貴州茅台 2025 年中報數據解讀

零、簡評

7 月 7 日，茅台酒銷售公司召開半年市場工作會，透露完成上半年既定經營任務。

而 8 月 12 號，茅台在龍頭酒企中率先發布了半年報：

1）按半年業績來看：

上半年營業收入為 893.89 億，同比增9.10%，相比年初時制定的 9% 的年度目標稍稍超出，算是完成了既定任務；而上半年的歸母淨利潤為 454.03 億，同比增8.89%。

不管是和其他白酒相比，或是和其他絕大多數 A 股上市公司相比，這個業績仍然是相當穩健的。

2）按單季業績來看：

但是如果看 Q2 的單季業績，即使強如茅台，也難以擺脱地心引力的影響，體現出了壓力：Q2 營業收入為 387.88 億，同比增加7.28%；Q2 歸母淨利潤為 185.55 億，同比增加5.25%，幾乎低於所有券商的預期，且相比於 Q1 時加速下降。

3）按產品檔次來看：

茅台酒上半年增速為 10.24%，在 Q1 的基礎上穩住且稍有提升；

而系列酒上半年增速僅為4.68%，大幅低於 Q1 時的 18.30%；如果按照單季來算，系列酒 Q2 時開始負增，降幅為 6.53%；

4）按銷售渠道來看：

直銷佔比從 Q1 時的 74.72% 小幅回落到 73.11%，但仍維持在高位；

i茅台25 年 Q2 增速稍有下滑到 4.98%，低於 Q1 時的 9.88%；

5）25 年 Q2 末合同負債為 55.07 億，同比降低了 44.89%，蓄水水位加速下落；同比大降部分也有去年同期基數較高的原因。

6）其他關鍵指標：

i）上半年經營現金流淨額為 131.19 億，同比大降 64.18%。

看起來很嚇人，但實際影響沒那麼大，茅台自己的解釋是：“經營活動產生的現金流量淨額減少主要是本期公司控股子公司貴州茅台集團財務有限公司吸收集團公司成員單位存款減少及存放中央銀行法定準備金和不可提前支取的同業存款增加。”

從報表中也可以看到，經營收款還是正常同比增加的，減少的項目主要是上圖中紅框項目“客户存款和同業存放款項淨增加額”，去年同期約為 115 億，而今年是-25 億。

ii）上半年銷售費用為 32.6 億，同比大增24.56%，主要來源於本期廣告宣傳及市場費用的增加，反映了茅台為保證營收增長所承擔的壓力；

iii）上半年末應收票據為 28.16 億，相比去年同期的 3.32 億同比巨幅增加了 748.79%；

應收的巨幅增加是從去年年報時出現，而到半年報時呈繼續增加的趨勢：雖然應收票據有銀行背書，對於茅台來説是足夠安全的，但也反映了茅台開始不再強求供應商一手交錢，一手交貨，而是給與更多的寬限期，以緩解供應商可能的資金緊張困境。

【圖表數據】

一、經營業績

1.經營業績 - 單季

營業收入

歸母淨利潤

2.經營業績 - 累計

營業收入

歸母淨利潤

二、業績 - 按產品檔次

1.經營業績 - 按產品檔次（季度累計）

三、業績 - 按銷售渠道

1.經營業績 - 按銷售渠道（季度累計）

四、合同負債

$貴州茅台 (SH600519)$$五糧液 (SZ000858)$$洋河股份 (SZ002304)$