邏輯尚在，但溢價已死 —— 盤點 5 只更可能受益於 ai 的軟件股

現在的市場情緒極度悲觀，滿屏的跌幅很容易讓人產生 “軟件行業要完” 的錯覺。但我認為，目前的慘狀 90% 歸結於估值的迴歸。 過去兩年，AI 預期透支了太多的溢價。當市場從 “只要有 AI 就能漲” 切換到 “AI 到底能賺多少錢” 時，殺估值（Valuation Reset）就成了避無可避的陣痛。以下是我對五隻軟件股的深度拆解。

一、獨一檔的堡壘：$微軟(MSFT.US) (MSFT)

我將微軟單獨列為一類，因為它早已超脱了普通 SaaS 的範疇，成為了 AI 時代的 “公用事業”。

算力與生態的絕對壓制： 微軟手握全球最龐大的算力儲備，並且通過對 OpenAI 和 Anthropic (Claude) 的深度投資與整合，構建了從算力、模型到應用層的全方位閉環。
現金流與 Copilot： 微軟的現金流強勁程度無需贅述。隨着 Copilot 業務開始在企業端產生實質性營收，其增長動力正從單一的 Azure 雲轉向 AI 驅動的生產力工具。
個人操作與風險警示： > 博主視點： 微軟目前是我個人倉位最重的標的，甚至上了一定的槓桿。因為從 2026 年的前瞻數據看，其估值已進入合理區間。但是市場的一致看多反而可能帶來漫長時間的磨底，對於未入場的來講，分批進場絕對是最好的選擇。

風險警示： 投資需極其謹慎。即便前瞻 P/E 已經在 22x 左右，也不代表這就是 “鐵底”。參考歷史，強如谷歌（Google）在市場極端悲觀時，前瞻 P/E 曾逼近過 15x。在非理性拋售面前，槓桿是一把雙刃劍，必須留足冗餘。

二、成長四傑：從 P/S 估值法聊起

對於 NOW、SNOW、PLTR、CRWD，市場正在經歷一場殘酷的估值邏輯切換。

1. 為什麼過去習慣看 P/S (市銷率)？

軟件行業擁有極高的用户粘性和幾乎為零的邊際成本，這意味着一旦度過高增長的擴張期，營收可以迅速轉化為高額利潤。因此，15-20 倍的 P/S 在高增長時期被認為是合理的。

而現在，除了 pltr 以外，剩下的 snow，crwd 的市銷率已經差不多到 10 以下，從歷史分位值來看屬於極低的水平。

2. 為什麼現在更看重盈利， P/E (市盈率)？

在 2026 年這種悲觀預期下，市場不再為 “未來的承諾” 買單。投資者開始拷問：如果停止擴張，你現在能賺多少錢？

3. 為什麼它們大概率是 AI 的贏家？

重數據而非 UI： AI 時代，前端頁面會被 Agent 取代，但底層數據（Data）是不可替代的燃料。
安全剛需化： AI 讓攻擊成本降低，企業對安全軟件的依賴只會呈指數級增長。

三、 NOW，PLTR，SNOW，CRWD 的簡介

1. $現在服務(NOW.US) (NOW)：從 “流程自動化” 到 “Agent 調度中心”

NOW 的核心邏輯在於它處於企業架構的指揮層。

深度拆解： 企業的 AI 落地目前面臨 “碎片化” 痛點（HR 有個機器人，財務有個插件）。ServiceNow 的 Now Assist 並不是在賣一個聊天框，而是在賣一套 “調度邏輯”。它通過 Agentic Workflow（代理工作流），讓 AI 直接調用底層的舊系統（Legacy Systems）。
關鍵指標： 關注其 Net Expansion Rate (淨擴張率) 以及 Pro Plus 版本的滲透率。
鋭評： 如果説微軟提供的是 “筆和紙”（工具），那麼 ServiceNow 提供的是 “辦公室主任”（流程）。只要企業還想裁員增效，NOW 的訂閲就砍不掉。

