“吞金巨獸” 開始反哺：上市科技公司都怎麼靠 AI 賺錢？

在 ChatGPT 引爆全球科技產業的三年後，天量 AI 投入首次迎來了規模化的業績兑現。

中美科技巨頭 AI 回報紛紛超出預期。谷歌、Meta 二季度淨利潤分別同比激增 19.4% 和 36%；阿里雲收入突破 635 億元，二季度幾乎追平微軟智能雲營收增速；騰訊 AI 相關收入快速增長。

然而，在一片高增長之中，Figma、C3.ai 等 AI 明星股的業績 “爆雷”，進而引發股價大跌，也預示着 AI 投資的邏輯正在轉變。

資本的關注點正在從 “看投入” 轉向 “看產出”。真正重要的不再是投了多少錢，而是投進去之後能帶來多少邊際價值、能否改善單位經濟，以及這些能力能不能在更大規模上被市場買單。

那麼，中美科技公司中，究竟誰能真正跑通 AI 商業模式，成為下一階段的贏家？

AI 進入兑現期，巨頭財報裏的確定性信號

過去三年裏，科技行業的 AI 投入一直被視作 “必答題”，但直到 2025 年半年報，AI 才明確成為驅動科技公司營收與利潤雙增長的強勁引擎。

大洋兩岸的科技巨頭們，交出了一份份超預期的成績單。

在美國市場，谷歌母公司 Alphabet 二季度收入同比增長近 14%，淨利潤增速更快，接近 20%。支撐這一表現的，是超過 220 億美元的資本開支，其中大部分投向算力與數據中心。

微軟的智能雲業務收入增長超過四分之一，帶動整體利潤提升；微軟預計下一財季資本支出將突破 300 億美元，遠超市場預期。這説明公司不僅要追求短期財務表現，更在為未來的 AI 能力擴張儲備基礎設施。

Meta 則依託 AI 在廣告推薦和內容生態上的落地，錄得 22% 的營收增長和 36% 的利潤提升，並繼續規劃數百億美元的支出，以解決算力瓶頸。

圖源：智能小巨人

再看國內公司。阿里巴巴的雲智能集團在半年報中收入超過 630 億元，成為增長支柱，其電商和本地生活業務也因 AI 應用帶來效率提升。騰訊憑藉 AI 能力嵌入遊戲、社交和廣告場景，實現超過 1800 億元收入，規模優勢得到進一步鞏固。

與美國巨頭類似，中國公司也展示出 AI 正成為貫穿整個生態的底層能力。

圖源：騰訊

這一輪業績爆發背後，是經歷了數年的試錯和高投入，科技公司們終於完成了從模型研發、算力建設到場景落地的初步閉環。

鉅額資本支出不再是 “燒錢換未來”，而是基於清晰回報的延續投入，為下一階段的競爭儲備彈藥。

投資者的態度也隨之轉變，從過去擔心成本不可控，到如今認可其帶來的收入與利潤改善。正如聯博基金主管所言，雖然資本支出還是 “看不到盡頭”，但由於這些科技巨頭（的 AI 投資）正在展示回報，因此投資者態度已截然不同；在雲計算收入和 AI 服務銷售增長的雙重推動下，市場的積極反應 “的確令人矚目”。

這一切都説明，AI 產業已經進入了投入與產出相互強化、正向循環的新階段。未來，展示 “AI 該如何賺錢”，成為科技公司的必答題。

從 “投得多” 到 “用得好”，AI 產業三大路線浮現

半年報的另一面，是市場標準的轉變。AI 的投入已經不再是加分項，投資者更關心誰能把技術真正轉化為營收和利潤。資本市場對於 AI 轉型的耐心越來越有限，這一點在美股 AI 明星股 Figma 和 C3.ai 的財報 “爆雷” 和股價暴跌中得到證明。

9 月 4 日，Figma 隔夜美股盤中一度暴跌超 21%，其 Q2 營收增 41% 但不及預期，投資者質疑其估值支撐力而拋售。此外，美股 AI 明星股 C3.ai 股價也一度跌超 11%，因業績不佳及財務指標引發擔憂。

這反映出市場對 AI 顛覆傳統應用生態的擔憂。顯然，光靠 AI 技術的宏大敍事，已經很難獲得市場耐心。從上半年看，市場已經大體走出了三條梯隊分明的 AI 應用路線。

首先，科技巨頭選擇了 “重基建、築生態” 的路徑。

阿里在上半年投入約 500 億元建設算力和模型研發，佔營收超過一成，過去四個季度累計投入已過千億，核心目的在於構建從底層算力、大模型到行業解決方案的全棧能力。騰訊亦然，229 億元的 AI 投入雖規模稍遜，但更側重於與社交、遊戲、金融支付等核心業務的深度融合，從而提升現有業務的貨幣化效率，Q2 營銷服務收入同比增長 20% 就是直接成果。

