“再造新廣藥”？白雲山如何轉型？

3 月 21 日，白雲山交出了新班子掌舵後的首份成績單。這份年報看起來還算體面：全年營收 776.56 億元，同比增長 3.55%；歸母淨利潤 29.83 億元，同比增長 5.21%。對於經歷了 2024 年 “廣藥大地震” 的白雲山來説，營收止跌回升、利潤重回增長，一口氣總算緩過來了。

但如果扒開這層華麗的外衣，白雲山的真實處境遠沒有那麼樂觀。王牌產品 “金戈” 連續兩年收入下滑；王老吉遭遇 “中年危機” 增長見頂；四大業務板塊中三個陷入萎縮，唯獨靠毛利率不足 6% 的醫藥商業板塊硬撐門面。更值得關注的是，白雲山還高喊 “再造一個新廣藥”，這一願景究竟能實現嗎？

失守的 “陣地”

要想更好地瞭解白雲山，得先從其業務基本面説起。

2025 年，白雲山對主營業務進行了一次大改名。“大南藥” 被拆分為現代中藥和化藥科技兩大板塊，剩下的三個板塊則是天然飲品、醫藥商業等。名字換得挺勤，但業績卻沒有太大的起色：除了醫藥商業板塊營收 569.8 億元、同比增長 6.21% 外，白雲山其他四個板塊的收入全部下滑。這意味着，佔公司四分之三收入來源的，恰恰是那個毛利率只有 5.87% 的 “只賺吆喝不賺錢” 的業務。

可以發現，白雲山真正賺錢的板塊，正在集體失守。

現代中藥板塊裏，匯聚了白雲山最厚重的家底。中一藥業、陳李濟藥廠、奇星藥業、敬修堂藥業、潘高壽藥業、採芝林藥業……13 家中華老字號藥企，隨便拎出一個都是響噹噹的招牌。小柴胡顆粒、滋腎育胎丸、清開靈系列、消渴丸、華佗再造丸、蜜煉川貝枇杷膏，這些耳熟能詳的產品承載着幾代人的記憶。

但 2025 年，這一業務營收下降幅度最大。主力品種小柴胡顆粒銷售量下滑近 20%。白雲山的解釋是 “市場需求下降”。這話不假，這兩年呼吸系統用藥需求整體都在下降，但問題在於，當風口退去，產品力的短板就暴露無遺。

如果説中藥板塊的頹勢主要歸咎於外部環境變化，那化藥板塊的困境，則更多是內憂外患的集中爆發。曾經的 “搖錢樹” 金戈，現在賣不動了。2014 年，這款國產 “偉哥” 橫空出世，憑藉原研藥三分之一的價格，迅速成為白雲山的 “現金牛”。此後十年，白雲山靠着這一個品種賺得盆滿缽滿。但 2024 年，神話開始破滅，金戈的銷量和收入首次出現雙降。2025 年，情況繼續惡化：銷量 7987 萬片，同比少了近 800 萬片；銷售額 7.63 億元，同比暴跌 26.18%。

奇怪的是，一邊是金戈賣不動，一邊是中國男性 ED 率卻在持續攀升。2025 年《中國男性健康白皮書》顯示，中國男性 ED 率已達 43.4%，較 2024 年的 38.17% 有所上升。

問題出在哪兒？分蛋糕的人太多了。隨着揚子江藥業、齊魯製藥、修正藥業、科倫藥業等企業相繼入局，截至 2025 年 3 月，國內已有近 50 家企業的西地那非仿製藥獲批。不少企業還升級了口崩片劑型，無需用水送服，起效時間更快。競爭加劇的直接後果就是，金戈開始降價，過往 50mg 規格售價約 30 元/片，如今已跌至 19 元/片。曾經憑藉先發優勢吃盡紅利的金戈，如今卻被後來者不斷超越。

天然飲品板塊的王老吉同樣處境尷尬。作為涼茶品類的絕對龍頭，王老吉面臨着消費趨勢變化帶來的增長瓶頸。年輕一代對高糖飲料的消費意願下降，新興草本飲品品牌不斷湧現，都在分流着王老吉的市場份額。

尷尬的 “再造”

業務板塊集體失守，白雲山急需找到新的增長點。面對這樣的困境，白雲山的高管們坐不住了。廣藥集團董事長李小軍提出，要再造一個新廣藥。

業界人士對此做出了這樣的評價：“口號喊得震天響，但真金白銀的投向，卻讓人看不懂。”

2025 年，白雲山出資 14.99 億元參與設立廣藥二期基金，表示要投向醫藥、醫療器械、醫療服務等領域。但實際上，大部分資金落到了醫藥商業板塊：7.49 億元收購南京醫藥 11.04% 的股份，旗下廣州醫藥超 5 億元收購浙江醫工全部股權。

