萬物新生 Q3 財報解讀

回收二手產品，自建自動化工廠質檢，toB toC 分發渠道，這個模式肯定不能説是小而美，應該説是重而楚天寬闊，模式需要精耕細作的積累，然而逐漸體現出盈利能力和規模效應，這個與當年的京東還有點像，長期做 “場景 + 供應鏈 + 技術” 二手戰略。如下圖，萬物新生從 2020 年 Q1 以來，收入規模一直持續增長，同比沒有一個季度不增長。當然股價完全沒有這種一年四階梯式的增長。消化 IPO 高估值？這或許需要一點時間。

（數據來源：wind）

回顧一下上半年，1Q23 收入同比增速 30%，2Q23 增速 38%；non-GAAP 的經營利潤，1Q23 為 4400 萬、2Q23 為 5200 萬。而 Q3 收入 32.6 億元，同比增長 28.4%；non-GAAP 經營利潤 7381 萬元。（所謂 non-GAAP，是經調整後的利潤口徑，不含員工股權激勵費用、無形資產攤銷及因收購產生的遞延成本影響。也就是在 2022 年 Q3-2023 年 Q2 一整年後，第五個季度利潤，利潤也創了新高。我預估，2023 全年 non-GAAP 經營利潤（近似於 EBITDA 吧）能達到 2.5 億，保守估計。而 2024 年 5 億 EBITDA，很有希望。

上半年的高增長或許可能是擠壓的需求集中釋放，但放到 Q2 無論如何也基本放乾淨了，而 Q3 保持接近 30% 的高速增長，也證明了生意模式的可持續性。財務數據向好，從營收構成來看，同時也如同京東一樣分為自營和平台，1P（自營）產品銷售收入達 29.2 億元，同比增長 31.4%（vs. Q2 增速 42.2%），是主要增長引擎。3P（平台）服務收入為 3.3 億元，同比增長 7.2%，平台收費率為 5.4%。

另外有一點值得説一下，在 1P 自營業務方面，Q3 用户無預約直接到店回收的收入（直接 walk-in 的收入），佔回收收入比例同比提升了 6%，説明線下的愛回收品牌及門店的觸達效率提升。而在最重點佈局的北京、上海，今年十月份都實現了單城單月，回收額突破一億塊的規模。

管理層在季度業績溝通會上提到蘋果業務，蘋果內地市場官網 + 旗艦店的以舊換新業務暫時還不大，Q3 剛剛有 3000 萬的收入。這部分業務在 Q4 爭取做到更大的規模，額外可以在明後年每年為公司帶來 10-15 億收入。而從用户直觀感受上，就是蘋果官網和門店給的 iPhone 以舊換新的舊機報價更高，雖然這部分毛利低於愛回收主營業務，或許規模起來之後 1P 毛利會再掉些？但管理層的預期是由於沒有前端費用，所以 opm 反而會高於整體水平。

至於股價，簡單來説，仍然是一個流動性的問題，流動性乾涸，大機構的資金想進也進不來。但如果在流動性比較充裕、估值給得比較慷慨的日股市場，一個二手平台 Mercari 的估值達到 5000 億日元左右（250 億人民幣，34 億美元），3 倍靜態 P/S，11 倍左右市淨，40 倍左右 EV/EBITDA，基本上是一個以二手商品作為主營業務的公司，在一個上升股市裏的估值水平。那我假設一個自營業務為主的二手交易平台，相對重資產一點，估值倍數給不了 40，那麼除以二給個 20 如何，20 倍左右 EV/EBITDA，2024E ebitda 假設有 5 個億（7000 萬美元），EV 也 14 億了。手上還有 3 億美元現金，負債 1 億。你可以自己算 equity 的整體價值。

有自動化概念，有機器人概念，有 ESG 概念，有消費降級概念——概四神功，愛回收的這門生意，你們怎麼看？

$萬物新生(RERE.US)

----------