中國平安：是否到了可以樂觀的時點？

本文系基於公開資料撰寫，僅作為信息交流之用，不構成任何投資建議

“請珍惜 XX 元以下的平安”，這一曾流傳甚廣的段子，雖帶有戲謔色彩，卻也折射出過去數年間投資者普遍的低迷情緒。 

事後來看，經歷長達四年的持續回調之後，直至去年 8 月這輪牛市啓動，中國平安的股價方才走出漫長的底部整理區間，步入修復式上升通道。 

截至 12 月 15 日，中國平安收盤價報 67.08 元，較近年低點——2022 年 10 月 31 日的 30.99 元——實現了翻倍上漲，並跑贏同期滬深 300 指數。不過，若將觀察週期拉長至近五年，其表現仍落後於保險行業同業。 

今時今日的中國平安，我們應如何看待其投資價值？

01 跑輸同業的修復之旅

近五年，中國平安的股價走出了一條清晰的軌跡：高位回落、低位震盪、估值修復。這一曲線，與其戰略轉型的陣痛、外部環境的變遷深度交織。

圖：近 5 年中國平安股價深 V 之旅

●2020 年：地產政策轉折之年

為對沖疫情影響，當年地產政策一度寬鬆：多地延長土地出讓金繳納期限、允許分期支付；預售資金監管悄然鬆動；人才落户、購房補貼等微調政策陸續出台。

疫情受控後，市場一度升温。隨着出口強勁、新能源爆發，經濟預期開始樂觀，股市一片繁榮。彼時也是平安股價的高光時刻。

然而轉折隨之而來——2020 年 8 月，央行劃定 “三道紅線”；12 月，再推 “兩個集中度” 管理，房企融資渠道被全面收緊。

●2021–2022 年：地產密集違約，重倉板塊受挫

融資收緊效應迅速顯現。2021 年底，恒大公告違約，隨後高槓杆房企風險連環暴露。2022 年，共有 44 家房企發生債務違約。

平安深陷其中：其旗下平安不動產曾以 “財務投資 + 戰略合作” 模式，入股碧桂園、旭輝、華夏幸福等 13 家房企，穩坐多家龍頭房企第二大股東。

地產雷聲滾滾，平安股價應聲重挫，最低點較高位跌去約61%。

●2023–2024 年 9 月：股價進入盤整期

這一時期，平安開始系統性收縮地產敞口。投資邏輯悄然轉向：從 “投資房企股權” 轉為 “收購核心收租資產”，旨在隔離風險、提升資產穩定性。

●2024 年 9 月至今：估值修復啓動

隨着 “924 行情” 開啓，平安股價從 43.75 元逐步攀升至目前的 59.11 元，期間漲幅約35%，步入估值修復通道。

然而，若拉長時間軸——近五年間（2021 年 12 月 6 日至 2025 年 12 月 5 日），平安累計上漲 54.8%，表現仍大幅落後於同業：中國人保（+108.4%）、新華保險（+101.1%）、中國人壽（+66.6%）。

這一段跌宕起伏的週期，不僅是平安的股價圖，更是一面鏡子，映照出其轉型之艱、擇時之困與修復之韌。

02 市場在擔憂什麼？

中國平安近五年股價表現落後於同業，根源主要集中在地產撥備擔憂與估值壓力兩方面。

1. 估值歷程：從承壓到緩慢修復，當前市盈率仍為個位數。

在經濟順週期階段，中國平安憑藉戰略聚焦與靈活的風控能力實現較快業績增長，市場也給予其高於同業的估值水平。

2020 年 12 月初，公司市盈率（PE）約 13 倍。

但隨着民營房企風險逐步暴露，市場對其資產質量擔憂加劇，估值持續承壓。

2022 年 10 月，PE 最低觸及 6.63 倍，較前期高點近乎腰斬。此後估值緩慢修復，目前約為 8.6 倍。

圖：中國平安近 5 年 PE-band

2. 地產敞口逐步出清，投資佔比已降至 3.3%。

地產投資曾是市場對平安擔憂的焦點。

2021 年末，中國平安地產投資規模為 2161 億元，佔總投資的 5.5%；截至 2025 年上半年，地產投資降至 2060 億元，佔比為 3.3%，金額與比例均實現壓降。

從結構看，物權投資佔比從 2021 年的 46.6%，大幅提升至 2025 年上半年的 81.8%，債權投資及其他股權投資相應收縮。

物權投資主要投向商業辦公、物流地產、產業園、長租公寓等收租型物業，以匹配負債久期，貢獻穩定的租金與分紅收入，進一步夯實資產質量。

圖：中國平安不動產投資及結構

此外，公司資產管理板塊的業績變化，也從側面印證地產風險的逐步出清。

該板塊在 2023 年、2024 年持續虧損，合計虧損 326.46 億元，主要受地產項目處置影響；2025 年上半年已實現盈利 27.23 億元。

圖：中國平安營運利潤結構

3.營運 ROE 相對穩健，25 年三季報出現向好跡象

中國平安歸母營運利潤表現總體穩健，2020 年至 2022 年營運 ROE 介於 17.9% 至 19.5% 之間。2023 年及 2024 年，受地產拖累及低利率環境影響，該指標回落至 12.5% 左右；2025 年上半年為 7.5%。

