02.06 存儲週期下的小米

目前小米股價在 35  左右，和一週前沒什麼變化。

一、核心困境：今年的兩隻 “黑天鵝”

我覺得今年影響小米估值的 “黑天鵝” 主要有兩個：一個是複雜的輿情環境，另一個則是近期讓全行業頭疼的存儲芯片價格暴漲。

看了下近期研究機構對三星財報的解讀，令人瞠目結舌。

1. 離譜的漲價：近期主要是因為 AI 服務器對 HBM（高帶寬內存）的需求是普通服務器的 8-10 倍，導致手機端用的 LPDDR5X 和 UFS 4.0 產能被嚴重擠壓。 2025 年 DRAM 合約價同比漲幅一度超過 75%，部分型號甚至翻倍。存儲成本佔手機 BOM（物料成本）的比重從 15% 飆升至近 30%。
2. 不提高產能：三星預測 2026 年利潤將重回 500 億美金巔峯，但機構解讀顯示，三星明確表示不會大規模擴產傳統產線，而是將資本開支（CAPEX）全部砸向 AI 相關的 HBM 和先進製程。也就是默認想維持賣方市場的高價格。

本來當初投資小米就不想過於蹭 AI 熱點，咱細水長流，沒想到 AI 對存儲的需求擠壓了手機等供應產能，真是躺槍了。作為以硬件基礎構建生態的公司，小米受此影響很大，不止小米，其他消費電子類的股價都跌了很多。如今出貨面臨兩難：出貨多，供應鏈成本吃掉利潤；出貨少，無法覆蓋研發攤銷。

二、為什麼這幾個月只賣 YU7？

我的理解是，這是應對高成本週期的戰術性取捨：

• 毛利率的護城河：不算 Ultra 的話，小米 SU7 毛利一般在 15.4% ~ 18.5%，YU7 的毛利率預計在 22% ~ 25% 左右，這意味着賣出一輛 YU7 帶來的純利潤可能相當於賣出 1.5 輛甚至更多的 SU7。而且國內市場上比起轎車來説，SUV 一般會有更高的市場份額，因此在存儲和芯片成本上漲 20%-30% 的背景下，只有 YU7 的高毛利能覆蓋掉這部分成本上漲。
• 產能的 “田忌賽馬”：所謂 “SU7 停產”，本質上是產線資源的重新分配。在核心零部件（如車規級芯片和高容量閃存）受限的情況下，把有限的產能留給需求更旺盛、利潤更豐厚的 YU7，是商業上的最優解。

所以短期的銷售車型單一和整體銷量下滑，其實是在為 26 年整體的高毛利做準備，來對沖週期影響。

三、持股信心

説實話，短期確實沒有預料到回調能從 61 到如今 35，跌幅 40% 多。如今該體會的情緒都經歷過了，還是覺得，長期持股信心不變。 這份信心直接來自兩點：

1. 小米務實的作風和關注長遠的佈局：週期和壓力是試金石，哪怕在黑天鵝下，小米仍能憑藉紮實出色的產品力頂住壓力賣出銷量，這種韌性是其他車廠難以想象的。而且雖然和其他國外科技公司在市值上有巨大差距，但從其增長速度和國際化佔比看，小米故事遠不止此，海外市場和科技賦能商業的故事還遠沒有講完。
2. 東大製造和供應鏈的信心：小米公司其實不能單看小米，距不準確數據，小米背後投資了 500 多家公司，主要分佈是：
   1. 半導體與芯片 30%：小米是國內半導體領域最活躍的風險投資之一。它投資了超過 120 家 芯片公司，目的是在三星、高通之外，建立自己的 “備選庫”，具備對沖和替代能力。
   2. 汽車與 “三電” 30%: 覆蓋動力電池，智能駕駛，底盤與執行多個領域。
   3. AI 與智能製造（機器人）20%：估計未來五年會有結果。

其實近期 AI 軟件股也有較大回調，反而是年初看似半死不活在 60 附近徘徊的可樂，看一年卻走勢穩健。股市的諷刺在於：短期的經驗不會給你正確的認知，只有穿越週期的認知才是值得相信的。

四、持股想法

從 10 月算起，已經連續跌了 4 個月，該經歷的恐慌、憤怒、絕望都經歷過了。如今看跌幅都習慣了，想通了一些事情：

• 接受不可控： 要接受這世界上很多事情（如三星的產能策略、地緣政治、市場情緒）是個體無法控制的。既然無法控制，也不用浪費情緒。
• 控制能控制的：世界上除了不可控制的，還有很多能控制的，想做的，值得做的事情，這段時間不妨多關注這些。
• 接受波動性：發現波動才是這個世界的常態。哪怕看似平穩的打工生活，雖然規避了波動的風險，但也出讓了剩餘價值。接受波動，習慣波動，才是真實的世界。

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