營收增長卻市值大跌，小牛電動能否再定義智能短途出行？

在中國，每天有超過 7 億人次騎行電動兩輪車，這個數字背後，是一種被城鎮化與效率邏輯塑造的基礎設施級需求。

正是在這樣一個全球最大，也最具韌性的短途出行市場裏，小牛電動曾經用 “智能化 + 高端化” 的敍事，定義了一代年輕人對兩輪車的想象空間。

但資本市場不看過去，只看當下與未來。3 月 16 日，小牛電動在發佈 2025 年全年業績當日，市值單日下跌近 15%。

單看數字，這是一份修復中的答卷。但市場的解讀卻截然相反，曾經的 “兩輪特斯拉” 小牛電動，為什麼在一個需求如此確定的行業裏，反而有點失色了？

大幅增長之下，市場所見的暗潮

小牛電動交出了一份業績回暖的財報。

2025 年，全年營收 43 億元（人民幣，下同），同比增長 31%，淨虧損從上年同期的 1.93 億元收窄至 3940 萬元，收窄幅度接近 80%。對於一個連續虧損 4 年的公司來説，這意味着盈利拐點將至，但資本市場的反應卻異常冷淡。

拆解這份財報，增長的驅動力幾乎全部來自中國市場。2025 年，小牛在中國市場的整車銷售收入達到 36.3 億元，同比增長 41.6%。小牛電動 2025 年來自中國市場和國際市場的整車銷售收入分別佔整車總銷售收入的 93.2% 和 6.8%。

再進一步看，國內市場增長的關鍵是渠道下沉與價格調整。

截至 2025 年底，小牛國內門店數量超過 4500 家，較 2024 年淨增超 800 家。這些新增門店主要分佈在二、三線城市，意味着小牛正在從過去的一線城市高端敍事，轉向更廣闊但也更擁擠的大眾市場。

與此同時，小牛的產品均價也在持續下探，已經有不少產品線向 3000-4000 元，甚至 3000 元以下價格帶靠攏。比如，小牛 MT Citi 鉛酸版、小牛 NS Citi 等等，GOVA 系列更是獨立運營專攻性價比市場。

小牛 M 系列價格 3k+（部分渠道下探 2k+）；圖源：小牛充電寶

這套組合拳確實換來了銷量增長。但 “規模換量”，依舊是在傳統價格帶爭奪存量。

隨着經典外觀下放到中端產品線，即便保留智能配置，本質也在進入一個完全不同的競爭維度，即一個由性價比、渠道和供應鏈效率主導的市場。

因此，資本真正擔心的，是小牛電動還能不能講好創新故事。

從 “消費升級” 到 “下沉規模”，意味着從科技公司的估值邏輯轉向傳統制造業的估值邏輯，估值錨自然下移。

兩輪電動車的攻守戰

估值轉變的背後，是從大眾市場到高端市場，兩輪電動車的市場格局變化。

在 4000 元以內的大眾市場，雅迪、愛瑪等傳統巨頭憑藉二十餘年積累的供應鏈整合能力和渠道密度，將成本壓縮到極致。

雅迪坐擁全國超過 4 萬家門店，愛瑪緊隨其後，這個數量級的渠道網絡，意味着它們可以用更低的毛利空間存活，用規模換取利潤。

圖源：奧維雲網

而在 4000 元以上的高端市場，競爭格局早已改變，小牛電動面臨一眾新老玩家。

雅迪的 VFLY、愛瑪的 A500，以及九號公司持續進攻，艾瑞諮詢的數據顯示，2025 年 4000 元以上價格帶，九號已經連續兩年銷量第一，穩坐高端頭把交椅。

行業集體 “衝高” 的結果就是，智能化本身正在從 “差異化賣點” 變成 “基礎設施”。

十年前，小牛電動帶着 N1 橫空出世時，整個行業還在比拼一次充電跑多遠，小牛用 APP 控制、衞星定位、整車 OTA 在機械感十足的 “電驢” 世界裏降維打擊。

那時候，智能是稀缺品，是品牌的底氣。但今天，情況完全不同了。遠程解鎖、定速巡航、OTA 升級這些智能功能成為大眾市場標配。而在這樣的背景下，小牛選擇將智能服務轉向訂閲收費，並要求用户自費升級中控。

眼下，對於小牛電動來説，比銷量增長、扭虧為盈更重要的，是重拾 “定義賽道” 的體驗創新能力。

用户提到小牛時，想到的是 “這車有點東西”，小牛電動才有可能重新站回那個曾被期待的位置。

下一代戰爭：“電動 + 電摩” 的智能出行新故事

政策與技術的雙重重構下，兩輪電動車行業正站在新一輪大變革的起點。

首先，新國標的全面落地，正在重新劃定產品邊界。

2025 年 12 月 1 日，《電動自行車安全技術規範》（GB 17761-2024）的銷售過渡期正式結束。被稱為 “史上最嚴” 的新國標，將電動自行車嚴格限制在 25km/h 以內，整車重量不超過 55kg，電機功率不得超過 400W。

這一政策落地，表面上是在收緊產品邊界，實質上卻在重塑整個市場的需求流向。

最核心的邏輯是，通勤效率的需求不會消失，年輕人對科技感的渴望更不會消失。新國標把電動自行車被壓抑的需求必然要尋找到新的出口。

電動摩托車，成為承接需求外溢的答案。

中國摩托車商會的數據顯示，2025 年 1—9 月，電動摩托車受新國標推動，同期電動摩托車上牌量達 346 萬輛，同比增長 10.9%。

小牛其實很早就看到了這個方向。2020 年獲得電摩資質後，它陸續佈局了相關產品線，但真正形成勢能是在 2025 年，公司集中推出 FX、NXL、NL 等系列。而 FX 風速款的熱賣，讓市場第一次看到小牛在電摩賽道上的爆發力。

財報後的電話會上，管理層明確表示，正在加速推廣電動摩托車，同時優化微出行運營以提升效率。這種表態背後，是電摩將成為小牛電動重建第二增長曲線的核心抓手。

不止國內，電摩也是小牛電動重拾海外增長的關鍵鑰匙。2025 年小牛海外銷量大跌 68.4%。而在歐洲和東南亞市場，摩托車反而是更符合主流出行需求的產品形態。中國摩托車商會的數據顯示，2025 年 1—8 月，我國摩托車出口 1204.95 萬輛，同比增長 30.4%。

此外，新國標也在加速新一輪技術創新，催生了類似手機行業從功能機向智能機跨越的機會。

掃碼解鎖、遠程控車、自動化功能，正在讓兩輪車越來越像智能手機，硬件只是入口，軟件與生態才是長期價值。

2025 年 9 月 1 日後生產的新國標車型，被要求強制配備北斗定位、通信與動態安全監測功能。每個品牌的車都能定位、都能聯網，競爭就必須往更深一層走。

為此，小牛電動採取了一系列措施，比如和高德地圖合作推出 AI 騎行導航、推出鴻蒙原生 APP、全面部署 DeepSeek 等等。這些佈局指向同一個方向，在 AI 重構出行體驗的浪潮中，搶佔技術定義權。

展望未來，電摩與智能化升級，將幫助小牛電動重新回到 “性能 + 體驗” 的價值敍事。這才是估值重塑最重要的錨點。

歸根結底，對小牛而言，市場看重的不是短期能否扭虧，而是它到底是一家 “賣產品的公司”，還是一家 “定義出行體驗的科技公司”。

只有回答好這個問題，小牛電動才能在政策與技術共同驅動的行業重構中，再次成為資本關注的科創明星。

來源：美股研究社