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⚠️🔥 當我把這張 “資本循環圖” 拼起來，我開始懷疑：這真的是增長，還是自我融資的幻覺？

表面上看，這是一個 AI 黃金時代。

但當我把資金流向逐條串聯，我看到的卻是一個高度閉環的系統。

$英偉達(NVDA.US)

$微軟(MSFT.US)

$Meta(META.US)

$甲骨文(ORCL.US)

$Arm(ARM.US)

$Snowflake(SNOW.US)

$Rivian Automotive(RIVN.US)

$優步(UBER.US)

$LYFT(LYFT.US)(LYFT.US)

英偉達投資 OpenAI。
OpenAI 購買英偉達 GPU。
OpenAI 投資 CoreWeave。
CoreWeave 租賃英偉達 GPU，再把算力賣回給 OpenAI。

微軟向 OpenAI 投入 130 億美元，又向 Anthropic 投入 50 億美元，同時兩家都綁定 Azure。
軟銀用 Arm 做抵押貸款，為 OpenAI 提供 300 億美元資金。
甲骨文揹負鉅額債務建設 Stargate 超級計算機，而其超過一半收入與 OpenAI 相關。

當我把這些放在同一張紙上，我看到的不是 “分散配置”。

我看到的是資金在同一生態內循環放大。

每一筆投資，都在另一個實體那裏變成收入。
每一筆採購，又被計入營收增長。
每一個債務擴張，都被包裝為基礎設施建設。

估值？8500 億美元。
市銷率約 65 倍。
當前無利潤。

問題不是它會不會成功。

問題是——它成功的概率是否足以支撐這個定價。

歷史並不温柔。

上市初期市銷率 40 倍以上、持續虧損的科技公司：

$Snowflake(SNOW.US) 下跌 68%
$Rivian Automotive(RIVN.US) 下跌 90%
$優步(UBER.US) 下跌 33%
$LYFT(LYFT.US)(LYFT.US) 下跌 50%

這四家公司，沒有一家在 12 個月內跑贏大盤。

市場份額也不是靜止的。

ChatGPT 的整體市場份額在 12 個月內從 86.7% 降至 64.5%。
企業級市場份額從 50% 降至 27%。
Anthropic 已升至約 40%。

當競爭加劇，估值卻在擴張，這是我最警惕的信號。

更讓我在意的是資產折舊問題。

如果 GPU 三年就技術過時，而行業用六年攤銷，賬面利潤與真實資本回報之間就會出現時間差。

信用市場已經在發聲。

Oracle 的 CDS 價格上升。
CoreWeave 的五年隱含違約概率高達兩位數水平。

信用工具通常比股票更早嗅到風險。

我並不是説 AI 浪潮會終結。

但當資本在封閉生態裏高速循環，估值以 “生態敍事” 定價，而非自由現金流定價，我更願意問一句：

這是真正的獨立增長，還是結構性槓桿放大？

如果一切順利，這套系統會自我強化。

如果任何一個節點現金流承壓，連鎖反應同樣迅速。

市場定價隱含的成功概率，或許遠高於現實可實現概率。

我現在更關心的是：

當資本成本回升、折舊真實反映、競爭持續分流時，這個循環還能否維持？

📬 我會持續拆解 AI 資本結構與科技估值風險，關注我，在情緒高潮時保持冷靜判斷。