圖：騰訊元寶 x 無畏契約手遊

不難看出，科技巨頭的資金主要流向 AI 基礎設施搭建與現有業務的重構。

與之形成差異化的，是垂直領域玩家的 “強場景” 的策略。

這類公司不追求通用能力，而是將資源集中於一點，力圖在特定領域形成絕對優勢。比如，商湯科技高達 21.2 億元的投入佔據了營收的 89.8%，換來了 AIGC 收入 18.16 億元、佔總收入 77% 的亮眼成績，證明了重度投入下的專業化路徑可以跑通。此外，還有科大訊飛在智慧教育實現超 35 億元收入，快手依靠 AI 驅動的內容生態貢獻百億規模營收，以及美圖在 AI 影像與設計領域實現超 30% 的淨利增長。

圖源：科大訊飛智慧教育

當然，一個特例是百度，百度的戰略介於兩者之間，既保持在基礎模型上的投入，又通過自動駕駛、智能雲等場景強化 “AI 原生” 戰略，也可以被歸類為此類玩家。

最後一條路線是把 AI 視為一種產品升級和商業模式延伸。

一批傳統軟件與互聯網公司在財報裏展現了 “急轉型、促轉化” 的務實姿態。它們或許不具備頂尖的模型能力，但優勢在於擁有成熟的業務場景和用户基礎，AI 於它們而言是產品煥新、提升付費和延長生命週期的最佳工具。

比如，金山辦公基於 WPS AI 3.0，推出 AI 改文檔、靈犀語音助手、WPS AIPPT、WPS 知識庫等全新功能，並依靠 AI 功能帶動辦公業務收入增長 14%；360 公司通過 “AI+ 搜索” 和 “AI+ 安全” 佈局，試圖在傳統業務中挖掘新的增長點。這些公司成功 “激活老業務”，同樣贏得了市場的認可。

圖源：金山辦公

整體來看，巨頭的生態構建、垂直玩家的場景突破，以及傳統公司的產品煥新，都是在用不同方式回答同一個問題：AI 的商業模式是否真正跑通。

三條路線的形成，揭示出一個行業趨勢，科技公司成功的 AI 戰略，應該告別模糊的未來前景描述，而是指向精準和務實。

資本也不再為單純的 “AI 故事” 買單，科技公司唯有將技術實力轉化為財務上的穩健表現或清晰可見的增長潛力，才能真正在這場已經進入下半場的競賽中留住投資者的信心。

從探索到成長的分界線，新估值週期到來

如果按照產業生命週期理論劃分 AI 產業發展階段，現在大概率是從幼稚期邁入了 “成長期” 階段。從單純鋪設基礎設施和模型訓練的 “投入期”，轉向注重商業變現與效率提升的 “回報期”。

展望未來，行業將進入淘汰與重塑階段。在這個階段，實現估值飛躍的科技公司，要麼能通過 AI 技術顯著優化成本、提升效率，要麼能創造新的 AI 收入來源，二者必居其一。

從這一點看，科技巨頭的長期增長還是比較有確定性的，它們的成長來自 “核心業務 AI 化 + 新興業務 AI 主導 + 戰略投資百大 AI 應用” 三重保障。

其中，戰略投資 “百大 AI APP”，可以説是過去 “流量與資本賦能” 的 2.0 版本。比如，阿里巴巴自身擁有通義千問等大模型產品，同時又投資了商湯科技、智譜 AI 等 9 家公司，佈局從底層算力到上層應用的整個價值鏈。騰訊和百度同樣如此，既深耕自有 AI 應用，如騰訊元寶、文心一言，又通過投資快手、百川智能等企業，強化在內容生態和模型能力上的卡位。

圖源：澎湃新聞對齊 Lab《2025 年全球百大 AI 應用盤點》

以 AI 作為估值核心，科技巨頭對內對外的賦能都有可能受益 AI 應用發展，所以大概率迎來系統性的重估。

與此同時，部分 AI 應用垂直賽道的領頭羊也有望迎來新一輪估值重塑。從這個財報季可以看出，它們在巨頭環伺的背景下，憑藉極致的場景聚焦和模式創新，開闢了另一條高增長通道。比如，美圖、崑崙萬維等公司 AI 收入都同比大增，且相當一部分用户和收入來自海外，證明了垂直 AI 應用的全球潛力。

圖源：國海證券

未來，也必然有更多行業進入 “AI 2.0” 階段。投資視角不再集中於少數科技龍頭，更多傳統行業領頭羊將成為 AI 落地的驅動者，比如農業、製造、金融等，在各自領域通過 AI 優化生產、服務和提高效率。

先贏不算贏，目前相當一部分起起伏伏的 AI 明星公司未必能成為 AI 產業的最終贏家，基於行業積累入場的新玩家可能以 “互聯網 +” 時代顛覆傳統產業的方式衝擊現有格局。

更何況，由於互聯網時代的信息化與數字化積累，當前的 AI 產業競爭格局演變更加迅速，不少企業將在各自的跑道上加速狂奔。對於投資者而言，最穩健的方式不再是識別誰有 AI 技術，而是判斷誰當下已經具備將 AI 轉化為報表上數字的能力。

在這場狂奔的進化之路中，新的估值邏輯正在確立，誰又會成為下一個 AI 增長黑馬？

來源：港股研究社