長期成長邏輯明確，持續韌性增長仍是華住 24 年主基調

2023 年旅遊板塊有多火？連鎖酒店行業中首個發佈年報的華住或預示着，“旅遊熱” 貫穿去年全年，並很可能還在延續……

（華住 2023 年報）

財報顯示，華住全年收入 219 億元，較 2022 年增長 57.9%；淨利潤 41 億元，較 2022 年 18 億虧損水平大幅扭虧。

（華住財報數據整理）

單從華住核心業務酒店經營層面看，除新冠首年的 2020 年略受影響外，華住酒店近 6 年來收入呈穩步上升趨勢，具有受宏觀經濟影響較弱，能穿越週期的特點。

2023 年，華住酒店相關收入 214.9 億元，如果以 2018 年 99.97 億為基數，華住近 6 年酒店業務收入年化複合增速 16.5%，大幅好於我國同期 GDP 增速表現。

（華住 2023 年報）

去年，華住 EBITDA 達 68.4 億人民幣，較 2022 年 1.64 億大幅提高。經調 EBITDA 68.74 億人民幣，是 22 年 6.1 億的 11.26 倍。

2023 年，華住積極採取產品升級、服務提升策略，全年酒店營業額，不含華住國際（原 DH）同比大增 65.9%。此外，華住持續優化酒店結構，增加經濟型和中端產品供應，發力拓展下沉市場，依然是國內最具競爭力的連鎖酒店集團。

一、華住酒店數量穩健擴張，經營現金流淨流入創歷史新高

（華住財報整理）

至 2023 年末，華住中國自有酒店 607 家，管理/特許經營酒店 8656 家，合計 9263 家；含華住國際（原 DH）的總酒店數量增至 9394 家，擁有 912444 間在營客房。若剔除軟品牌，2023 年華住中國開店達 1641 家，創歷史新高。

2023 年末，華住中國待開業酒店數量達 3061 家（其中管理/特許經營酒店 3052 家），同樣創新高。再加上華住國際待開業酒店 37 家，至去年末華住待開業酒店合計 3098 家。

現金流方面，華住 2023 年現金流淨流入 77 億，較 2022 年的 16 億大為改善。值得注意的是，華住即使在三年新冠期間經營現金流依然實現了淨流入，2023 年現金流淨流入比此前 2019 要多出一倍還多。

受現金流大幅淨流入影響，華住歸還了部分長期融資。2023 年底，華住長期債務餘額降至 12.65 億。華住借款餘額大幅低於去年同期的同時，也是近 5 年的最低水平。

（華住財報數據整理）

$華住酒店(HTHT.US) 2023 年利息淨支出 1.37 億也是近 5 年來最低水平。

這麼好的業績，與出行市場的復甦離不開關係，從華住的經營情況就可以看出來。2023 年，華住 ADR（日均房價）為 299 元，創歷史新高。OCC（入住率）方面，去年華住中國 Q1-Q3 分別為 75.6%、81.8%、85.9%，每季入住率均是國內上市連鎖酒店中的同期最好水平。Q4 華住中國 OCC 仍保持在 80.5% 的較好水平，同比提升了 14.3 個百分點。

$華住集團-S(01179.HK) Q4 RevPAR 為 2019 年同期的 120%，可能有些投資者認為華住 RevPAR 較上個季度 129% 的增速有所放緩，但實際上是忽略了 Q4 是傳統旅遊和住宿淡季的現實情況。同業已披露或預披露的 Q4 業績均呈現了同樣的趨勢。值得注意的是，華住 Q4 的 OCC（入住率）較去年，同比提升了 14.3 個百分點。

而華住此前給出華住中國收入指引是 48%-52%，本次財報披露華住中國 Q4 收入實際增長 59%，高於此前預期。

（華住財報數據整理）

在 ADR、OCC 雙走高的背景下，華住 RevPAR（每間可用客房收入）為 242 元，同比增長 54.14%，位居行業前列。自 2023 年 2 月以來，華住中國每個月 RevPAR 相較於 2019 年恢復度均保持在 115% 以上，全年恢復至 2019 年的 122%。

