認的默契。華為綁定問界、享界、智界等中高端車型，Momenta 則拿下更廣泛的車企腹地。據佐思汽車研究數據顯示，截至 2026 年 4 月，華為和 Momenta 在中國第三方城市 NOA（標配 + 預埋）市場合計份額約 72.8%。但這個格局內部的邊界，正隨着華為向下、Momenta 向下、地平線也向下，重新變得模糊。

華為乾崑 ADS 今年把方案拆成 SE、Pro、Max、Ultra 四級，逐級下探價格帶。

SE 基礎版是純視覺方案，主打高速 NCA 和泊車，已經下探到 13 萬級車型，比如深藍 L07（優惠後 13.59 萬起）、尚界 H5 Pro（15.98 萬起）。

Pro 增強版新增艙內激光視覺，把原本 30 萬以上車型才有的城區 NCA 能力，下放到 15 萬—20 萬價位段。五菱華境 S 全系標配、終身免費，就是這個價位段最具代表性的落地。

華為不再只守高端，而是想把高階智駕從 “選配” 變成 “標配”，從 “30 萬以上專屬” 拉進主流家用車市場。

另一邊，這個賽道過去一年也在劇烈出清。禾多科技破產清算，縱目科技司法重整，毫末智行去年 11 月突然停工放假。即使上市的同行賬本也普遍不好看，文遠知行三年半累計虧損超 51 億元，地平線 2021 至 2024 年上半年累計虧損 226 億元。而就在招股期間，小馬智行 6 月接連出現兩起無人車變道事故，讓市場重新審視智駕估值邏輯，事故率、安全冗餘正變成關鍵因子，這或許也是資金對兩隻新股格外挑剔的原因之一。

曹旭東給了一張更具體的時間表。今年 Momenta 可能仍是戰略性虧損，但會比去年收窄，明年打平，後年盈利。這張時間表並不輕鬆，研發投入還在加碼，僅 GPU 一項，他預計今年投入約 2 億美元，明年 4 億，後年可能到 16 億。

Momenta 不是自然滑向盈利，而是要在裝車規模、毛利釋放和研發加碼之間走鋼絲。他給出的關鍵節點是，2028 到 2029 年，累計服務車輛要從現在剛過的 100 萬台，跳到 1000 萬台，這也是他判斷的 Robo 市場拐點年份，屆時行業規模可能在兩年內增長 10 倍。

今年 3 月，Momenta 一級市場估值消息曾超千億元，此次 IPO 發行市值約 696 億元，即便獲 414 倍公開認購，定價相比一級市場預期仍有明顯折讓，這也是行業普遍存在的 “一二級市場價值倒掛”。

華為要把高階智駕從高端配置變成中端車的標配能力。Momenta 試圖從乘用車延伸到物流、礦山、Robotaxi 乃至具身智能，同時守住第三方供應商這個位置。最終的問題都是，當智駕不再稀缺，技術供應商到底靠什麼活下去？

上市首日給出的答案並不狂熱，資金願意給頭部公司時間，但已經不會再為一個故事無條件買單。