日本加息，對全球資金流影響幾何

日本央行在 12 月 19 日的貨幣政策決策會議上，一如市場預期再次加息，將政策利率——無擔保隔夜拆借利率的引導目標上調 25 個基點，至 0.75%，也標誌着日本政策利率回到自 1995 年以來 30 年最高水平。

在其官方聲明中，該央行提到，日本人口正在收縮，因此就業形勢持續偏緊，儘管受到關税影響，企業利潤預計仍然強勁，並表示企業 “很大可能” 會在明年繼續加薪，而物價將會繼續温和上升。

日本央行預計，儘管政策利率有變，但實際利率仍處於負數水平，這可繼續為經濟活動提供堅實的支持。正是由於實際利率仍偏低，如果經濟的表現符合預期，該央行將繼續加息，並調整貨幣政策。

日本央行行長植田和男表示，會在評估加息至 0.75% 對經濟和物價的影響後，再決定是否加息。從他的語氣來看，在短期內是否加息的可能性將取決於通脹、工資和經濟表現，而且從他的溝通風格來看，他會事先打好預防針。

我們留意到，日本宣佈加息後，日元兑美元匯價卻走低，現已下滑至 156 水平，接近 157，觸及一週低位，原因可能與植田和男沒有明確提供清晰的加息路徑有關，而首相可能傾向於更為寬鬆的政策以刺激經濟，這並未緩解投資者對於日本增加債務以應對其財政開支的擔憂。

見下圖，日元 30 年期國債收益率繼續維持在高位水平。

其他央行貨幣決策符合預期，日元優勢不明顯

另一方面，世界其他重要央行也於近日公佈了最新的利率政策。

美聯儲於 12 月 10 日宣佈降息 25 個基點，並開始擴表，為市場提供流動性。但外界更關注的是其未來的利率路徑：美國最新公佈的經濟數據顯示，11 月份通脹率出乎意料降至 2.7%，低於預期的 3.1%，也低於 9 月份的 3%，不考慮波動較大的食品和能源價格後核心通脹率為 2.6%，低於預期的 3%。

值得留意的是，由於政府停擺，美國沒有公佈 10 月份的通脹數據。經濟學家們或認為，11 月份的數據或無法正確反映美國的通脹現狀，畢竟少了 10 月份的數據。另一方面，美國不久前公佈的就業數據顯示，11 月份美國失業率小幅上升至 4 年高位。

單從數據來看，這些數據為美聯儲提供了激進加息的理據。但實際情況或仍取決於美聯儲有決策權的銀行家對於經濟前景的看法，甚至明年的美聯儲議息還可能會涉及到政治因素，這些都將成為變數。

在日本央行公佈貨幣決策前一日，英國央行降息 0.25 個百分點，至 3.75%，同時認為降息前景不明，歐洲央行則維持利率不變，但市場普遍預期歐洲央行可能反手加息。

對比於日本實際利率為負數，日本的利率相對優勢並不明顯，這可能是日元未見抬升的一個原因。

日股先回後漲

宣告加息後，日股先跌後反彈，見下圖，日經 225 指數現漲 505.71 點，或 1.03%，報 49,507.21 點。

我們猜測，日股上漲原因或包括加息符合市場預期，股市已提前消納了潛在影響，軟銀集團大漲 6.14%；銀行股領漲，三井住友金融大漲 2.20%，三菱日聯金融漲 0.84%；日元走弱，利好出口股，貿易股伊藤忠商漲 0.97%，丸紅漲 2.45%。

日本媒體日經中文網的一份報道顯示，今年以來直至 12 月 18 日，海外投資者對日本股票的淨買入額突破 5 萬億日元，或達 5.88 萬億日元，全年規模有望創下自 2013 年安倍經濟學行情啓動以來的新高，一方面是美國的高關税政策促使投資者分散投資，日股成為重要的資金承接市場；另一方面，市場對日企和日本經濟的變革預期，助推了高風險投資熱潮。

不過該報道也提到，當前海外投資者對日股的整體淨買入規模僅為 2013 年的三分之一，而且美股走勢強勁，2014 年以後流出的資金尚未回流，而且 11 月中以後，市場擔心新首相的財政政策會引發日本大幅舉債，推高長期利率，海外投資者買入日股的勢頭已有所放緩。

另外，我們認為，隨着日本的倒行逆施不得人心之舉，日本旅遊業和貿易活動，甚至在東南亞的投資都很可能受到嚴重衝擊，這些負面影響尚未反映到以上的統計中，但是卻可能會打擊其接下來的經濟表現，日股還能不能維持高位，仍存在較大的不確定性。

外溢影響，對港股有何啓示？

日本加息的外溢效應正在全球市場逐漸顯現。傳統上，日本市場的"日元利差交易"——即借入低成本日元投資高收益的全球資產——規模巨大，是重要的國際資本配置策略。若日元收益率上升，這一套利空間或將收窄甚至逆轉，可能導致風險資產重新定價。

日元利差交易通常會買入加密貨幣、高增長科技股（尤其新興市場如港股科技股），來最大化利差回報。

如今日元收益率上升，利差空間收窄甚至逆轉，直接削弱了利差交易的吸引力，或迫使投資者拋售海外資產償還日元債務，而使得風險資產的價格受壓，例如港股市場的大型科技股。

我們留意到，在日本央行公佈利率決策後，日元匯價未出現較大的漲幅，反而稍微向下，而新興市場，尤其港股的整體表現仍較為穩定，似乎尚未出現利差交易的平倉潮，恒生科技指數（HSTECH.HK）收漲 1.12%。

其中$騰訊控股(00700.HK) 當日收漲 1.49%，$阿里巴巴-W(09988.HK) 收漲 0.83%，$小鵬汽車-W(09868.HK) 大漲 7.65%，$地平線機器人-W(09660.HK) 大漲 7.04%。

但需要明確的是，儘管港股當前暫未受到明顯衝擊，但這並不意味着風險已完全消散。歷史經驗顯示，2024 年 7 月日本央行加息後，曾因日元快速升值引發利差交易大規模平倉，不僅導致日經暴跌，港股也出現短期連續下跌走勢。

客觀來看，即便後續港股因平倉潮出現短期波動，也並非趨勢性下行的信號，反而可能為優質港股提供理想的買入機會。從歷史規律來看，每次日元利差交易引發的港股短期調整後，優質標的往往會快速修復估值。更為關鍵的是，當前港股估值已處於歷史低位，相較於其他新興市場具有明顯優勢，且南向資金可持續為市場提供穩定的流動性支撐。同時，國內經濟基本面穩中向好，政策面持續釋放暖意，中美關係緩和與促內需政策加碼均為港股基本面修復提供了保障。對於長期投資者而言，短期波動恰恰是篩選優質資產的契機，那些業績確定性強、競爭力突出的龍頭企業，在深度調整後更能凸顯其投資價值。

在全球流動性重構與港股市場分化調整的背景下，如何精準把握優質資產的投資機遇？備受資本市場矚目的年度盛會——2025 香港財富管理高峰論壇暨第十二屆 “港股 100 強” 頒獎典禮即將震撼登場，權威評選結果也將同步揭曉，為投資者提供重要指引，誠邀全球投資者共赴資本之約，在波動加劇的市場環境中把握深度調整後的佈局機遇。

作者：毛婷