鋰礦雙雄大跌：業績扭虧難抵敗訴衝擊？

業績向左，股價向右。

1 月 30 日，贛鋒鋰業、天齊鋰業港股市值雙雙大跌超 10%。

就在此前幾天，兩家公司先後發佈了 2025 年年度業績預盈公告，宣告逆週期豪賭的豐收。然而，伴隨扭虧為盈的消息傳來的，是一紙敗訴的衝擊。天齊鋰業就 SQM 與智利國家銅業公司戰略合作提起的訴訟，以被駁回告終。

表面上看，市場表現是天齊鋰業一場關乎全球最大鋰鹽湖控制權的 “智利保衞戰” 失利，引發了投資者的悲觀預期。

但拉長時間維度，這場暴跌更像是一個明確的信號，利好出盡，宣告鋰資源行業估值邏輯的歷史性拐點到來。

曾經被視為 “白色石油”、硬通貨的全球鋰礦資產，正同時遭遇下游產業鏈垂直整合的擠壓，以及上游資源國政策主權的收緊，曾經牢不可破的 “資源為王” 敍事，根基已然鬆動。

下跌幕後：雙向壓力下的預期修正

股價的閃崩，是市場開始糾正對鋰礦企業舊的估值邏輯。

過去幾年，市場給予天齊、贛鋒的溢價，本質上來自兩層預期疊加：一是鋰資源長期稀缺，二是中國企業能夠通過海外併購持續鎖定優質礦權，從而在下一輪景氣週期中獲得超額收益。

在這一邏輯下，鋰礦企業更像 “資源金融資產”，而不是製造業公司，估值錨更多掛在儲量、權益產量和週期彈性上。

然而，當產業價值鏈的前後兩端同時發生結構性變化時，這套建立在 “資源確定性” 基礎上的定價體系，開始出現根本性動搖。

一方面，下游巨頭買礦自供邏輯穩定加強。

以寧德時代、比亞迪為代表的電池與整車巨頭，都不滿足於長期採購合同所帶來的供應安全，而是將資源掌控權直接納入自身戰略體系，通過參股、自建與合資等多種方式向上遊延伸，構建起 “資源—材料—電池—整車—回收” 的一體化閉環。比如，不考慮尚未復產的宜春梘下窩鋰雲母礦，寧德時代在海外及國內鹽湖的多年佈局也進入收穫期。

圖源：華經產業研究院

對下游製造巨頭而言，鋰礦更像是必須掌控的基礎生產要素，而不是可以讓渡給中間環節賺取價差的利潤來源。

另一方面，一場遠在南美智利的訴訟敗訴，暴露出上游資源控制權這一 “命門” 的風險。

天齊鋰業在智利的敗訴，第一次在資本市場層面清晰揭示了一個問題：即便擁有股權，也並不等於真正掌握核心資源的控制權，更不等於未來現金流的確定性。當資源國政策成為不可控變量，鋰礦企業的 “資源確定性” 被系統性打折，“製造屬性” 開始被重視。

這正是中國鋰電上游企業過去十年 “資本出海、收購鎖礦” 擴張模式的阿克琉斯之踵。

因此，敗訴消息傳出後，資本市場重新審視，中國企業在全球鋰資源版圖中，是否仍主要扮演着 “高級買家” 或 “被動財務投資者” 的角色，而非能夠深度參與本地運營、共建行業規則的 “戰略主導者”。

因此，無論短期業績如何修復，天齊鋰業與贛鋒鋰業所依賴的 “資源壁壘” 護城河，已經在產業權力結構重塑與全球資源博弈的雙重衝擊下，出現了難以忽視的結構性裂痕。這輪下跌，更像是一場針對長期預期的修正，而不是一次簡單的情緒性回調。

一個終結，一個開端

隨着資本市場開始懷疑鋰礦企業 “週期確定性”，市場對鋰行業的敍事發生了巨大轉變，資源本身因稀缺而享有永久溢價的 “鋰礦神話” 正在終結。

鋰資源是否還支撐得起長期溢價？來自全球鋰供需格局的系統性重塑，正在改變答案。

首先，稀缺屬性下降。在供給端，新一輪產能釋放已進入高度確定的集中階段。

國內鹽湖與礦山開發全面放量的同時，非洲項目在價格回升後快速復產，南美 “鋰三角” 鹽湖擴產持續推進，澳大利亞礦山供給保持穩步增長。多重產區同步擴張，使得 2026 年前後全球鋰資源新增供給進入一個難以逆轉的上行通道，全球總供給規模接近 200 萬噸碳酸鋰當量，新增量本身就已足以重塑市場對中長期供需彈性的認知。

