鴨子大降價，周黑鴨樂開花

斑馬消費 陳曉京

2025 年，滷製品行業仍深陷消費疲態與競爭加劇的雙重挑戰，周黑鴨卻交出亮眼業績答卷，其歸母淨利潤同比暴增近 6 成。同時，公司啓動高派息和回購計劃，獲得市場積極反饋。

創始人周富裕重掌公司後，通過關閉低效門店、優化門店結構、提升經營效率等一系列措施，疊加毛鴨價格低位帶來的成本紅利，推動周黑鴨重回增長軌道。

吃到成本紅利

3 月 27 日，周黑鴨（01458.HK）迎來暌違已久的一天，股價逆勢高開，全天大漲 16.54%，市場情緒高漲。這與 3 月 26 日夜間披露的 2025 年度業績、高派息以及回購計劃 “組合拳” 息息相關。

2025 年，公司實現營業收入 25.36 億元，歸母淨利潤 1.57 億元，同比分別增長 3.47%、59.60%。

重掌公司 1 年半後，周富裕終於交出一份令投資者滿意的業績答卷。

作為滷鴨製品行業的明星企業，周黑鴨從來不缺關注，但業績突增，還是讓人有幾分意外。原材料成本下降、供應鏈效率優化，或是其業績大增的核心原因之一。

周黑鴨作為主營鴨及鴨副產品的休閒滷味企業，鴨及鴨副原材料成本大約佔比 70-80%，上游原料價格的風吹草動，直接影響盈利水平。

《2025 年水禽產業與技術發展報告》指出，2025 年全國毛鴨全年平均價格 7.60 元/千克，同比下降 13.31%，為以鴨副產品為主要原料的滷製品企業帶來成本紅利。

煌上煌（002695.SZ）就在業績預告中明確指出，去年，公司業績預增 73.57% 至 123.16%，正是受益於原材料鴨翅、鴨脖及白條鴨等相關鴨副產品原料的低價。

去年，周黑鴨整體銷量同比增長 14.60% 至 29977 噸，但毛鴨均價下降，疊加供應鏈精細化管理實現的效率提升，公司整體銷售成本僅微增 1.7%。

因去年原材料價格下行，公司基於銷量增長預期，增加了存貨採購備貨。

去年，周黑鴨的鴨及鴨副產品收入恢復增長，實現約 20.38 億元，同比增長 4.19%，收入佔比達到 80.4%。

值得注意的是，原材料成本紅利或許只是短期的。隨着白羽肉鴨行業產能釋放和市場供需關係的改善，毛鴨價格呈現出價格温和回升的趨勢。

經營效率仍待提升

周黑鴨 2025 年重回增長勢頭，也有周富裕迴歸後主導的門店效率提升、渠道結構優化等措施落地後的作用。

繼 2024 年關閉 785 家門店後，2025 年再關店 12 家，門店調整已接近尾聲。截至去年末，公司門店總數仍保持 3000 家以上（3019 家），全年月均單店終端銷售額同比增長 13.6%。

在周黑鴨歷來的頂層設計中，自營門店為利潤增長核心角色，特許經營門店承擔規模擴張的任務，但在當下消費疲軟和競爭加劇背景下，首要任務就是提升門店運營效率，自營門店自然擺在第一位。

截至去年末，公司自營門店達 1805 家，較 2024 年增加 214 家。2025 年，自營門店實現收入約 14.92 億元，同比增長 7.26%。但單店經營效率仍難言樂觀：去年自營門店單店年均收入約 82.67 萬元，較 2024 年減少 4.76 萬元。

而受關閉 226 家特許經營門店影響，2025 年特許經營門店數量降至 1214 家，該板塊收入同比下降 14.37%。但得益於低效門店出清、優質門店運營優化，其單店年均收入同比增長 1.65% 至 43.17 萬元。

經過一系列調整後，周黑鴨自營、特許經營門店比例由 2024 年的 5:5 升至 2025 年的 6:4，這一結構是否會繼續優化，以進一步推動業績增長，仍待市場觀察。

在東吳證券看來，隨着考核重心轉向租售比、人效以及盈利能力等指標，預計 2026 年周黑鴨有望延續向好趨勢。

機構的這一判斷，是基於對周黑鴨大本營華中區域市場的觀察。

2025 年，公司華中區域門店 1345 家，較 2024 年減少 49 家，整體收入約 10.57 億元，較上年同期的 10.47 億元微增 0.95%；門店數量縮減但收入基本企穩，得益於門店結構調整後單店經營效率的提升，區域內單店年均收入約 78.59 萬元，同比增長 4.63%。

不過，公司經營仍面臨一定壓力，其中客單價在 2025 年再次下探，由 2024 年的 54.39 元/單降至 51.40 元/單，降幅 5.50%。

培育增長曲線

周黑鴨的產品口碑不俗，但定價偏高，隨着客單價逐年下探，説明公司正在向外界妥協以釋放自身壓力。

2023 年底，周富裕開始在個人社交賬號上頻頻出鏡，內容聚焦日常巡店、探訪工廠等場景，打造個人 IP，這不僅讓其更直接地洞察市場、門店及消費者需求，也拉近了品牌與消費者的距離，強化了品牌線下運營的親民形象。

經過 1 年多的籌劃佈局後，周黑鴨逐步對外落地跨界動作。2025 年，除了與泰國 IMCOCO 集團合作推出椰子水產品外，還將複合調味品與出海作為核心戰略佈局。

在複合調味品領域，公司依託自身 20 餘年積澱的核心味覺資產 “周黑鴨味道”，與四川申唐開展合作，圍繞風味延伸進行品類與模式的雙重創新。

據公司披露，目前其複合調味料產品系列 “嘎嘎香”，已推出滷料包、辣滷火鍋底料、周黑鴨風味麪醬、周黑鴨火雞麪醬等 29 個 SKU，初步建立涵蓋滷料、醬料兩大細分領域的產品矩陣，成功將自身獨有的黑鴨風味從休閒零食場景延伸至家庭烹飪與便捷速食領域。

這些複合調味料產品和滷鴨製品一起，進入公司新開闢的山姆、胖東來、永輝以及便利店等渠道，通過上述渠道合計新增覆蓋終端銷售點近 4 萬個，成功在關鍵增量市場完成規模化佈局。

同時，公司對餐桌滷製品場景進行探索與孵化，進一步向紫燕食品（603057.SH）主導的餐桌滷製品賽道滲透。

2025 年，周黑鴨將海外市場作為未來長期增長驅動力，並以東南亞市場為起點實現出海業務的關鍵破局。

截至去年末，公司產品已進入馬來西亞、加拿大、法國等 12 個國家主流零售渠道，初步搭建起全球化分銷網絡；並於去年 12 月初在馬來西亞巴生港開出首家品牌直營店，實現了品牌從海外渠道分銷到線下直營的突破。