從商業模式出發，安防龍頭高勝率買點更新！

接上一篇文章內容：

上一篇我們聊到海康$海康威視(002415.SZ) 的業績有所恢復，但跟去年同期的較低基數相比，程度上還沒來到真正的右側

結合目前的業績和估值來看，估值較為合理，持有的可以繼續持有

但對於想入場的，咱主打一個性價比
 

原則上，從海康的 ROE 來看，海康無疑是家優秀的公司，即使是在 2022-2023 這兩年，疫情 + 經濟恢復不理想的情況下，海康依然取得了 19.5% 左右的 ROE

優秀的公司，合理估值可以介入，但海康的商業模式，其實要對目前的估值打個折扣

本篇就從海康的商業模式出發，來深究下海康真正的合理估值是多少
 

......

從盈利能力出發，無論是 ROE 角度還是 PE 角度來看，都涉及到英文字母 E，這個 E 指的是淨利潤
 

而由於國內權責制的會計編制方式，淨利潤並不完全等於你賺到的錢

因此，我們要驗證下利潤的含金量如何，公式是用經營現金流金額/淨利潤

如圖，最近 11 年，海康經營現金流淨額與淨利潤的比值，平均值為 78.4%，淨利潤的含金量稍有不足。

只有 2020 年和 2023 年，海康加強了現金流回收，現金流較好，但是中間的其他年份就不行了。

造成這樣現象的情況，主要跟海康的商業模式有關，一個是存貨、一個是應收賬款，這兩個指標都削弱了海康的利潤含金量
 

先看存貨

海康存貨的絕對值從 2018 年的 57 億增加到 2023 年底的 192 億，佔資產的比例從 9% 增加到 13.8%。

備貨天數從 2018 年 76 天上升到 2023 年的 141 天，增加了接近一倍。

以上數據，充分顯示了經營效率的下降，導致兩個問題：

其一，巨大的存貨容易造成高額的跌價損失，裏面可能存在一些漏洞；

其二，佔用大量可貴的現金，2023 年，海康有息負債大概 170 億，如果存貨下降到 18 年的水平，可以剩下大概 80 億現金，有息負債有機會下降一半；

存貨的增加，肇事因素為美國的制裁，但是現在已經好幾年了，芯片問題也基本上解決了，為什麼還要維持這麼高的庫存？

2023 年末，海康庫存中原材料為 79 億，產成品 116.5 億，本年計提存貨跌價約 4.9 億。

原材料先不説，就是產成品 116.5 億，對應全年約 496 億的銷售成本，大概可以賣 2.8 個月，而 2018 年，產成品庫存只可以賣 1.7 個月。

2.8 個月是否過於保守？還是説，這些庫存可能反映了銷售不力的問題，需要通過大量生產而維持毛利率，等等？

海康要擴大海外銷售，提高響應速度，提升服務水平，海外備件可能比較多，或許這是庫存高的一個因素。

簡單看了下大華$大華股份(002236.SZ) 的數據，其庫存狀況要優於海康。

存貨簡直讓人傷透了腦筋！

接着看應收，應收賬款過多，而且越來越多，現金流堪憂，看數據：

2023 年底，海康有 384 億的應收賬款和票據，其中應收賬款高達 358 億，應收佔資產比例為 27.67%，這相較應付票據及應付賬款佔比 14.63% 高出了 13%，相當於多佔用了海康現金 180 億。

應收的週轉天數，在 2023 年高達 157 天，相較 2018 年高出了 13 天。

這個問題大分部由海康的生意模式決定，其大客户為政府和大型企業，比較強勢，賬期較長。

從歷史數據來看，海康應收賬款壞賬並不多，損失在可接受範圍，但是，隨着營業收入增長，應收的增長還會膨脹，那麼，長此以往，股東最後得到的就會只是分佈在大量客户的債權？

因此，如果結合海康的商業模式來看，由於海康的商業模式較為苦逼，應收和存貨導致利潤含金量不高，那麼 21PE、接近 4PB 的海康，其性價比是不如一些商業模式更好的消費股的（如白酒）
 

一個高勝率的方式是，對目前看似合理的估值做個調整
 

上面內容中，由於海康長期的利潤含金量差不多 80%，因此，我們就要在目前合理估值上打個八折 - 九折

最終，差不多是每股股價在 26-29 元之間

這個區間介入，基本是屬於很高勝率的價位！
 

今天的解讀就到這啦，不知今天文章對你有沒幫助？我是讀財報説新股，一個愛好讀財報、專職港股打新和港美 A 三地投資，投資風格長線為主 + 短線為輔的普通投資者，我們下期見！