二、高質量擴張，繼續執行精益增長策略

（一）輕資產運營，大力發展加盟及特許經營酒店

過去的數年裏，華住在持續推進輕資產化運營，加盟及特許經營酒店成為公司的主要發力方向。

華住中國已開業酒店中，管理/特許經營酒店佔比約 93%，待開業酒店中加盟酒店更是接近 100%。

由於加盟模式的酒店越來越多，華住的收入結構也在持續變化，加盟及特許經營酒店業務佔營收比重連年增長。

（華住財報整理）

2023 年，華住管理/特許經營酒店收入由 14.11 億元增至 77 億元，同比增長 74.7%，佔華住總收入比例升至 35.2%，較 2022 年的 31.8% 增長了 3.4 個百分點。2016 年的 7 年來，華住偏輕資產的管理/特許經營酒店年化增速高達 27.4%。

近年來，一批獨立經營的小酒店越發意識到獨立經營抗風險能力弱的問題。而華住既有知名的品牌、較為豐富的酒店產品線；也有敏捷的數字化中、後台，為加盟商數智賦能；還有豐富的供應鏈，可滿足加盟商控制經營成本的需求。不論是對於行業還是加盟商而言，酒店品牌連鎖化的經營模式，是更符合高質量發展題中之義的模式。

隨着加盟酒店佔比增加，華住預計 2024 年新開業酒店將有 1800 家，或將持續創新高。

另外，華住十分注重門店的經營效能，始終堅持高質量擴張策略。華住在持續拓店的同時，也會關閉低質量和不合格的門店。財報會上，華住表示 2024 全年計劃關閉約 650 家酒店。

（二）加碼中國市場，“向下擴容” 和 “向上突破” 同步並舉

華住也在從市場和客户的需求出發，不斷地拓寬自己的能力邊界，讓自身的發展越來越有底氣。

一方面，華住 “向下擴容”，持續加碼下沉市場，從一二線向三四線城市擴張。

業績電話會上，華住透露截止 2023 年末，公司在營酒店在三線及以下城市佔比為 40%，相較 2022 年提升了 2 個百分點；管道酒店在三線及以下城市佔比達 55%，絕對數量仍然高於 2022 年；城市覆蓋數量達到 1257 個，相較 2022 年新增了 131 個城市。

在過去相對空白的區域，華住中國也通過組織架構調整，成立區域分公司，加強了這些區域的開發及運營能力，並取得了階段性的成果。在華南、華西和華中市場，2023 年新簽約酒店數量相較 2022 年分別增長了 100%、80% 和 40% 以上，相較疫情前的 2019 年分別增長 200%、130% 和 50% 以上。

華住作為第一批落實下沉戰略的連鎖酒店品牌，或將抓住下沉市場的巨大機會。

首先，從供給側來講，下沉市場部分存量酒店或有產品翻新裝修的訴求，加之當前寫字樓空置率提升租金下降背景下，下沉市場相對更優的租售比或帶來一定盈利空間。

其次，下沉市場酒店連鎖化率與高線城市相比仍有差距。攜程網數據顯示，截至 2023 年 12 月我國 1/2/3/4 線及以下城市的連鎖化率分別約為 44/36/25/14%，相對於發達國家的 70% 以上，仍然有巨大的增長空間。

華住在低線城市的持續滲透，憑藉着強大的品牌效應，逐漸對當地市場形成降維打擊。

至 2023 年末，華住在營酒店中 92% 是經濟型和中檔酒店；去年新開業 90% 都是經濟型和中檔酒店；待開業酒店中 85% 是經濟型和中檔酒店。經濟型酒店和中端酒店並行發展是華住的基本盤。

另一方面，華住 “向上突破”，持續推進中高檔品牌的升級和發展。

截至 2023 年四季度，華住已開業中高檔酒店 645 家，同比增長 24%，環比增長 7%；待開業中高檔酒店數量 386 家，同比增長 34%，環比增長 8%。

目前華住集團在中高檔酒店市場，基本形成了包含桔子水晶、城際、美侖美奐、漫心、歡閣、美崙、美居和諾富特等品牌在內的多元化品牌矩陣，全面滿足消費者個性化和多樣化的旅居需求。

作為核心品牌之一的城際新產品在 2022 年推出，2023 年管道酒店數量已經達到 53 家，獲得了不錯的市場認可。同時，桔子水晶的新簽約數在 2023 年也呈現出快速增長的勢頭，截至 2023 年管道酒店數量達到 119 家，相較年初呈現了翻倍的增長。

另外，華住海外業務也快速發展。截止 2023 年末，華住國際的業務已遍佈歐洲、中東、印非、亞太的 18 個國家和地區。2 月末，德意志酒店集團（DH）正式更名為華住國際，預計華住會全球會員體系直銷能力將有所增強。