2025 年三季報顯示，公司營收 8329.4 億元，同比增長 7.42%；歸母淨利潤 1328.56 億元，同比增長 11.47%；扣非後淨利潤同比增長 26.9%。

中國平安 ROE 在 2022 年達到 52.41%，為近年高點。2023 年起，投資收益（主要來自巨龍銅礦項目）對淨利潤貢獻顯著增加，推動銷售淨利率上升。2025 年前三季度 ROE 為 18.99%，年化後約 25.32%。

圖：中國平安歸母淨利潤、歸母營運利潤、營運 ROE ，單位：億元

中國平安業務板塊涵蓋壽險、財險、銀行、證券、信託等，其中壽險、財險與銀行為主要構成部分，具體來看：

壽險板塊發展穩健，新業務價值相對平穩

從保單繼續率來看，中國平安 20 年、21 年、22 年為低谷期，23 年及以後修復明顯。公司內含價值在不斷提升，24 年末壽險業務內含價值 9606.08 億元，較 21 年增長了 16.5%。25 年前三季度新業務價值 357.24 億元，同比增長 1.6%，主要是低利率環境下息差收窄所致。

圖：中國平安保單繼續率

圖：中國平安壽險 EV 及 NBV

財險持續增長，盈利能力進一步增長。

平安財險大頭為車險，包括交強險與商業車險，約佔財險收入的 65%，其他包括責任險、企業財產險、科技險等。

25 年前三季度保險收入 2562.47 億元，同比增長 7.1%。

核心指標為綜合成本率（100% 為盈虧平衡，大於 100% 為虧錢）。20 年至 24 年綜合成本率分別為 99.1%、98%、100.3%、100.7%、98.3%，25 年前三季度為 97%，進一步優化。

銀行業務：淨息差基本企穩，零售戰略調整中

25 年前三季度營收 1006.68 億元，同比下降 9.78%，從收入結構來看，主要受息差收窄及投資收益下滑（主要為固收）影響。淨利潤 383.39 億元，同比下降 3.5%。ROE 7.4%（非年化），優於上上市銀行中位數 7.06% 的水平。

近年平安銀行從 18 年至 21 年的高速增長，轉為營收及淨利潤雙降，與其零售戰略收縮期有關。

近年個人信貸類（含信用卡分期）不良壓力有所抬頭，平安銀行 24 年以來大幅壓縮個人貸款，由 1.98 萬億降至 1.77 萬元，下降 2100 億。

個貸不良率在 24 年為峯值 1.39%，25 年三季度餘額進一步壓降至 1.73 萬億降至 1.24%。個貸業務不良大幅出清。

4. 投資端：債券為主，權益配置趨於均衡

中報顯示，截至 2025 年上半年，保險資金投資組合規模達 62,024.75 億元，其中債券佔比 61%，股票投資佔比 10.47%（市值約 6492.9 億元）。

從配置變化看，2023 年至 2024 年大幅增配債券，同時逐步增加股票投資；2025 年上半年債券與股票增量基本相當，節奏契合市場波動。

公司權益投資採取 “高股息 + 成長” 雙輪驅動策略，並多次舉牌銀行及保險 H 股，如招商銀行、郵儲銀行、農業銀行、工商銀行、中國太保、中國人壽等。

根據 2025 年半年報，其他權益投資（OCI 賬户）規模 5205.19 億元，絕大部分為股票。

圖：資金投資組合中以債券投資為主，權益類提升明顯

03 是否到了可以樂觀的時點？

截至 2025 年 12 月 15 日，中國平安市盈率（PE）為 8.6 倍，市淨率（PB）為 1.23 倍，股息率約 4%。從 PB 看，中國平安是 A 股上市保險公司中估值最低的；從 PE 看，仍較同業有一定溢價。

公司以 “綜合金融 + 醫療養老” 與 “科技賦能” 為戰略特色，且銀行板塊在利潤中佔比較高，適合採用分部估值法進行審視：

銀行板塊：持有平安銀行 55.67% 股權，當前 PE 約 5.1 倍，估值在上市銀行中處於低位。對應股權市值約 1225.25 億元。

壽險板塊：以內含價值法估算，2024 年內含價值 9606.08 億元，加上 2025 年上半年新業務價值 357.24 億元，合計約 9963.32 億元。

財險板塊：參考中國財險（港股）1.2–1.4 倍 PB，按 2025 年上半年實際資本 1498.81 億元計算，估值區間約 1799 億–2098 億元。

其他業務：2025 年上半年資管、科技等業務營運利潤合計 8.74 億元，保守以 10 倍 PE 估算，價值約 87.4 億元。

以上，以我們的個人視角審讀，加總得分部估值或約 1.4 萬億元左右。

“回首向來蕭瑟處，歸去，也無風雨也無晴。” 在我們看來，隨着風險資產正進一步出清，最艱難的時刻或許已經過去，現在或可以對中國平安多一分樂觀。

圖：A 股上市保險公司估值情況

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