單日蒸發近 700 億美元！甲骨文 “無懼” 風險，繼續加大投入

AI 的敍事邏輯正在被全球驗證，但估值的泡沫在被刺破的邊緣徘徊。

一旦業績或者指引不達預期，股價的下跌也可能會超出市場的預期，並且給企業造成的影響需要很長時間去修復。尤其是一些傳統轉型的互聯網巨頭，在投入與回報之間，可能受到的 “傷害” 更大。

美東時間 12 月 10 日美股盤後，甲骨文公佈了一份令市場失望的財報。

財報顯示，2026 財年第二財季，甲骨文實現營收 160.6 億美元，同比增長 14%，低於分析師預期的 162.1 億美元；通用會計準則（GAAP）淨利潤為 61 億美元；非通用會計準則下淨利潤為 67 億美元，同比增長 57%；通用會計準則每股收益為 2.1 美元，同比增長 91%。

具體來看核心雲業務板塊，財報顯示，本財季雲業務營收 80 億美元，同比增長 34%，但未達到市場預期的 80.4 億美元；雲基礎設施營收為 41 億美元，同比大漲 68%；雲應用營收為 39 億美元，同比增長 11%。

值得注意的是，該季度甲骨文自由現金流為-100 億美元，遠遜於市場預期，資本開支則環比激增 41% 至 120 億美元。

甲骨文高管在電話會議中披露，2026 財年資本開支預計上調至 500 億美元，較此前預期增加 150 億美元。

根據洲際交易所數據，甲骨文公司的五年期信用違約掉期已經攀升至 2009 年以來的最高水平。

面對財報的不及預期，市場選擇了用腳投票。12 月 11 日，甲骨文跳空低開，盤中一度跌幅超過了 16%，截至收盤仍下跌超過了 10%，單日市值蒸發近 700 億美元。值得注意的是，甲骨文的跌幅並未就此結束，12 月 12 日，甲骨文依舊延續跌勢，單日跌幅達 4.47%。

受此影響，甲骨文掌舵人拉里·埃裏森淨資產在一天之內縮水 249 億美元，其在彭博億萬富豪榜上的排名也從第二名跌至第三名。

AI 的泡沫

作為美股 AI 巨頭最 “薄弱” 的一環，甲骨文已經抹平了自 9 月 10 日以來的所有漲幅。

面對市場的擔憂，甲骨文給出了一份相對積極的業績指引。

甲骨文預計，第三財季營收將增長 19%—21%，雲增長 40%—44%，同時維持 2026 財年年度銷售預期在 670 億美元不變。

面對甲骨文業績指引，市場並未充分認可，大跌的股價，就已經説明了市場的態度。

根據統計，不僅僅是甲骨文，幾乎頭部的互聯網巨頭都上調了本年度的資本開支。

谷歌預計，2025 年公司資本支出為 910 億美元—930 億美元，高於上一季預計的約 850 億美元。展望 2026 年，谷歌資本支出還將顯著增加。

微軟財報顯示，三季度公司資本支出升至 349 億美元，主要投向支撐 OpenAI 模型與自家 AzureAI 的基礎設施。微軟 CFO 艾米·胡德在財報會上稱，客户對 Azure 的需求超過了 AI 基礎設施建設供給，產能緊張預計將至少持續到本財年結束。

Meta 則將 2025 年的資本支出指引區間從之前的 660 億美元—720 億美元上調至 700 億美元—720 億美元。Meta 還預警稱，2026 年公司的資本支出增長將 “明顯大於” 2025 年，總支出增長率也將 “顯著加快”，主要驅動力來自基礎設施成本，包括雲支出和折舊。

亞馬遜則預計，2025 年全年資本開支將達到 1250 億美元，高於市場普遍預期的 1175 億美元，且明年仍將繼續增加。

面對頭部互聯網巨頭的龐大資本開支，華爾街也已出現了分歧，但對於 AI 的競爭，巨頭們顯然已經無法剎車，也不能剎車。

在電話會議中，甲骨文的高管們反覆強調，公司的絕大多數資本開支投資用於採購將部署到數據中心的創收設備，而非土地、建築物或電力。甲骨文管理還表示，此舉使得公司能夠在向簽約客户和承諾客户提供雲服務時，快速地將支出的現金轉化為賺取的收入。

