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小米腰斬至 35 港元：價值陷阱，還是黃金擊球區？part1

結論先行：

35 港元的小米不是價值陷阱，但也尚未進入嚴格意義上的 “黃金擊球區”。它是一家基本面極其優秀的公司，當前股價處於合理估值區間（Fair Price）；真正具備高安全邊際、符合肯尼斯·馬歇爾價值投資模型的區間，大致在 25 港元附近。

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一、商業模式：這是一家 “看得懂” 的公司

小米已完成從單一手機廠商向「人 × 車 × 家」智能生態平台的躍遷：

• 基礎層：手機與 IoT 家電

毛利不高，但負責獲取用户規模與生態入口。

• 增長層：智能電動汽車

已實現毛利轉正，成為新的品牌高度與增長引擎。

• 利潤層：互聯網服務

廣告、遊戲、雲服務構成高毛利現金來源。

客户結構明顯升級：

高端手機（3000 元 +）佔比提升至約 24%，汽車業務成功切入中產階層，小米已擺脱 “低價品牌” 的單一認知。

行業競爭激烈，但小米具備 “卷王生存能力”：

消費電子與汽車均為高投入、強競爭行業，但小米憑藉規模效應、供應鏈效率和高週轉能力，證明了自己不僅能活下來，還能活得很好。

治理結構本質是一份信任契約：

同股不同權意味着投資小米，本質上是把方向盤交給雷軍。

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二、財務質量：不是故事，是數字

• ROIC ≈22.8%：

在製造業中極為罕見，接近互聯網公司水平，説明資本使用效率極高。

• 經營現金回報率 ≈24.7%：

高於 ROIC，屬於 “高質量盈利”，現金流真實可靠。

• 資產負債表極其穩健：

低負債、淨現金狀態，在汽車價格戰週期中具備極強抗風險能力。

• 管理層與股東高度綁定：

雷軍高比例持股、低位增持，公司同步實施股份回購。

階段性結論：

從商業本質與財務體質看，小米是一家非常優秀的公司。

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