普羅菲特的前夜：解讀 B 站 Q4 以及 2023 年全年財報

一、財報概況

先説些閒話，B 站商業化問題的關鍵是抓住兩個關鍵的問題，即廣告和電商——當然啦，大家認為這是兩個問題，而我認為其實是同一個。因為你仔細看 B 站的電商模式是開環電商——電商生意有兩種，一種可以從站內轉外鏈的，叫開環；另一種在自己的封閉生態裏完成成交，叫閉環電商，而絕大多數電商，不用説，都閉環。

B 站當然也有自己的閉環電商（會員購業務，收入體現在 “IP 衍生品及其他” 這個分項裏），但總體 GMV 規模不大；由於 B 站泛興趣的社區與娛樂價值，天然應該 dock 所有電商平台，於是 B 站的電商模式，合理地選擇了開環恰飯。所以 B 站電商業務，本質上是符合 B 站特色的廣告業務。比如 B 站跟其滬上老鄉拼多多，就非常天作之合，B 站給多多導流，多多給 B 站分錢。有個成語説得好，叫多多 B 人——拼多多是 B 站的人。

所以先理清一個觀點，廣告化和電商化的商業化邏輯，其實是同一個邏輯，如手如足，如琴如瑟。理清這點後，我們先來看看財報情況，有幾個關鍵的增量信息：

（收入構成，來源：公司財報）

1. 2023 年收入稍高與 2022 年收入（如上圖所示），但收入組成的結構性變化，廣告（上圖黃）與 VAS 增值服務（包括直播、會員服務等），結構顯著提升。收入對於遊戲的依賴進一步降低。Q4 的廣告與增值服務收入，分別同比增長 28% 和 22%，全年分別提升 27% 和 14% ，廣告佔比從去年的 23% 到現在的 28%，廣告商業化能力提升。

2. 在提振經營效率上，毛利率達 26.1%（連續 6 個 Q 提升毛利率），調整後淨虧損，同比大幅收窄一半。除了收入裏的大頭收入分成開支以外，其他各項開支都在縮小。

（成本構成，來源：公司財報）

3. 第四季度經營現金淨流入 6.4 億元，並實現全年正向經營現金流。

B 站財報的損益表（income statement）如下：

二、 打正那個現金流

財報裏有這句話：

Moreover, we are delighted to share that we have achieved positive operating cash flow for the full year of 2023, and we are committed to further improving our financials in 2024.

我認為本次財報最大亮點之一就是全年運營現金流的轉正。眾所周知上市很多年，B 站一直是虧損，所謂攤子大但變現難度更大——那麼 B 站何時盈利呢？2021 年的時候叔叔説是 2024 年底；但如果 2023 現金流能夠打正，大概就給我一個判斷，2024 年我們可以見到 B 站史上的首次盈利。進一步的佐證是，電話會上叔叔説預計將在 3Q24 實現調整後運營利潤轉正。

公司的現金流從很負到小負，再到打正，一般是盈利的開始或者宣告盈利的開始。道理也簡單，Operating Cash Flow = Net Income + Non-Cash Expenses – Increase in Working Capital ，這個公式告訴我們，如果一些非現金支出穩定（員工股權激勵啊折舊啊攤銷啊等等），working capital 保持穩定，那麼運營現金流持續提升，遲早把盈利托出水面。比如之前多年燒錢的虧損帝愛奇藝和拼多多就皆為如此，現金流打正後，盈利出水，商業模式成功上岸。

現金流打正就意味着商業模式的可持續性，因為 B 站可以靠自己造血來支持自身發展，不再非有外部融資不行。丟掉輸血包自行造血自立自強，對任何互聯網公司科技公司而言，都是上岸的標誌。

三、廣告收入的增長邏輯

關於 B 站收入哪些算是廣告，這裏要解釋一下，一般的諸如開屏這些常規項目自然會算在裏面，而直播產生的帶貨收入怎麼處理，是算廣告還是算在 VAS 裏，我調研時候得知視頻帶貨和直播帶貨都是算在廣告的收入裏。

所以直播帶貨收入與電商的導流收入，都算在了廣告收入裏，VAS 一般是包括直播打賞收入。而前面提到了，由於 Q4 電商行業的廣告需求強勁增長，以及 B 站本身的商業化提速，Q4 廣告同比增速達到 28%。

之前 AdTalk 我簡單總結過，B 站是一個日活破億的社區，既有高留存、高活躍的用户，也有許多百萬量級的月活 UP 主，是同時有流量價值和媒體價值雙重屬性的用户生產內容的視頻平台，這就是油管全部屬性，所以 B 站的廣告價值顯而易見。之前的梗是説 B 站篩選出了全網最沒消費能力的用户，但其實你看 B 站的 demo 數據——用户平均 24 歲，48% 是妹子，57% 生活在 1-2 線城市，有消費行為用户數有 200% 增長，你説這一批人沒有變現能力——他們可能不容易取悦，但你説他們不願意掏錢或者沒能力掏錢，我是不信的。