需要説明的是，相比於其他互聯網巨頭，甲骨文的 AI 擴張更為激進。資料顯示，甲骨文近期發行了約 180 億美元新的投資級債券，其未償債務總額已超過 1000 億美元，成為所有擁有投資級評級的大型科技公司中債務規模最大的一家。也就是説，龐大的債務問題才是市場對甲骨文擔憂的真正原因。

摩根士丹利預測，甲骨文的 “調整後債務” 到 2028 年可能會翻倍以上，達到約 3000 億美元。

市場的分歧

隨着 AI 的投入進入深水區。頭部互聯網的 “沉默成本” 已經越來越高。

因此，頭部互聯網巨頭的投入踩下剎車的可能性非常小，因為沒有一家能承受失敗帶來的代價。例如，在 AI 支出前景仍存在不確定性的背景下，甲骨文因以債務驅動的數據中心擴張以及客户集中度風險已經擺在台前，但甲骨文依舊堅定地選擇舉債擴張。

甲骨文在聲明中表示，公司獲得了來自 Meta Platforms、英偉達以及其他公司的新增雲計算承諾，用於衡量訂單規模的 “剩餘履約義務” 在該季度躍升至 5230 億美元，超過市場預期。

其財報發佈之後，巴克萊銀行固定收益研究部發布研報稱，甲骨文為履行其龐大的 AI 合同而進行的資本支出，已遠超其自由現金流的支撐能力，迫使其嚴重依賴外部融資。

該行預測，甲骨文從 2027 財年起將面臨嚴重的融資缺口，該公司可能在 2026 年 11 月耗盡現金。

巴克萊認為整個超大規模供應商行業正通過發行鉅額債券來為 AI 競賽提供資金，這已開始對信貸市場造成壓力。甲骨文的困境尤為突出，該公司債務股本比高達 500%，而亞馬遜為 50%，微軟為 30%，Meta 和谷歌更低。

摩根士丹利分析師團隊則表示，華爾街對於甲骨文的關注焦點已從 “訂單增長” 轉向 “實際的訂單轉化效率” 與 “公司整體利潤率”。

該團隊指出，儘管雲計算訂單規模持續膨脹，但投資者正失去對其轉化為 “可持續盈利與利潤率擴張” 的信心。財報數據顯示，甲骨文上個季度總營收同比增長 13%，意外低於市場預期；雲基礎設施業務營收 40.79 億美元，同比增長 66%，低於 68% 的市場普遍預期；軟件業務營收意外同比下滑 3%，成為拖累整體增長的重要短板。

摩根士丹利還警告稱，甲骨文的銷售團隊全球重組可能引發執行風險，而 “客户自供芯片” 等靈活合約模式，雖能降低甲骨文 AI 資本開支壓力，卻可能削弱其以 GPU 為核心的 AI 算力基礎設施系統銷售環節的整體利潤空間，進一步加劇轉化盈利與利潤率的不確定性。

Wedbush Securities 分析師 Dan Ives 則表示，投資者不應過度關注略低於預期的營收，而應關注公司賬面上的 “剩餘履約義務” 規模。甲骨文本季度 RPO 達到 5230 億美元，顯著高於華爾街此前預計的 5000 億美元。

Dan Ives 表示，從長期看，這些 AI 相關的積壓訂單將在未來幾年轉化為驚人的收入增長：2026 財年有望實現 17% 以上增長，2027 財年約 35%，2028 財年更可達到約 45%。

侃見財經認為，從市場的反饋來看，機構對於頭部互聯網企業的鉅額的資本支出已經產生了警惕心理，任何業績的風吹草動都能引發市場的過激反應。且隨着各家投入的持續增長，未來業績的兑現的壓力就越大。目前，AI 已經成為美股科技巨頭輸不起的戰場，因此忽略兑現風險繼續加大投入則成為了他們的必由之路。

從長遠來看，AI 泡沫的產生並不可怕，當下隨着 AI 應用的大規模使用，我們認為 AI 的泡沫最終都會被巨頭們的業績消化，因此，必要時應該忽略部分投入帶來的泡沫，待 AI 行業進入業績兑現階段，一切的難題都將找到答案。$甲骨文(ORCL.US)