巴菲特致股東的信 1963-1964

1963 年總結

此時巴菲特 33 歲，管理資金已超 1000 萬美元。

第一部分：1963 年股票市場的總體情況

我不試圖去猜測未來市場到底是上升還是下降。我們認為去測量大盤的波動情況並試圖預測其未來走勢的作為在長期而言是很愚蠢的做法。

1963 年上半年，道瓊斯指數從 652.10 點升至 706.88 點，若計入紅利，總回報率超過 10%。全年道指上漲 20.7%。老巴再次強調其投資原則：不預測市場走勢，不追求短期表現，投資組合在熊市中通常表現更優，牛市中則可能難以跑贏大盤。認為評價業績好壞應基於是否戰勝市場，而非絕對收益的正負。

第二部分：1963 年的經營結果

1963 年合夥企業整體收益率為38.7%，有限合夥人收益率為30.5%，大幅超越道瓊斯指數的 20.7%。自 1957 年至 1963 年六年間，道指累計上漲 95.1%，而合夥企業累計收益達454.5%，有限合夥人累計收益為311.2%，年複合增長率分別為27.7%和22.3%，遠高於道指的 10.0%。老巴強調長期複利的重要性，並重申其目標是持續戰勝市場。

第三部分：投資組合現狀與案例

投資組合分為三類：一般普通股（佔比最大）、套利類投資和控制類投資。巴菲特指出，長期來看三者收益應相近，目標是在 10–15 年內年均複合收益率超越道指約 10%。

Texas National Petroleum（套利案例）1962 年公告被收購後，巴菲特逐步買入其債券、股票與權證。交易因税務裁決延遲，最終於 1963 年完成，實際回收金額略高於預期，債券部分年化回報約 20%，體現了套利投資中 “時間換取超額收益” 的特點。

Dempster Mill Mfg.（控制案例）自 1956 年起逐步買入，股價遠低於淨資產。1961 年控股後更換管理層，經營顯著改善，1963 年以每股約 80 美元出售，實現大幅增值。此案例説明控制類投資需耐心與主動管理，並依賴 “足夠的安全邊際”。

1964 年總結

此時巴菲特 34 歲

第一部分：1964 年股票市場的總體情況

在道瓊斯指數大幅上漲的時候，我們往往難以跟上市場上揚的步伐。

1964 年上半年，道瓊斯工業指數從 762.95 點上漲至 831.50 點，加上約 14.40 點的紅利，上半年市場整體上漲 10.9%。全年道指上漲 18.7%。老巴再次強調其投資組合在牛市中的相對劣勢，並重申不預測市場走勢的立場。他認為，在強勁上漲的市場中，組合表現難以超越指數是正常現象，關鍵仍在於長期能否持續戰勝市場。

第二部分：1964 年的經營結果

1964 年合夥企業整體收益率為27.8%，有限合夥人收益率為22.3%，分別超出道瓊斯指數 18.7% 的漲幅約9.1%和3.6%。這是自 1959 年以來相對道指優勢最小的一年。

自 1957 年至 1964 年八年間，道指累計上漲 131.3%，合夥企業累計收益達608.7%，有限合夥人累計收益為402.9%，年複合增長率分別為27.7%和22.3%，持續大幅領先於道指的 11.1%。

第三部分：投資組合現狀與策略

持續買入三家已成為其最大單一股東的公司股票，這些公司股價顯著低於其對私人所有者的內在價值。他表示可能會繼續增持，直至實現控制或市場重新認可其價值。這種 “買進並等待” 的策略雖短期影響業績，但長期來看具備安全邊際與盈利潛力。

信中通過複利計算表強調長期複利的重要性，同時指出道指近年 11% 以上的高複合收益率未來難以持續，其合夥企業的高收益水平亦可能逐步迴歸。

核心策略回顧：

普通股投資（Generals）：價格顯著低於價值時買入，可能轉為控制類投資。
套利投資（Workouts）：在市場下跌時提供確定性收益，增強組合防禦性。
控制類投資（Controls）：通過改善經營實現價值釋放，長期獨立於市場波動。

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