根據測算用户價值上 B 站新用户當月廣告價值增長超過 40%，老用户的廣告價值比新用户，又可以提升四倍以上。B 站合作的品牌總數增長了 24%，百萬級客户的留存率 90%。投 B 站投的是密度最高年輕人，74% 的 90 後會在 B 站貢獻收入價值，而年輕人密度有多高呢——在 1985-2009 年出生的人羣裏，10 個人裏有 6.5 個，是 B 站用户。

四、B 站的核心資產們活得好嗎？

作為內容創造者——無論是專業的 PGC 還是業餘的 UGC——UP 主無疑是 B 站的核心資產，他們能不能賺到錢，最終決定了 B 站能不能賺到錢。B 站 UP 主的變現能力到底香不香呢？有個 UP 主叫阿 Test，做了一期節目《花三個月調研了 200 位 up 主的收入，他們明年還會繼續當 up 主嗎？》。

（來源：UP 主阿 Test）

這個調研得出這麼幾個簡單結論：

1. 參加調研的 200 個 UP 主，50% 的 UP 主收入在 10 萬以上。年收入 10 萬以上的 111 個樣本內，粉絲數與收入水平呈現直接的線性相關。（見下圖，500-1000 萬有個斷檔，年賺 1000 萬以上的兩個 UP 主的平均粉絲量是 516 萬）。

（來源：UP 主阿 Test）

2. 根據調研數據，一個 UP 主如何判斷自己的商業化是否成功？——如果粉絲數大於 10 萬，年收入能高於粉絲數的一半，商業化就及格了。一般而言 10 萬的 UP 主至少有 5 萬的收入。如果你有 100 萬粉絲但是賺不到 50 萬年收入，變現能力就有點 slow。

3. 10 萬粉絲數基本上是一個商業化的門檻，而年收入達到 10-15 萬之後，UP 主全職做 B 站的意願會大大提高。

4. 投稿數與年收入沒有線性關係，所以不是越勤奮越發電，收入就越多；與收入直接有線性關係的，是其商單數量/投稿量，所謂商單效率/商單轉化率。

5. 很少有 UP 主是燒錢運營的（就是資本化打法，先搞團隊再搞流量），85% 的 UP 主都有能力盈利，一般都是自然有機生長，賺錢了再逐步擴大團隊。部分頭部 UP 主甚至可以養得起一個 100 人以上的大團隊。

6. 但是單槍匹馬沒有團隊單幹的 UP 主，仍然是 UP 主生態的主流，10-160 萬年收入的 UP 主，團隊成員數量平均是 1-2.5 人。總之 UP 主的算到單個人頭上的收入，真的不低，遠遠超過一般工作的中位數。

7. 收入達到 160 萬後，團隊化是主流，而單期視頻的成本至少在 2 萬以上。

商業化做得好，UP 主收入 +，UP 主創作優質內容積極性 +，能帶動社區整體的良性發展 +（大家有興趣的話可以看看花火平台，UP 主接商單的價格在花火上都很透明）。財報説 2023 年，超過 300 萬 UP 主，通過各種變現途徑在 B 站獲得收入，同比增長 30%。考慮到全國在靈活平台上有收入的羣體量，B 站 300 萬 UP 主的體量——一個 UP 主賬號的背後，又可能是養活好幾個人的生意——正經是一個就業解決方案大户。除了直播帶貨、商單，還有粉絲充電，UP 主收入方式有多樣化的趨勢。況且 B 站商業化目前是個沒那麼卷的藍海行業，UP 主堅定做 B 站，能吃到紅利。

五、 結語

最後想説一下 B 站獨特的商業價值。B 站就是那麼一個生意，一羣自發的才華滿溢的創作者 UP 主們——無論是業餘還是半職業還是職業——在不停創造高品質的內容。曾經他們為愛發電，現在是發電賺錢，激發長期的創作動力與激情（沒有錢，愛能發電多久？）。而B 站 1 億的日活用户，這個巨大的存量市場，就是去貢獻自己的價值，無論是觀看 UP 主的商單，給 UP 主充電，還是看廣告，還是直播打賞和購物，還是直接電商下單，這些都是他們的消費行為，你都能聽到悦耳的欽鈴聲，那是錢掉入錢袋的聲音。

這種內容與用户的消費關係是可持續的，油管證明了這點，而現金流拐正、可以自己造血的 B 站也正在證明這點。一個在未來成熟期有望每年產生 5 億美元現金流的生意，現在整個估值是 45 億美元。B 站潛力和天花板，從目前財報裏看體現得呼之欲出，普羅菲特（profit）馬上就要來了；難道真的是，吃息股主宰了整個市場？

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利益披露：作者持有 $嗶哩嗶哩(BILI.US) 多頭倉位

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