2. $Snowflake(SNOW.US) (SNOW)：陣痛中的 “數據重力” 重塑

SNOW 是目前四傑中壓力最大的，因為它正在經歷從 “存儲收費” 向 “AI 計算收費” 的艱難轉型。

深度拆解： 市場最擔心的是 Apache Iceberg 等開放格式讓數據流出 Snowflake。但 SNOW 的反擊在於 Cortex AI。它試圖告訴客户：數據留在我也許貴一點，但在我這裏直接跑大模型（無需搬運數據）產生的算力效率最高。
邏輯進化： 它不再僅僅是 “燃料庫”，它必須證明自己是 “煉油廠”。目前的低 P/S 反映了市場對其增長放緩的懲罰，但其 Data Sharing（數據共享） 形成的生態網絡效應依然是其最深的護城河。
鋭評： 現在的 SNOW 就像是在換引擎的飛機，稍微有點顛簸正常，關鍵看它的 Cortex 能否在 2026 年貢獻 15% 以上的營收。

3. $Palantir Tech(PLTR.US) (PLTR)：從 “奢侈品” 到 “工業必需品”

PLTR 是這四隻股票中極化最嚴重的——看好的人封神，看空的人覺得它是龐氏。

深度拆解： PLTR 的 AIP (Artificial Intelligence Platform) 解決了 AI 落地的最大難題：本體論（Ontology）。簡單説，大部分公司的 AI 都在胡言亂語，因為它們不理解業務邏輯；而 Palantir 強行給企業數據建立了一套 “邏輯字典”。
盈利能力的本質： 它的 GAAP 盈利不是省出來的，而是因為 Bootcamp（訓練營） 模式大幅縮短了銷售週期。以前賣一套軟件要一年，現在通過訓練營，幾天就能讓客户看到效果。
鋭評： 估值 70x P/E 確實貴，但它是目前市場上唯一一個能把 AI 真正塞進坦克、塞進工廠流水線、塞進供應鏈調度裏的公司。這種 “交付能力” 具有極高的稀缺性溢價。

4. $CrowdStrike(CRWD.US) (CRWD)：後事故時代的 “整合之王”

儘管經歷過 2024 年的大規模宕機風波，但 CRWD 依然是網絡安全領域的 “真神”。

深度拆解： 現在的安全賽道流行 Platformization（平台化）。企業不想買 50 個安全插件，只想買一個能管所有的。CRWD 的 Charlotte AI 正在改變安全運維（SecOps）的成本結構——初級分析師的工作正在被 AI 取代，這意味着企業更願意把省下的工資付給 CRWD。
財務亮點： 超過 30% 的自由現金流（FCF）利潤率是它 “硬氣” 的底氣。在宏觀環境不穩的情況下，FCF 是最好的防彈衣。
鋭評： 安全是 AI 時代的 “加税”。只要黑客也在用 AI 進化，CRWD 的邏輯就無堅不摧。它不是在賣軟件，它是在賣 “睡眠質量”。

特別説明 (PLTR)： 它的市銷率雖然讓人望而生畏，但它是目前成長股中極少數能證明自己具備 “賺錢體力” 的公司，這種 “唯一性” 是它在高殺估值行情中依然硬氣的核心原因。

結語

軟件股的這波陣痛，本質上是溢價的崩塌。但這並不代表行業失去了生命力。相反，在殺掉估值泡沫後，那些掌握核心數據和底層邏輯的公司，大概率會迎來更健康的增長。

再次強調：投資需謹慎，本文僅代表個人思考，不構成投資建議。尤其在當前波動的環境下，槓桿操作風險巨大。

下期預告：
軟件股裏並非全是金子。下一期，我們將進入 “廢墟” 撿漏。我會重點分析那些有被 AI 取代風險、雖然目前估值已經跌入 “個位數” 煙蒂區、也許是陷阱，也許是大便宜的軟件股。

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