槓反 ETF 回報為何不跟相關資產？

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作為香港市場上活躍的交易所買賣產品（ETP）之一，槓桿及反向產品（簡稱「槓反產品」）是交易所買賣產品（ETP）的一種，相比傳統的 ETF 可提供槓桿效應，來放大指數回報或對衝指數跌勢。

不過，有時候投資者會在交易平台上發現，為甚麼平台顯示的槓桿及反向產品的價格回報，並不等於其相關指數的特定倍數回報呢？

其實比較槓反產品和相關指數表現時，有兩點需要關注：一個是比較範圍應僅限「單日」回報；另一個則是看單日回報時，應比較槓反產品資產淨值（NAV）和指數水平的表現，而非槓反產品的「市價」。

若投資者在買賣槓反產品時忽略以上兩點，就會遇到產品表現和相關指數的特定倍數回報偏離的情形。接下來我們將進一步詳細闡述這兩點，方便投資者更好地分析槓桿及反向產品表現，並選擇合適的交易工具。

1.槓反產品為「單日」產品

我們在比較槓反產品表現和相關指數的價格表現時，首先要確保是比較的單日回報。畢竟槓反產品的投資目標是提供在扣除費用及支出前盡量貼近指數每日表現最高兩倍（2x）或反向兩倍（-2x）的投資回報，不會尋求超過一日的期間達到投資目標。此處的「每日」是指由某特定交易日相關市場收市之時至下一個交易日相關市場收市之時期間的指數槓桿回報或產品表現。

若超過一日，槓反產品的期間回報會受到復合效應的幹擾，偏離指數同期表現的特定倍數回報。

而若不足一個交易日，則會有即日投資風險。因為槓反產品的槓桿倍數會隨交易日市場走勢而改變，但產品重新調整的頻率為每日，意味着直至交易日完結都不會重新調整，導致交易日內回報可能會或多或少於相關指數的槓桿或相反回報。

2.單日回報應比較 NAV 和指數水平

在評價槓反產品單日表現時，投資者有機會陷入一個誤區，即直接以交易平台上易得的「市價」回報，來對比相關指數的特定倍數表現，結果發現兩者之間有偏離或顯著差異。

細分來看，槓反產品的「市價」回報和相關指數的特定倍數表現之間的差異主要有兩層：

一層是「市價」，即二級市場交易價格，和基金淨值（NAV）之間的差異。這部分差異主要由以下兩個影響因素：

●由市場供求變化引起的折溢價

槓反產品和 ETF 一樣，既可以在一級市場以 NAV 申贖，又可以在二級市場以市價交易。在二級市場中，若供不應求，強勁的買盤會推升市價高於 NAV，形成溢價；反之，若供過於求，強勢的賣盤下市價會低於 NAV 形成折價。

●流動性水平導致的買賣價差

槓反產品的流動性與參與投資者數量、投資者定單規模、做市商活躍程度等多因素有關。流動性好的槓反產品，其市場價格通常更接近 NAV，因為大量的交易能夠迅速收斂買賣價差。而流動性差的產品，可能會因買賣定單缺少對手方而出現較大的買賣價差，增加投資者的交易成本。

可見市價常常受市場交易行為影響，出現折溢價、買賣價差等情形，從而導致「市價」回報偏離 NAV 回報，因此直接用「市價」回報來衡量槓反產品表現並不恰當。

另一層則是每日 NAV 回報同指數特定倍數回報的差異，這部分就是槓反產品的常用指標──每日跟蹤偏離度（Daily TD），主要包含產品費用及開支、指數相關衍生品交易的成本費用等。槓反產品發行商每天都會在官網上披露每日跟蹤偏離度。

●產品費用及開支
槓反產品的投資目標是提供在扣除費用及支出之前，盡量貼近相關指數表現的倍數回報。發行商官網披露的 NAV 是扣除管理費、受託人費等費用及開支後的資產淨值，而指數水平是一個不考慮任何費用及成本的理論數值，因此 NAV 變化會與指數表現存在一定差異。

●衍生品交易相關成本和費用
槓反產品一大特點是採用基於期貨、掉期等衍生品工具的合成模擬投資策略實現投資目標。衍生品交易有相關的成本和費用，如期貨轉倉成本、期貨和現貨的價差、交易時差帶來的差異、掉期費等，從而帶來跟蹤偏離度。

所以，不管是 ETF 還是槓反產品，基金淨值（NAV）回報才是衡量 ETP 真實表現的指標。據香港證監會要求，ETP 發行商在各自網頁上實時發布 ETP 的最新 NAV 及即日估計資產淨值（iNAV），方便投資者實時追蹤 NAV 回報。

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