醫藥流通是個什麼生意？從藥廠進貨賣給醫院，賺個差價。模式簡單，但醫院回款週期長，藥廠又要現結，容易造成資金缺口。大規模收購流通業務，佔用了白雲山大量資金。據悉，2025 年，白雲山經營活動產生的現金流量淨額為-2.32 億元，去年同期為 34.42 億元，驟降 106.75%，創下五年來最低水平。白雲山負責人坦言，受部分醫療機構回款延遲等外部環境影響，廣州醫藥應收賬款週轉效率面臨一定壓力。

一邊是高喊創新轉型，一邊是把大把資金砸向低毛利、高風險的流通業務。這種 “言行不一”，讓人不禁要問：“再造新廣藥” 到底是戰略方向，還是紙上談兵？

如果説資金投向還能解釋為戰略選擇，那麼研發投入的持續萎縮，則徹底暴露了白雲山 “創新” 的底色。財報顯示，2025 年，白雲山在研項目 160 多項，聚焦惡性腫瘤、慢病管理、大呼吸、免疫系統、男科用藥五大領域。聽起來雄心勃勃，但它實際掏出的研發費用只有 6.62 億元，同比減少 13.37%，佔營收比重不到 1% 而同行業平均水平達 18.51 億元，兩者差距將近三倍。

而在本就捉襟見肘的研發費用中，白雲山又把最大的一筆——超 2 億元，押注在了狂犬疫苗這個早已擁擠的賽道上。2025 年年末，狂犬疫苗終於獲批上市，白雲山還對其增資 3 億元全力推進產業化。但國內狂犬疫苗生產企業已超過 20 家，市場競爭十分激烈，白雲山想分一杯羹，難度可想而知。

要知道在創新藥領域，研發投入是硬道理。沒有足夠的資金，就不可能支撐起真正的創新。白雲山一邊喊着 “除了鋭意創新、奮勇向前，別無選擇”，一邊連行業平均研發水平的三分之一都達不到。160 個在研項目看似不少，但大部分處於早期階段，後續需要大量資金持續推進。以白雲山目前不到 1% 的研發強度，這些項目能走多遠，實在讓人存疑。

白雲山的困境，説到底是業務結構性問題。公司最賺錢的幾個板塊——中藥、化藥、天然飲品，都在經歷不同程度的衰退。曾經的王牌產品金戈，在競爭加劇和價格戰的雙重擠壓下，已失去了往日的光環。承載着 13 家中華老字號的現代中藥板塊，在市場需求變化的衝擊下，也顯得力不從心。唯一還在增長的，是毛利率只有 5.87% 的醫藥商業板塊。但靠這個 “只賺吆喝不賺錢” 的業務，能撐起白雲山的未來嗎？

更令人擔憂的是，白雲山的資金鍊正在承受巨大壓力。經營現金流由正轉負，驟降 106.75%，創下五年來最低水平。這意味着，白雲山不僅缺乏投入創新的資金，甚至連維持現有業務運轉都開始吃力。在這種背景下，高喊 “再造一個新廣藥” 就顯得蒼白無力。

何去何從？

平心而論，白雲山並非沒有家底。

13 家中華老字號藥企，是任何競爭對手都無法複製的品牌資產。旗下小柴胡顆粒、華佗再造丸、蜜煉川貝枇杷膏等產品，在消費者心中有着深厚的認知基礎。王老吉雖然遭遇 “中年危機”，但仍然是涼茶品類的絕對龍頭。但問題在於，白雲山如何把這些家底盤活，而不是坐吃山空。

如果白雲山真的想要 “再造一個新廣藥”，真正要做的就是拿出真金白銀搞研發。6.62 億元的研發費用在行業中連及格線都夠不着。沒有足夠的研發投入，所謂的創新轉型就是一句空話。

還有，要正視金戈、王老吉等核心產品的困境。金戈面臨的是競爭加劇和價格戰的雙重壓力，王老吉面對的是消費趨勢變化帶來的增長瓶頸，需要真正從產品、渠道、品牌等多個維度進行深度調整。

其次要理清戰略方向。把資金砸向低毛利的流通業務，還是投向高價值的創新研發？這個問題不解決，白雲山就只能在 “口號創新” 和 “實際行動” 的錯位中，繼續迷失。更重要的是，白雲山需要正視自己 “言行不一” 的問題。一邊高喊 “別無選擇、無路可退”，一邊卻連研發費用都在縮減，這樣的 “再造” 註定只是一句口號。

700 億元營收的體量，13 家中華老字號的底藴，這是白雲山引以為傲的家底。但如果不能真正把 “創新” 二字落到實處，這些家底也終將被時代耗盡。白雲山的當務之急是把研發費用提到行業平均水平，把資金真正投向創新，讓老字號重煥新生機，“再造新廣藥” 這一美好的願望才有望實現。

來源：醫藥研究社