三、持續優化產品結構，品牌溢價不斷增強

華住在繼續執行精益增長策略及進行優質網絡擴張的同時，也在持續提升服務質量和改善客户體驗。

漢庭品牌方面，漢庭 2.7 及以上產品的佔比從 2020 年的 34.3% 提升至 2023 年的 71.2%。作為華住集團歷史最悠久的品牌，漢庭不斷用創新引領經濟型酒店的時代標準，成為令國人倍感幸福和温暖的國民酒店。

全季品牌推出了全新 5.0 的產品，在產品設計上，全新的全季 5.0 給人以鬆弛、留白、自然的感官體驗；同時，全季 5.0 從設計源頭開始踐行可持續發展的理念，減少環境污染與能源消耗；另外，全季 5.0 在酒店空間商業模式上也有新的探索和突破。

（全季 5.0 新品酒店）

桔子品牌在 2022 年推出了全新的樂活產品。目前，桔子樂活產品在桔子待開業酒店中佔比已經達到 58%，受到了市場的廣泛歡迎。

由於不斷地優化升級產品、優化品牌結構，華住的品牌效應持續增強，主力品牌全季、漢庭等相比同檔次品牌均有溢價。

（攜程網）

隨着品牌效應的增強，華住會員數量也穩步增長，2023 年迎來了 2019 年後的單一年度最大增幅。

（華住財報數據整理）

2023 年末，華住會員數量約 2.28 億人，較 2022 年底增加 2900 萬。如果從 2018 年底 1.2 億會員計算，近 5 年華住會員年化複合增速約 13.7%。

產品升級、強化服務實現了對客户的吸引，會員數量增長又促進了華住 “粘客” 的能力。2023 年華住中國中央預定佔比持續增加，達 62.6%，同比提升 9 個百分點。

四、我國多項政策鼓勵旅遊業發展，華住的 “春天” 依然漫長

2023 年 11 月份，文化和旅遊部印發《國內旅遊提升計劃（2023—2025 年）》，目標是到 2025 年，國內旅遊市場規模保持合理增長、品質進一步提升；2024 年，我國將圍繞 “消費促進年” 開展一系列的消費促進活動，旅遊消費就是促消費的重點任務之一。

中國旅遊研究院預計 2024 年國內旅遊出遊人數、國內旅遊收入將分別超過 60 億人次和 6 萬億元，行業規模較 2023 年增長約 20%。

連鎖酒店板塊本就是長牛集中營。華住在美股上市至今已經 14 年，股價由開盤首日的 2.99 美元/股漲到了 3 月 20 日收盤的 39.2 美元/股，年化複合增速 20.2%，是國內上市 5 年以上酒店品牌中年化複合增速最高的企業。如果和日本近 30 多年來連鎖酒店行業對比，我認為華住的成長奇蹟還將延續。

（日本生產性本部）

統計顯示，日本上世紀 90 年代經濟滑坡前後，連鎖酒店業不僅是旅遊子領域中規模增長最高的，波動性也是最小的。我國人口、旅遊資源多於日本，投資者不必擔心在 23 年華住業績新高後公司成長性消失。況且，華住在年報中還給出了明確的業績指引。華住預計 2024 年 Q1 較 23 年同期收入增長 12%-16%，全年收入增長在 8%-12% 之間。

（iFind）

橫向比較，截止 3 月 20 日，國內外連鎖酒店上市公司 PE（TTM）大多在 23 倍至 50 倍之間，華住年報後 PE（TTM）約 21.7 倍，屬於行業中偏低的水平。如果採用 EV/EBITDA 的估值模型，華住為 12.7 倍，低於同在美股上市的多數連鎖酒店企業。

（iFind）

縱向比較，至 3 月 20 日收盤，華住 PE（TTM）位於歷史 16.27% 的低分位。

業績電話會上，華住表示 2024 年將繼續強化服務優勢，並通過數字化等 “新質生產力” 的方式提高管理效能，節約經營成本。

華住年報披露後，國際投行中銀國際、大和將華住集團港股目標價上調至 36.3 元、40 元每股，瑞銀則維持了華住美股的買入評級。考慮到華住資產負債率水平與海外同行相差不大，且中長期業績增速中樞更高，生意模式更優，華住當前的估值無疑是低估的。華住中期仍將是成長性、波動性均較優的標的！