比供給規模更關鍵的變化，是成本曲線整體下移。

這一輪新增項目的現金成本，大多集中在每噸 3 萬至 6.5 萬元人民幣區間，意味着在當前價格中樞之下，新增產能依然具備可觀的盈利空間。價格對供給的抑制作用明顯減弱，反而在回升階段持續刺激新項目落地和存量項目擴產，供給釋放呈現出更強的剛性特徵。

事實上，最近一輪鋰價回升，已經直接催化了多個鋰鹽項目加速推進。

然而，而需求端的故事也在改寫，隨着供給端進入 “價格回升即放量” 的階段，需求側便很難再像過去那樣，通過高增長吸收全部新增產能。

從中長期看，過去十年支撐鋰行業高景氣的核心動力，動力電池需求正在迴歸理性增速區間。即便儲能被視為新的增長引擎，按照 1GWh 鋰電池對應的碳酸鋰消耗量約為 600—650 噸，在即使儲能保持較快增長，對鋰需求的拉動，也難以匹配供給側持續擴張的節奏。

圖源：海證期貨

此外，儲能放量邏輯本質上是項目經濟性驅動，而非性能溢價驅動。隨着鋰需求的新增部分更多來自儲能，而非高性能動力電池時，整個產業鏈對鋰價的容忍區間，實際上是在收窄的。

與此同時，需求側正在為替代技術持續打開窗口。

隨着寧德時代在 2026 年初發布並量產鈉離子電池，並率先在輕型商用車場景落地，鈉電並不需要在性能上全面取代鋰電，也足以在邊際上對鋰形成持續的成本錨定。

這並不意味着鋰會被取代，但確實預示着鋰行業要在成本和效率上尋找出路。行業的核心矛盾，已從 “有沒有礦”，轉變為 “能否以足夠低的成本和足夠高的效率將礦轉化為有競爭力的產品”。

當鋰業的故事從 “稀缺性” 光環轉向成本與技術，估值邏輯也迎來新的轉變。

溢價消失之後，鋰礦股被放回 “製造業座標系”

需求結構的切換，與供給的剛性釋放疊加，共同宣告了一個新時代的到來。

這一變化，最終集中反映在資本市場對鋰礦企業 “講故事能力” 的集體降權上。

鋰礦雙雄估值的迴歸，是那個 “囤積資源、靜待下一個超級週期” 的簡單敍事，已經翻篇了，鋰礦企業正在被整體放回一個更傳統的估值體系中。

市場不再願意為資源儲量本身買單，轉而關注三個問題：在資源國政策不確定性上能否有效分散風險，在行業成本曲線中是否具備長期位置優勢，以及是否真正建立起技術、回收或一體化能力，避免淪為被上下游擠壓的 “夾心層”？

贛鋒鋰業的業績結構，強化了這種重估邏輯。2025 年利潤中，較大比例來自所持 Pilbara 股票帶來的公允價值變動，而扣非仍然為虧損，這使得市場更容易將公司階段性盈利理解為 “價格與資產波動的結果”，而非經營能力改善的結果。

市場對實際經營能力的重視，讓這份業績預告黯然失色，贛鋒鋰業也難以再被當作 “高成長資源股” 來定價，而更像是一家需要不斷證明自身成本與效率的製造企業。

這也解釋了為什麼在業績出現明顯修復、鋰價回升的階段，天齊鋰業和贛鋒鋰業仍然選擇向下調整估值。市場並非否定週期反轉，而是在明確表態：週期仍在，但週期紅利不再自動轉化為高估值溢價，鋰礦巨頭們的定價邏輯正被迫向 “礦業 + 化工製造” 的傳統模型迴歸。

鋰行業的 “躺贏時代” 已經結束。未來的鋰礦股，更像是一場關於成本、技術和全球化運營能力的長期競賽，而非押注價格波動的金融資產。

資本市場會繼續用腳投票，將鋰礦資產置於地緣政治、技術替代與製造效率交織的新座標系中，完成一輪必要的估值迴歸。

來源：港股研究社